2023年年报点评：复苏在即，迎来产品密集落地期

投资要点 事件：公司发布]2023年年度报告，2023年收入达66.1亿元(+4.5%)，净利润达7.1亿元（-23.2%）。 创新药占比持续提升，肿瘤、自免领域收入持续攀升。2023年，公司创新药收入47.6亿元（+15.2%)，占总收入的72%。其中神经系统领域收入19.7亿元（-13.1%），占总收入的29.8%；肿瘤领域收入15.8亿元（+10.2%），占总收入的23.9%；自免领域收入14.2亿元（+10.5%），占总收入的21.4%；其他领域收入约16.5亿元（+22.3%），占总收入的24.9%。 创新药产品临床进展顺利，长期增长动力强劲。公司已有六款创新药产品进入商业化阶段。先必新舌下片于2023年6月NDA获NMPA受理，未来有望满足脑卒中发病后第一时间给药和院外给药领域的临床需求。恩立妥（CMAB009）结直肠癌有望于2024H2获批上市。苏维西塔单抗联合化疗用于含铂化疗治疗失败的复发型卵巢癌、输卵管癌或原发性腹膜癌于2024年3月向NMPA递交上市申请并获受理。ADC189有望2024递交NDA。 创新研发管线高效推进，引进乐德奇拜单抗。先必新脑出血适应症获NMPA开展Ⅱ期临床试验，已入组超80例受试者；达利雷生三期临床研究于2024年3月完成全部患者入组，有望2024H2递交NDA；2023年公司与康乃德就乐德奇拜单抗订立独家许可与合作协议，获得在大中华地区开发、生产和商业化乐德奇拜单抗所有适应症的独家权利。 盈利预测与投资建议：先声药业研发及商业化实力强劲，即将迎来产品密集落地期，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为75.6、86和97.8亿元，维持“买入”评级。 风险提示：研发进展或不及预期、核心品种商业化进展或不及预期、政策风险。 指标/年度 盈利预测与估值 关键假设： 假设1：神经领域，假设先必新舌下片于2024 H2 获批上市，2024-2026年渗透率分别为0.5%、1.2%和4.2%，对应收入1.3、3.3和7亿元。假设2024-2026年先必新销售稳步增长，2024-2026年渗透率分别为14%、16%和18%，我们预计先必新2024-2026年收入为22.3、25. 2和26. 7亿元。我们预计神经领域2024-2026年合计收入为23.6、28.5和33.7亿元。 假设2：肿瘤领域，假设曲拉西利2024-2026年渗透率分别为4.5%、9.5%和13.5%，对应收入2.5、3.3和4.7亿元。我们预计肿瘤领域2024-2026年收入为19.5、22.4和26.4亿元。 假设3：自免领域，假设艾拉莫德2024-2026年渗透率分别为3.9%、4.1%和4.3%，对应收入10.2、10.6和10.9亿元。我们预计自免领域2024-2026年收入为15.5、17.1和18.7亿元。 我们预计公司2024-2026年收入分别为75.6、86和97.8亿元。 表1：公司收入预测（亿元） 我们选取同在港股上市的Pharma公司作为可比公司，包括石药集团、中国生物制药和翰森制药，2024年可比公司平均PE为17.4倍，公司的PE为13.2倍，低于行业平均估值。 先声药业研发及商业化实力强劲，即将迎来产品密集落地期，给予19倍PE，对应7.62港元，维持“买入”评级。 表2：可比公司估值