23年业绩符合预期，新渠道扩展可期

证券研究报告|港股公司点评报告 2024年03月24日 23年业绩符合预期，新渠道扩展可期 卫龙美味(9985.HK) 评级： 买入 股票代码： 9985.HK 上次评级： 买入 52周最高价/最低价(港元)： 11.90/4.65 目标价格(港元)： 总市值(亿港元) 133.55 最新收盘价(港元)： 5.680 自由流通市值(亿港元) 133.55 自由流通股数(百万) 2351.15 事件概述 公司2023年实现营业收入48.7亿元，同比+5.2%；净利润8.8亿元，同比+481.9%；经调整净利润9.7亿 元，同比+6.3%；每股收益0.38元。 分析判断: ►积极布局零食量贩和兴趣电商，持续拓宽产品线 2023年公司主动创新、加快推进全渠道建设，产品端顺应消费者需求拓展产品线，相继推出了“霸道熊猫”、“小魔女”、“脆火火”等新品，市场反响较好；渠道端加强线上线下全渠道建设，积极拥抱线下零食量贩和线上内容电商等新渠道，全渠道发力。 分产品来看，公司调味面制品/蔬菜制品/豆制品及其他产品分别实现收入25.5/21.2/2.0亿元，分别同比 -6.23%/+25.11%/-7.43%，其中面制品下滑主要系线下传统渠道流量下滑影响；蔬菜制品增速领先，得益于公司产品升级迭代以及产能扩张。 分渠道来看，公司线下/线上渠道分别实现营业收入43.61/5.10亿元，分别同比+5.19%/+4.97%，其中线下渠道虽然受传统渠道收入下滑影响，但O2O、零食量贩等新兴渠道增量更为明显，线下整体仍实现同比增长；线上直销渠道得益于公司积极捕捉抖音为代表的内容电商实现26%的增长，线上经销渠道承压下滑。 分地区来看，公司华东/华中/华北/华南/西南/西北/海外收入分别同比+10.28%/-5.92%/+0.15%/+12.84%/+12.44%/-1.77%/+49.10%，国内各地区均衡发展，海外市场得益于公司积极拓展，低基数下实现高速增长。 ►毛利率提升推动净利率回升，经营水平稳健 成本端来看，公司毛利率同比提升5.4pct至47.7%，主要得益于产品结构调整、原材料下降和成本管理水平优化。费用端来看，公司销售费用率同比提升2.9pct至16.6%，主因公司加大广告推广投放费用以及销售人员增加带来的薪酬费用增加；管理费用率同比下降0.1pct至9.4%，其中上市费用下降较多。政府补助减少对利润亦有所影响。综合来看，公司经调整利润率受毛利率提升推动，同比提升0.21pct至19.9%，盈利能力稳中有升。 ►分红率提升，24年新品市场突破可期 公司期末派息0.10元，叠加中期派息的0.12元，公司基础分红率提升至60%，另外公司将派发特别股息0.11元，总分红率达到90%，分红率大幅提升。 展望2024年，公司产品和渠道持续突破可期，公司23年陆续推出三个新品系列，持续拓展产品线，扩大目标人群，我们认为随着新品持续推广，有望带来较为明显的业绩增量。公司积极布局零食量贩渠道，合作品牌和门店数量有望不断增加，收入占比预计将进一步提升，弥补线下传统渠道下滑的压力，内容电商等新兴渠道亦是重要增量。得益于产品和渠道的不断突破，公司收入有望继续稳中有升，持续提升公司在辣味休闲零食行业的竞争力。 投资建议 参考最新业绩报告，我们下调公司24年收入67.59亿元的预测至56.09亿元，新增25-26年收入63.04/70.48亿元的预测；下调24年EPS0.50元的预测至0.45元，新增25-26年EPS0.51/0.59元的预测；对应2024年3月22日5.68港元的收盘价估值分别为13/11/10倍，维持“买入”评级。 风险提示 新产品市场推广不及预期、行业竞争加剧 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 财务摘要 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 4651.12 4887.29 5608.67 6304.16 7047.93 YoY（%） -3.51% 5.08% 14.76% 12.40% 11.80% 归母净利润(百万元) 151.30 880.35 1046.38 1204.17 1379.30 YoY（%） -81.70% 481.87% 18.86% 15.08% 14.54% 毛利率（%） 42.30% 47.68% 48.00% 48.20% 48.60% 每股收益（元） 0.07 0.38 0.45 0.51 0.59 ROE 0.03 0.15 0.17 0.16 0.16 市盈率 150.86 18.68 12.76 11.09 9.68 盈利预测与估值 资料来源：wind、华西证券研究所最新汇率：0.9206分析师：寇星分析师：卢周伟 邮箱：kouxing@hx168.com.cn邮箱：luzw@hx168.com.cnSACNO：S1120520040004SACNO：S1120520100001 联系电话：联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元) 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元) 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 4887.29 5608.67 6304.16 7047.93 净利润 0.00 1046.38 1204.58 1380.15 YoY(%) 5.08% 14.76% 12.40% 11.80% 折旧和摊销 0.00 27.53 28.53 29.62 营业成本 2548.98 2908.19 3256.23 3612.36 营运资金变动 0.00 43.71 81.19 79.96 营业税金及附加 经营活动现金流 0.00 1065.55 1261.09 1435.30 销售费用 806.71 911.61 1005.79 1103.39 资本开支 0.00 -110.00 -130.00 -130.00 管理费用 458.93 531.30 590.90 660.63 投资 0.00 -570.00 -470.00 -490.00 财务费用 -175.56 -81.78 -97.66 -109.95 投资活动现金流 0.00 -624.18 -542.80 -561.31 资产减值损失 股权募资 0.00 0.00 0.00 0.00 投资收益 0.00 0.00 0.00 0.00 债务募资 0.00 13.00 13.00 13.00 营业利润 1072.50 1257.57 1451.25 1671.56 筹资活动现金流 0.00 -484.48 9.00 8.74 营业外收支 现金净流量 0.00 -43.12 727.30 882.73 利润总额 1279.27 1395.17 1606.11 1840.20 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 所得税 398.92 348.79 401.53 460.05 成长能力（%） 净利润 880.35 1046.38 1204.58 1380.15 营业收入增长率 5.17% 14.80% 12.40% 11.80% 归属于母公司净利润 880.35 1046.38 1204.58 1380.15 净利润增长率 481.87% 18.86% 15.12% 14.57% YoY(%) 481.87% 18.86% 15.12% 14.57% 盈利能力（%） 每股收益 0.38 0.45 0.51 0.59 毛利率 47.68% 48.00% 48.20% 48.60% 资产负债表（百万元) 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润率 18.07% 18.71% 19.16% 19.64% 货币资金 526.19 483.07 1210.37 2093.10 总资产收益率ROA 12.48% 13.46% 13.17% 12.91% 预付款项 净资产收益率ROE 15.43% 16.72% 16.14% 15.61% 存货 419.89 484.70 524.62 561.92 偿债能力（%） 其他流动资产 0.17 0.00 0.00 0.00 流动比率 3.17 3.12 3.60 4.11 流动资产合计 2874.69 3312.56 4381.76 5625.99 速动比率 2.70 2.66 3.17 3.70 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 现金比率 0.58 0.45 1.00 1.53 固定资产 1101.00 1108.68 1116.20 1123.58 资产负债率 19.11% 19.49% 18.39% 17.27% 无形资产 480.81 555.60 649.54 742.55 经营效率（%） 非流动资产合计 4178.86 4461.33 4762.80 5063.18 总资产周转率 0.70 0.75 0.74 0.71 资产合计 7053.55 7773.89 9144.55 10689.17 每股指标（元） 短期借款 1.98 1.98 1.98 1.98 每股收益 0.38 0.45 0.51 0.59 应付账款及票据 164.73 193.88 208.04 240.82 每股净资产 2.43 2.66 3.17 3.76 其他流动负债 668.37 782.97 880.06 983.91 每股经营现金流 0.00 0.45 0.54 0.61 流动负债合计 908.02 1062.72 1215.80 1367.27 每股股利 0.33 0.00 0.00 0.00 长期借款 178.96 191.96 204.96 217.96 估值分析 其他长期负债 260.70 260.70 260.70 260.70 PE 18.68 12.76 11.09 9.68 非流动负债合计 439.66 452.66 465.66 478.66 PB 2.93 2.13 1.79 1.51 负债合计 1347.68 1515.38 1681.46 1845.93 股本 0.16 0.16 0.16 0.16 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 股东权益合计 5705.87 6258.51 7463.09 8843.24 负债和股东权益合计 7053.55 7773.89 9144.55 10689.17 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 寇星：华西证券研究所执行所助、食品饮料行业首席分析师，新浪金麒麟新锐/菁英分析师，水晶球入围，清华经管MBA，中科院硕士，曾就职于中粮集团7年，团队覆盖食品全行业，擅长结合产业和投资分析。 郭辉：10年白酒产业从业经验，前就任某公募基金消费研究员，现负责白酒板块研究，具备产业、卖方、买方多方面工作经历，对产业趋势与资本市场均有深刻洞察。 任从尧：11年白酒行业营销及咨询从业经验，曾服务于汾酒、古井、舍得等多家上市酒企，并曾就职于国窖公司负责渠道管理相关业务工作，擅长产业发展规律研究及酒企发展趋势判断。 卢周伟：华西证券食品饮料行业分析师，主要覆盖调味品、啤酒、休闲食品板块；华南理工大学硕士，食品科学+企业管理专业背景，2020年7月加入华西证券食品饮料组。 王厚：华西证券食品饮料研究助理，英国利兹大学金融与投资硕士，会计学学士，2020年加入华西证券研究所。 吴越：华西证券食品饮料行业研究助理，伊利诺伊大学香槟分校硕士研究生，2年苏酒渠道公司销售工作经历，2022年加入华西证券研究所。 李嘉瑞：华西证券食品饮料行业研究助理，中央财经大学硕士研究生，2023年加入华西证券研究所。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受