2022年宏观经济回顾与2023年宏观经济展望

大公国际：2022年宏观经济回顾与2023年宏观经济展望 大公国际宏观研究团队2022年12月09日 核心观点 2022年宏观经济回顾： 2022年，我国经济发展不仅面临需求收缩、供给冲击、预期转弱的三重压力，还受到疫情反复、地缘政治冲突升级等超预期因素影响，在稳定经济运行的一揽子政策措施和一系列接续政策措施的加快落地、加码护航作用下，我国经济呈现弱修复态势。分项来看： 生产：三次产业发展步伐不尽相同。第一产业稳步增长，第二产业和第三产业受疫情及国际地缘政治冲突影响明显，呈现出V型走势，产业间分化加剧，装备制造业和现代服务业等新经济引领作用进一步增强； 消费：受疫情拖累消费修复缓慢，结构分化显著，网上消费、必选消费品以及石油及制品类消费增幅显著，但餐饮及与房地产相关的消费则持续低迷； 投资：总体保持平稳增长，其中基建和制造业对经济稳增长发挥重要支撑作用，房地产仍是主要拖累项； 进出口：受外需回落、国内疫情扰动、订单转移和全球通胀等因素影响，外贸总体有所回落，出口保持较高增长但增速放缓，进口持续弱于出口； 通胀：通胀风险总体可控，输入性通胀风险和结构性通胀矛盾是国内通胀主要特征； 财政政策：在收支两端靠前发力，综合运用财政结余资金和增量财政政策保民生、稳就业，充分释放政策效能拉动投资，弥补社会需求不足，为保持经济运行在合理区间发挥了重要作用。 货币政策：坚持以我为主兼顾内外平衡，通过多次降准降息加大对实体经济支持力度，结构性货币工具应用领域不断拓展，充分发挥了宏观经济稳定器功能。 债市利率：国债收益率受政策拉动、经济修复预期博弈以及海外金融环境变化三方面因素影响，总体呈现震荡走势。 四季度，疫情仍是影响经济修复的重要扰动项，考虑到近期疫情防控20条、 房地产金融16条、降准等促经济增长政策的陆续出台，预计四季度经济增长或有望实现4%的水平，全年经济增长或在3.3%左右。 2023年宏观经济展望： 展望2023年，疫情仍是影响经济能否回归正常轨道的主要因素，大国博弈加剧、全球供应链产业链深度调整、主要经济体由滞胀步入衰退等预期下，外需大概率将持续回落，国内大循环内生动能亟待加强。结合“十四五”规划和2035远景目标以及二十大会议精神，预计明年宏观政策将主要围绕扩内需、稳就业、防风险和促增长等方面加码发力，全年经济增长将在5%左右，若疫情防控成效显著，经济增长或有望实现更高水平。分项来看： 消费：伴随疫情对消费场景和消费信心的冲击逐渐降低、失业率的下降以及居民可支配收入的提高，叠加低基数效应，消费将逐渐恢复，对经济增长的拉动率和贡献率将提高至合理水平。 投资：预计基础设施投资、制造业投资对经济的拉动作用仍将处于高位，同时伴随一系列房地产政策的落地叠加低基数效应，房地产投资增速下降幅度将会收窄。 进出口：外贸进出口将持续回落，外需拖累出口增速持续放缓，进口增长取决于内需回暖速度和幅度。 通胀：CPI或将呈现前高后低的走势，PPI或将前低后高，通胀的结构性矛盾依然存在，压力或集中于需求端。 财政政策：积极的财政政策将会延续，扩大赤字规模的可能性上升，财政收支结构将有所改善，地方政府债规模仍将维持高位，财政体制改革将不断深化。 货币政策：稳健的货币政策仍以我为主兼顾内外平衡，发挥好逆周期、跨周期调节作用，保持流动性合理充裕，结构性货币政策工具将聚焦重点、合理适度。 债市利率：短期内在政策拉动下仍将保持低位，但随着经济基本面的回暖，10Y国债收益率将逐步回升，但上行空间预计不会太大，高点或在3.0%左右。 报告正文 一、2022年宏观经济回顾 （一）2022年经济运行概览 疫情反复叠加国际地缘政治冲突所带来的全球性高通胀低增长，前三季度中国经济增速相比上年显著放缓，预计今年全年经济增速将处于3.3%左右的水平。 根据国家统计局初步核算数据，2022年前三季度经济总量为870,269亿元，同比增速为3.0%。