7 月债市成交活跃度进一步上升 政策利好压缩受益行业信用利差

大公国际：7月债市成交活跃度进一步上升政策利好压缩受益行业信用利差 技术研究部|董梦琳史秋阳2023年8月3日 摘要 7月，在经济基本面修复节奏放缓、债市走强、理财规模回升等多重因素影响下，债券产品需求量增加，债券市场成交活跃度进一步提升，产业债、城投债延续短久期成交特征。信用利差方面，宽松的货币政策对冲税期扰动，利率债收益率基本持平，基本面复苏缓慢，信用债收益率小幅下行，信用利差整体水平较上月末有所收窄。从各行业信用利差来看，纺织服饰、城投、农林牧渔、房地产和社会服务行业利差处于高位，除纺织服饰和计算机行业外，其余各行业信用利差均较上月末有所收窄或基本持平。城投板块方面，城投债整体信用利差环比小幅下降，贵州、青海和甘肃等西部省份信用利差仍居高位，除云南省外，其余信用利差水平较高的区域城投债信用利差均出现上升。 正文 一、债市成交量回顾 7月，在经济基本面修复节奏放缓、债市走强、理财规模回升等多重因素影响下，债券产品需求量增加，利率债和信用债成交金额环比均上升，债券市场成交活跃度进一步提升。7月，债券二级市场总成交金额315,933.22亿元，同比、环比分别上升16.93%和2.79%，在经济基本面修复节奏放缓、债市走强、理财规模回升等多重因素影响下，债券市场交易活跃度进一步提升。利率债方面，7月成交金额190,519.40亿元，同比、环比分别上升27.54%和6.08%；信用债1方面，6月成交金额72,372.00亿元，同比下降0.96%、环比上升4.17%，利率债和信用债成交金额已连续两个月走高。 图1利率债和信用债月度成交金额统计（单位：亿元） 1剔除同业存单。 数据来源：Wind，大公国际整理 产业债方面，3年期（含）以下期限债券交易热度持续增加，高信用等级产业债需求上升，汽车和公用事业成交金额环比增长较大。7月，产业债总成交额环比增加3.72%，成交延续相对保守的短久期特征，3年期（含）以内产业债成交金额占比65.37%，环比进一步增加。成交产业债主体仍以AAA级别为主，占总成交金额的69.62%，占比环比有所增加，市场对优质信用资产的需求上升。从成交产业债行业分布来看，在政策面利好因素的影响下，汽车行业成交金额占比增长最大，其次是以电力为主的公用事业在迎峰度夏之时成交金额出现较大增长，而受人工智能概念走弱的影响,计算机行业成交金额占比减少较为明显。 表1：不同剩余期限产业债成交金额及占比月度变动情况 剩余期限 5月 6月 7月 成交金额（亿元） 占比 成交金额（亿元） 占比 成交金额（亿元） 占比 1年以内 7,057.43 14.63% 12,369.28 24.14% 13,652.36 25.69% 1-3年期 16,148.10 33.47% 19,607.76 38.27% 21,087.53 39.68% 3-5年期 7,747.65 16.06% 7,642.72 14.92% 7,836.33 14.75% 5-10年期 16,759.38 34.73% 11,365.07 22.18% 10,389.61 19.55% 10年期以上 540.77 1.12% 244.86 0.48% 168.68 0.32% 数据来源：Wind，大公国际整理 图2产业债中各行业成交金额占比及占比月度变动统计 数据来源：Wind，大公国际整理 城投债方面，整体成交金额止降回升，且成交进一步向高等级和短久期品种聚集，AAA级优质城投债成交金额占比上升，短久期特征较产业债更为显著。7月，在财政部和央行相继发声化解地方债务风险的影响下，短期内城投债的投资信心有所恢复，城投债总成交额止降回升，环比增加5.86%。从不同区域来看，江浙地区的城投债交易最为活跃，在本月城投债成交整体增加的背景下，东北区域的辽宁、内蒙和黑龙江的成交金额却呈大幅缩量。与产业债相比，成交城投债短久期投资特征更加明显，1年期（含）以下期限城投债成交金额占比环比增长最大，占比近三成。成交城投债主体虽仍以AA+级别为主，但本月AAA级城投债成交金额占比有所上升，反映出优质城投债的需求增加。综合成交城投债的期限和级别来看，交易进一步向低风险品种聚集，说明地方政府债务压力和风险对市场的影响仍然存在。 