8月化债政策助力城投交易热度持续上升 多数行业信用利差出现下行

大公国际：8月化债政策助力城投交易热度持续上升多数行业信用利差出现下行 技术研究部|董梦琳史秋阳2023年9月5日 摘要 8月，债券二级市场交易活跃度进一步攀升，利率债和信用债成交金额均连续三个月走高。存款利息下调支撑利率债成交热度攀升；随着活跃资本市场的相关政策陆续推出，市场投资情绪有所好转，信用债成交稳步增加，其中城投债交易热度持续上升。信用利差方面，资金面合理充裕，利率债收益率维持低位运行，基本面整体平稳运行，政策利好不断释放，信用债收益率下行较快，信用利差整体水平较上月末大幅收窄。从各行业信用利差来看，据各部委披露的1-7月统计数据，多数行业运行指标持续回暖，信用利差整体环比下降，纺织服装、食品饮料和家用电器等消费类相关行业信用利差下行较多。城投板块方面，一揽子化债政策持续推进，叠加央行降息、城投债发行量下降等因素影响，一级市场重现城投债“认购热”，二级市场多数区域城投债信用利差持平或下降。 正文 一、债市成交量回顾 8月，债券二级市场交易活跃度进一步攀升，利率债和信用债成交金额均连续三个月走高。存款利息下调支撑利率债成交热度攀升；随着活跃资本市场的相关政策陆续推出，市场投资情绪有所好转，信用债成交稳步增加，其中城投债交易热度持续上升。8月，债券二级市场总成交金额360,743.50亿元，同比、环比分别上升15.82%和14.18%，在金融领域活跃资本市场的多项利好政策助力下，市场投资情绪有所好转，债券二级市场交易活跃度进一步攀升，利率债和信用债成交金额均已连续三个月走高且环比涨幅持续扩大。利率债方面，8月成交金额229,465.75亿元，同比、环比分别上升19.11%和20.44%，存款利息下调支撑利率债成交热度攀升；信用债1方面，8月 1剔除同业存单。 成交金额75,598.77亿元，同比、环比分别上升8.58%和4.46%，化债政策助力城投债交易热度持续上升。 图1利率债和信用债月度成交金额统计（单位：亿元） 数据来源：Wind，大公国际整理 产业债方面，3年期（含）以下期限债券成交金额占比年内首现下降，市场投资热点持续向优质信用资产聚集，在地产相关利好政策出台和暑运旅游旺季出行需求增加的背景下，本月建筑装饰、房地产和交通运输行业的成交量位居前列。8月，产业债总成交额环比增加1.39%，成交虽仍延续相对保守的短久期特征，但3年期（含）以内产业债成交金额占比年内首现下降。成交产业债主体仍以AAA级别为主，且占比持续增加，AAA级别主体产业债成交金额占比逾七成，可见市场投资热点持续向优质信用资产聚集。从成交产业债行业分布来看，在地产相关利好政策出台的背景下，本月建筑装饰和房地产行业的成交量位居各行业前列；同时正值暑运旅游旺季，伴随出行需求的大幅增加，交通运输行业的交易亦较为活跃，且成交量环比有所上升。受医药反腐的影响，医药生物行业的交易量环比显著增加，成交量增幅在各行业中位列首位；此外，在外需下降的背景下，制造业相关行业交易遇冷，轻工制造、电子、机械设备、汽车等行业的成交量出现下滑。 表1：不同剩余期限产业债成交金额及占比月度变动情况 剩余期限 6月 7月 8月 成交金额（亿元） 占比 成交金额（亿元） 占比 成交金额（亿元） 占比 1年以内 12,369.28 24.14% 13,652.36 25.69% 13,526.49 25.10% 1-3年期 19,607.76 38.27% 21,087.53 39.68% 20,234.11 37.55% 3-5年期 7,642.72 14.92% 7,836.33 14.75% 7,531.34 13.98% 