从三个季度的数据来看，呈现以下几方面的特点：一是受疫情反复以及地缘政治冲突影响，各个季度的增速相比2021年均显著放缓；二是经济增速呈现出了典型的V型特征。其中第一季度在2021年18.3%的高基数影响下，增速为4.8%，相比2020年第四季度上升了0.8个百分点，基本实现了经济运行的平稳开局。二季度受疫情多点散发以及俄乌地缘政治冲突等超预期因素严重冲击，经济增速下滑显著，特别是4月份主要经济指标深度下跌，5月份主要经济指标仍处于下降通道，但下降幅度有所收窄，6月份伴随疫情防控得力，主要指标出现显著恢复，二季度经济实现了0.4%的正增长。三季度受稳定经济运行的一揽子政策措施及接续政策措施持续落地影响，主要经济指标逐月增长，三季度经济增速为3.9%，虽低于去年同期4.9%的增速，但6月以来经济触底反弹、持续复苏态势进一步得以巩固。四季度疫情扰动仍将是一个主要因素，但在疫情防控科学精准政策和稳经济政策的持续加码作用下，经济增速有望保持去年同期4.0%的水平，预计全年经济增速在前三季度基础上将进一步上升至3.3%左右的水平。 图1：近年来中国经济增长情况（单位：%） 18.30 12.70 9.80 8.10 6.906.906.8706.75506.306.10065.09065.080 7.90 6.40 4.80 3.10 4.904.80 4.00 3.90 2.20 3.00 0.60 2.50 0.40 -1.70 -6.90 GDP:不变价:当季同比GDP:不变价:累计同比 数据来源：Wind，大公国际整理 （二）生产端 从生产端来看，今年前三季度，我国三次产业发展步伐不尽相同，其中第一产业稳步增长，但第二产业和第三产业受疫情及国际地缘政治冲突影响明显，第二季度均出现增速大幅下滑甚至为负的趋势。 从第一产业的情况来看，在粮食生产总体稳定、畜牧业生产平稳发展等因素作用下，三个季度的增加值分别为1.10万亿、1.82万亿、2.56万亿元，逐季上涨；在2021年同期较高基数的基础上，当季同比增速分别为6.0%、4.4%和3.4%，较为平稳；特别是在二季度第二产业和第三产业经济增速均大幅下滑的情况下，第一产业对经济增长的贡献率攀升到了64.1%，对经济实现正向增长起到了重要作用。从第二产业来看，三个季度的增加值分别为10.62万亿、12.25万亿以及 12.15万亿；当季同比增速为5.8%、0.9%和5.2%，其中第二季度受疫情多点散发、多个大城市生产停滞以及国际原材料价格大幅波动影响，经济增速显著下滑，但伴随疫情防控得当、生产、物流恢复等，第三季度快速反弹，V型特征较为明显。从第三产业情况来看，三个季度的增加值分别为15.30万亿、15.18万亿以及16.04万亿，其中第二季度环比出现下降；当季同比增速分别为4.0%、-0.4%和3.2%，其中二季度因疫情反弹、上海等大城市静默管理，第三产业受到重创，经济增速由正转负，三季度伴随疫情防控得力，社会生产经营恢复正常，第三产业增速随之提高。预计第四季度，第一产业仍将保持稳定增长；第二产业受稳经济政策持续作用，经济增速有望继续提高；疫情仍将成为重要的扰动因素，但受疫情防控科学精准政策影响，预计第三产业不会出现二季度的局面，经济增速或与第三季度相当。 从主要行业来看，工业生产、利润受疫情和国际原材料价格等因素影响呈现出大幅波动局面，上中下游以及不同产业间分化更为明显。 今年前10个月规模以上工业增加值总体波动较为明显，特别3、4、5月，伴随疫情多点散发，生产和物流均陷入停滞状态；同时俄乌地缘政治冲突带来的石油、天然气价格的大幅上涨使得工业企业生产成本显著提高。从月度数据来看，规模以上工业增加值增速在2022年2月12.8%的大幅增长后，3月下滑至5.0%，4月增速进一步大幅下挫至-2.9%，5月略有回正（0.7%），自6月以来至10月虽略有波动，但基本保持稳步回升态势。