图3各省市城投债成交金额（对数）和月度环比统计 数据来源：Wind，大公国际整理 二、信用利差走势分析 7月，宽松的货币政策对冲税期扰动，利率债收益率基本持平，基本面延续缓慢 修复态势，信用债收益率小幅下行，信用利差整体水平较上月末有所收窄。截至7月 31日，信用利差与去年同期相比扩大32.32bp，与6月底相比收窄6.55bp。具体来看，资金面方面，7月税期影响下政府财政收入大于支出，市场资金回笼，而在央行超额平价续作MLF和开展逆回购操作的作用下，资金面压力得以缓释，利率债收益率维持振荡且处于较低水平。基本面方面，1-6月全国规模以上工业企业利润降幅持续收窄，制造业PMI指数持续回升但仍低于荣枯线，非制造业商务活动指数高于临界点但景气水平环比下降，经济整体延续缓慢修复态势，信用债收益率振荡下行。综合来看，宽松的货币政策对冲税期扰动，利率债收益率基本持平，基本面延续缓慢修复态势，信用债收益率小幅下行，信用利差整体水平较上月末有所收窄。 图4信用债到期收益率及信用利差走势（单位：%） 数据来源：Wind，大公国际整理 分行业来看，纺织服饰、城投、农林牧渔、房地产和社会服务行业利差处于高位，除纺织服饰和计算机行业外，其余各行业信用利差均较上月末有所收窄或基本持平。7月末，纺织服饰、城投、农林牧渔、房地产和社会服务行业利差处于高位，国防军工、机械设备、公用事业、石油石化和医药生物行业利差处于低位。各行业信用利差随其基本面修复节奏而高低各异：从消费端数据来看，6月社会消费品零售总额同比延续增长但增速明显下降，居民消费修复节奏持续放缓，纺织服饰、农林牧渔和社会服务等消费相关行业利差处于较高水平，其中纺织服饰行业利差受到上月低基数且进入传统淡季的影响环比增长最大，而汽车行业持续受消费端利好政策的影响，7月末信用利差维持低位；从投资端数据来看，1-6月固定资产投资累计同比持续增长但增速回落，其中基建和制造业投资保持增长，煤炭、钢铁、有色金属和建筑材料等上游行业信用利差较低，但房地产投资数据呈进一步下探，房地产和建筑装饰行业利差仍然较高。此外，进入中报披露期，上半年受AI概念走热影响的计算机行业面临业绩考验，信用利差出现小幅反弹。 图5各行业信用利差中位数及月度变化（单位：bp） 数据来源：Wind，大公国际整理 城投板块方面，城投债整体信用利差环比小幅下降，贵州、青海和甘肃等西部省份信用利差仍居高位，除云南省外，其余信用利差水平较高的区域城投债信用利差均出现上升。7月政治局会议要求“制定实施一揽子化债方案”，此举有望降低地方隐形债务系统性风险，政策利好带动城投债整体信用利差环比小幅下降。截至本月末，贵州、青海和甘肃等西部省份信用利差位列前三，从环比变化来看，多数城投债信用利差水平较低的省市出现下降，但除云南省外，其余信用利差水平较高的区域城投债信用利差均出现上升，其中辽宁省升幅最大，说明上述热点区域的地方隐形债务压力及信用风险依然较高。 图6城投债各区域信用利差中位数及月度变化（单位：bp） 数据来源：Wind，大公国际整理 展望后续，在资金面合理充裕以及基本面缓慢复苏的预期下，债券二级市场信用利差整体或维持低位振荡。当前环境下，政策利好是推动各细分行业或板块信用利差收窄的主要动因，产业债方面，在《关于恢复和扩大消费的措施》政策出台的支撑下，大宗消费、服务消费和农村消费将进一步得到提升，汽车、装饰、电子、餐饮和文旅等相关受益行业的信用利差将有望下降；城投债方面，一揽子化债方案短期内有利于降低城投债信用利差，但仍需关注中长期信用风险。 报告声明 本报告分析及建议所依据的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所依据的信息和建议不会发生任何变化。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不构成任何投资建议。投资者依据本报告提供的信息进行证券投资所造成的一切后果，本公司概不负责。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为大公国际，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。