面包消费环比好转，期待进一步改善

投资要点 事件：公司发布2023年报，全年实现营业收入67.6亿元，同比增长1.1%，实现归母净利润5.7亿元，同比下滑10.3%。其中2023Q4实现营业收入16.9亿元，同比增长2%，实现归母净利润1.1亿元，同比下滑23.6%。此外，公司拟向全体股东每10股派发现金红利1.80元（含税）。 面包消费环比好转，积极开拓新市场。1、分品类看，全年面包、月饼、粽子分别实现收入65.3亿元（+0.6%）、1.5亿元（+6.9%）、1701万元（+27.8%）。 公司推出主食烧饼面包、咸蛋黄嘟嘟面包、红豆餐包面包、黄油厚切吐司、高纤维全麦面包等新品以适应消费习惯及变化趋势。2、分区域看，华北地区、东北地区、华东地区、华中地区、西南地区、西北地区、华南地区分别实现营业收入15.2亿元（持平）、28.3亿元（-2.3%）、20.9亿元（+6.6%）、2.1亿元（+2%）、7.6亿元（-3%）、4.4亿元（+1.3%）、4.6亿元（-14.6%）。公司继续加大拓展华东、华南市场，进一步挖掘华北、东北市场潜力，同时积极拓展西南市场、新疆市场，完善全国市场布局。经销商开拓方面，截至2023年末，公司共有经销商985家，同比净增加33家。 毛利率承压，费用率企稳。1、全年整体毛利率22.8%，同比下降1.2pp，主要由于：1）部分原材料价格同比上涨导致生产成本增加；2）部分新建项目投产后产能未完全释放且前期费用较高。2、费用率方面，全年销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为8.1%、2%、0.5%，基本持平；财务费用率0.4%，同比增加0.2pp，主要由于利息支出增加。3、全年整体净利率8.5%，同比下滑1.1pp。 产能储备充足，继续推进全国化。公司已在全国22个区域建立生产基地，并向周边辐射销售，全年合计产能50.3万吨，整体产能利用率74.3%。逐步推进产能扩张，广西、长春、河南、上海、佛山生产基地正在建设中，预计将逐步释放新产能22.4万吨。新产能释放后将匹配市场增长的需求、扩大市场份额，同时规模效应将逐步显现。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年归母净利润分别为6.0亿元、6.7亿元、7.5亿元，EPS分别为0.37元、0.42元、0.47元，对应动态PE分别为19倍、17倍、15倍，维持“持有”评级。 风险提示：原材料价格或大幅波动；市场开拓不达预期风险等。 指标/年度 关键假设： 1）面包及糕点：随着公司全国化不断推进、面包消费复苏，预计2024-2026年面包及糕点销量增速分别为6%、5.5%、5%，预计吨单价增速分别为1.5%、1.8%、1.8%，吨成本增速保持1.5%。 2）月饼：月饼产品种类不断丰富，预计2024-2026年销量增速保持15%，吨单价增速分别为2%、1.5%、1%，吨成本分别下降5%、2%、2%。 3）粽子：公司推出不同规格的礼盒装粽子，满足不同送礼场景。预计2024-2026年销量增速分别为35%、30%、28%，吨单价增速分别为2%、1.5%、1.5%，吨成本增速分别为2%、1%、1%。 表1:分业务收入及毛利率