从工业企业利润来看，一方面受收入波动影响，另一方面受成本大幅攀升影响，工业企业利润累计增速不断下降，从2022 年3月的8.5%已降至10月的-3.0%。 上中下游和不同产业之间分化更为明显。从三大产业门类来看，受疫情扰动，制造业波动更为明显，呈现出V型特征，其中4月制造业增加值增速大幅下挫至 -4.6%，随后自6月份开始逐渐恢复，总体与工业增加值增速走势保持一致；采 矿业受国际大宗商品价格大幅攀升影响，总体增速较快，且较为平稳；电力、燃气及水生产和供应业在3、4月受到疫情扰动，但受7、8月份电力需求旺盛以及煤、电价格上升影响，两月增速分别高达9.5%和13.6%，前十个月倒V型特征更加明显。从上中下游及其中各个产业情况来看，上游受国际大宗商品价格大幅攀升影响，总体增加值和利润均保持较快增长速度，其中石油、天然气采选业以及煤炭采选业增幅更为明显，但黑色金属采选业因钢铁价格下挫但原材料煤炭价格上升影响下，工业增加值虽有所攀升，但利润出现明显下降。中游中原材料制造业因成本高企，其增加值以及利润增速普遍下降；但装备制造业增加值以及利润则普遍大幅攀升，特别是计算机、通信等高技术制造业增加值和利润保持高速增长；汽车制造业受新能源汽车政策等带动下自6月以后保持高速增长。下游消费品行业受消费的持续疲软，总体增加值及利润增速总体为负，但食品、饮料等必需消费品制造业增加值和利润增速保持正值。预计四季度上述分化趋势将会持续，同时伴随稳经济增长一揽子政策的落地，制造业和规模以上工业增加值增速有望进一步提高。 服务业受疫情影响大幅波动，各产业间分化较为明显，新动能引领作用进一步增强。 今年前三季度，服务业总体呈现大幅波动态势，V型走势明显。其中，二季度受疫情冲击，一方面生产性服务业，特别是交通运输、仓储和邮政业因工业生产停滞、出行受阻等受到重创；另一方面生活性服务业，特别是住宿和餐饮业因上海等大城市静默等增速出现-5.3%的下滑。受上述因素影响，二季度当季服务业增速同比下降了0.4%。伴随疫情防控得力，三季度当季服务业增速已恢复至3.2%。从服务业中各产业间情况来看，分化较为明显：包括信息传输、软件和信息技术服务业以及金融业在内的现代服务业三个季度均保持较高的增速，截至3季度末的累计增速分别高达8.8%和5.5%，对服务业增速的引领作用进一步增强；交通运输、仓储和邮政业、住宿和餐饮业、批发和零售业以及租赁和商务服务业等受疫情波动影响明显，因此在二季度受到重创，随后伴随疫情防控得力，有所恢复，但尚未恢复至2021年以及疫情前水平，并可能在四季度继续受到疫情因 素扰动；房地产业自2021年3季度开始已连续5个季度呈现负增长，其中2022年第二季度和第三季度的当季增速分别为-7.0%和-4.2%，对服务业的负向拉动作用较为明显，预计伴随中央和地方支持房地产市场平稳健康发展政策的持续落地，四季度房地产业增速下降幅度将相比三季度有所收窄。四季度服务业总体增速预计将与三季度相当。 （三）需求端 从需求端来看，今年前三季度消费对GDP累计增长的贡献率相比去年有所 回落，但投资和货物及服务净出口的贡献率显著提升。 截至2022年9月底，最终消费支出、资本形成总额以及货物和服务净出口对GDP累计增长的拉动率分别为1.24%、0.8%和0.96%，其中消费的拉动作用最高；同期三驾马车对GDP累计增长的贡献率分别为41.3%、26.7%和32.0%，相比2021年底以及2021年9月底，消费的贡献率分别下降了24.1和20.8个百分 点，而投资和净出口的贡献率分别相比2021年底上升13.0%和11.1%，相比2021年9月底上升8.7%和12.0%。这一方面与疫情反复之下，消费场景受限、预期偏弱等因素有关，另一方面稳经济政策的落地使得基建、制造业投资对经济增长的贡献进一步提升。预计四季度疫情因素仍将持续影响消费；同时伴随外需的减弱，净出口对经济增长的贡献率可能出现下降；稳经济政策的加快落地将使得投资对经济增长的贡献率进一步上升。 图2：三大需求对GDP增长贡献