23下半年逆势转增，24年有望重回百亿

证券研究报告|公司点评报告 2024年03月25日 23下半年逆势转增，24年有望重回百亿 三只松鼠(300783) 评级： 买入 股票代码： 300783 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 22.45/14.68 目标价格： 总市值(亿) 83.13 最新收盘价： 20.73 自由流通市值(亿) 58.12 自由流通股数(百万) 279.60 事件概述 公司2023年实现营业收入71.15亿元，同比-2.45%；归母净利润2.2亿元，同比+69.85%；基本每股收益 0.55元，拟每10股派发现金红利2.51元（含税）。 分析判断: ►“高端性价比”战略落地，下半年收入逆势转增 2023年公司“高端性价比”战略有效落地，通过一系列的内外部改革，基本实现了“全品类、全渠道“的可持续增长的基本盘，并在下半年实现逆势转增。 分产品来看，公司坚果/烘焙/肉制品/果干/综合分别实现营业收入38.12/10.85/6.00/3.50/10.90亿元，分 别同比-7.18%/-4.28%/-13.86%/+3.48%/24.92%，核心品类虽然全年增长承压，但下半年均重回增长；其中公司进入坚果品类的自主制造环节，以自主制造为关键点渗透到原料产地，实现全链路成本优化；同时公司通过全链路优化打造了每日坚果、夏威夷果、辣卤礼包、鳕鱼肠等大单品。 分渠道来看，线上线下分别为49.51/21.63亿元，分别同比+3.4%/-13.63%，线上渠道公司调整后初步形成了“抖+N”的全渠道协同体系，抖音渠道规模达到12.04亿元，同比+118.51%，传统综合电商调整品类结构后实现Q3和Q4逆势增长；线下渠道公司重新构建门店体系，开创自有品牌社区零食店，社区零食店数量达到149家，贡献收入0.92亿元；线下分销渠道构建三节礼品渠道矩阵的同时，逐步渗透日销品的区域分销，覆盖超十万有效优质终端，收入规模达到16.41亿元。 分品牌来看，公司专注儿童健康食品的子品牌小鹿蓝蓝已经成为年销超5亿并有较强知名度的品牌，实现营业收入5.88亿元。 ►费用投放效率大幅提升，盈利能力改善 成本端来看，公司毛利率同比下降3.41pct至23.33%，毛利率下降我们认为主因改革期调整产品和渠道结构所致，随着公司改革有效落地，全链路成本优化有望推动毛利率稳中有升。 费用端来看，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为17.39%/3.20%/0.35%/0.08%，分别较去年同期-3.63/-0.69/-0.18/-0.03pct，各项费用率均同比下降，综合费用率下降4.53pct，销售费用率下降较多主因推广及平台服务费和职工薪酬同比下降较多。 综合来看，得益于费用投放效率的大幅提升，公司盈利能力明显改善，净利率同比提升1.32pct至3.09%，相应的归母净利润同比提升69.85%至2.2亿元。 ►2024年迎来开门红，目标重回百亿 在“高端性价比”战略的有效推动下，公司2024年年货节销售取得开门红，年货节各渠道高速增长实现同比增长超60%，其中“坚果礼”线上市场份额超35%。得益于公司新一轮变革初见成效和年货节的良好开端，公司2024年目标“重回百亿、在全中做强”，我们看好公司新周期战略的持续有效落地，带动全渠道、全品类的快速增长，在多个渠道做到行业领先，并通过全链路成本优化实现盈利水平提升，推动公司实现可持续发展。 投资建议 参考最新业绩报告，我们上调公司24-25年收入95.80/116.01亿元的预测至101.59/121.01亿元，新增26年141.82亿元的预测；上调24-25年EPS0.81/1.15元的预测至0.88/1.17元，新增26年1.42元的预 测；对应2024年3月25日20.73元的收盘价，PE分别为23/18/15倍，维持公司“买入”评级。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 风险提示 门店开拓不及预期、市场销售不及预期、行业竞争加剧 盈利预测与估值 财务摘要 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 7,293 7,115 10,159 12,101 14,182 YoY（%） -25.4% -2.4% 42.8% 19.1% 17.2% 归母净利润（百万元） 129 220 355 467 570 YoY（%） -68.5% 69.9% 61.3% 31.8% 22.0% 毛利率（%） 26.7% 23.3% 23.8% 24.2% 24.3% 每股收益（元） 0.32 0.55 0.88 1.17 1.42 ROE 5.5% 8.7% 12.4% 14.0% 14.6% 市盈率 64.78 37.69 23.44 17.79 14.58 资料来源：wind、华西证券研究所 分析师：寇星分析师：卢周伟 邮箱：kouxing@hx168.com.cn邮箱：luzw@hx168.com.cnSACNO：S1120520040004SACNO：S1120520100001 联系电话：联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 7,115 10,159 12,101 14,182 净利润 220 355 467 570 YoY(%) -2.4% 42.8% 19.1% 17.2% 折旧和摊销 95 10 13 16 营业成本 5,455 7,746 9,177 10,736 营运资金变动 80 -144 -82 -88 营业税金及附加 45 66 79 92 经营活动现金流 334 104 268 353 销售费用 1,238 1,758 2,081 2,425 资本开支 -68 -104 -84 -84 管理费用 227 315 375 440 投资 -265 0 0 0 财务费用 6 12 3 -3 投资活动现金流 -280 -53 -17 -1 研发费用 25 36 42 50 股权募资 0 0 0 0 资产减值损失 -14 0 0 0 债务募资 227 88 88 88 投资收益 54 81 97 113 筹资活动现金流 100 77 75 73 营业利润 278 461 622 768 现金净流量 153 127 326 426 营业外收支 36 46 46 46 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 利润总额 314 507 668 814 成长能力（%） 所得税 94 152 200 244 营业收入增长率 -2.4% 42.8% 19.1% 17.2% 净利润 220 355 467 570 净利润增长率 69.9% 61.3% 31.8% 22.0% 归属于母公司净利润 220 355 467 570 盈利能力（%） YoY(%) 69.9% 61.3% 31.8% 22.0% 毛利率 23.3% 23.8% 24.2% 24.3% 每股收益 0.55 0.88 1.17 1.42 净利润率 3.1% 3.5% 3.9% 4.0% 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率ROA 4.0% 5.6% 6.2% 6.6% 货币资金 328 455 781 1,207 净资产收益率ROE 8.7% 12.4% 14.0% 14.6% 预付款项 117 155 184 215 偿债能力（%） 存货 1,388 1,800 2,294 2,684 流动比率 1.57 1.57 1.55 1.60 其他流动资产 2,495 2,538 2,777 2,852 速动比率 0.35 0.34 0.40 0.46 流动资产合计 4,327 4,948 6,036 6,957 现金比率 0.12 0.14 0.20 0.28 长期股权投资 21 21 21 21 资产负债率 54.6% 54.7% 55.9% 54.8% 固定资产 507 600 690 778 经营效率（%） 无形资产 113 113 113 113 总资产周转率 1.41 1.71 1.74 1.75 非流动资产合计 1,216 1,386 1,533 1,677 每股指标（元） 资产合计 5,543 6,334 7,569 8,634 每股收益 0.55 0.88 1.17 1.42 短期借款 300 350 400 450 每股净资产 6.27 7.15 8.32 9.74 应付账款及票据 1,548 1,737 2,163 2,326 每股经营现金流 0.83 0.26 0.67 0.88 其他流动负债 912 1,073 1,326 1,570 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 2,760 3,160 3,889 4,346 估值分析 长期借款 125 155 185 215 PE 37.69 23.44 17.79 14.58 其他长期负债 144 152 160 168 PB 2.88 2.90 2.49 2.13 非流动负债合计 269 307 345 383 负债合计 3,029 3,466 4,234 4,729 股本 401 401 401 401 少数股东权益 0 0 0 0 股东权益合计 2,514 2,868 3,335 3,905 负债和股东权益合计 5,543 6,334 7,569 8,634 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 寇星：华西证券研究所执行所助、食品饮料行业首席分析师，新浪金麒麟新锐/菁英分析师，水晶球入围，清华经管MBA，中科院硕士，曾就职于中粮集团7年，团队覆盖食品全行业，擅长结合产业和投资分析。任从尧：11年白酒行业营销及咨询从业经验，曾服务于汾酒、古井、舍得等多家上市酒企，并曾就职于国窖公司负责渠道管理相关业务工作，擅长产业发展规律研究及酒企发展趋势判断。 卢周伟：华西证券食品饮料行业分析师，主要覆盖调味品、啤酒、休闲食品板块；华南理工大学硕士，食品科学+企业管理专业背景，2020年7月加入华西证券食品饮料组。 王厚：华西证券食品饮料研究助理，英国利兹大学金融与投资硕士，会计学学士，2020年加入华西证券研 究所。 吴越：华西证券食品饮料行业研究助理，伊利诺伊大学香槟分校硕士研究生，2年苏酒渠道公司销售工作经历，2022年加入华西证券研究所。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。