5-10年期 11,365.07 22.18% 10,389.61 19.55% 12,290.53 22.81% 10年期以上 244.86 0.48% 168.68 0.32% 292.85 0.54% 数据来源：Wind，大公国际整理 图2各行业产业债成交金额（对数）和月度环比统计 数据来源：Wind，大公国际整理 城投债方面，化债政策助力交易热度持续上升，3年期（含）以内短久期成交金额占比有所下降，AA+和AA级别成交金额环比略有增加，反映市场对地方政府债务压力的担忧有所缓解。8月，化债政策的有序推进，助力城投债总成交额连续两个月上涨，环比增加9.21%，市场对城投债的投资信心有所恢复。从不同区域来看，在城投债交易较为活跃的地区中，天津地区的城投债成交金额环比增幅最大，或与该地区近期新发行城投债认购倍数较高有关；同时，由于低基数影响，多数城投债交易金额较低的区域增幅较大。与产业债相比，城投债的短久期投资特征虽更加明显，成交久期在3年期（含）以内的占比已逾七成，但环比出现下降；此外，成交城投债信用级别 分布呈下沉趋势，AA+和AA级别城投债成交金额环比略有增加。综合成交城投债的期限和级别来看，整体交易特征略有调整，反映市场对地方政府债务压力的担忧有所缓解。 图3各省市城投债成交金额（对数）和月度环比统计 数据来源：Wind，大公国际整理 二、信用利差走势分析 8月，资金面合理充裕，利率债收益率维持低位运行，基本面整体平稳运行，政策利好不断释放，市场投资情绪有所好转，信用债收益率下行较快，信用利差整体水平较上月末大幅收窄。截至8月31日，信用利差与去年同期相比扩大19.00bp，与7月底相比收窄15.77bp。从资金面来看，8月初资金利率维持平稳，月中资金利率受央行超预期降息的影响出现短暂下行，而月末央行连续三日万亿逆回购操作，资金利率止降反升。从基本面来看，1-7月全国规模以上工业企业利润降幅继续收窄、进出口总值同比增长，7月制造业PMI指数持续回升、非制造业商务活动指数处于扩张区间，经济整体平稳运行，同时，在政策利好频现的环境下，投资情绪有所好转，信用债收益率呈现显著下行。综合来看，利率债收益率维持低位运行，信用债收益率下行较快，信用利差整体水平较上月末大幅收窄。 图4信用债到期收益率及信用利差走势（单位：%） 数据来源：Wind，大公国际整理 分行业来看，据各部委披露的1-7月统计数据，多数行业运行指标持续回暖，信用利差整体环比下降，纺织服装、食品饮料和家用电器等消费类相关行业信用利差下行较多。8月末，农林牧渔、城投、纺织服饰、房地产和社会服务行业利差处于高位，机械设备、石油石化、公用事业、传媒和电力设备行业利差处于低位。除农林牧渔、医药生物和国防军工行业以外，其余行业信用利差均呈下降，据各部委披露的1-7月统计数据来看，多数行业运行指标持续回暖。从消费端数据来看，7月社会消费品零售总额同比延续增长但增速稍有放缓，居民消费稳步修复，纺织服饰行业利差虽仍处于高位但环比大幅下降，食品饮料、家用电器等大消费行业利差较低且环比持续下降从投资端数据来看，1-7月固定资产投资累计同比虽持续增长但增速放缓，其中基建和制造业投资保持增长，煤炭、钢铁、有色金属和建筑材料等上游行业信用利差小幅回落；房地产投资数据进一步下探，但在消费端利好政策影响下，房地产行业利差与上月末基本持平，其下游的建筑装饰行业利差小幅下降。 图5各行业信用利差中位数及月度变化（单位：bp） 数据来源：Wind，大公国际整理 城投板块方面，一揽子化债政策持续推进，叠加央行降息、城投债发行量下降等因素影响，一级市场重现城投债“认购热”，二级市场多数区域城投债信用利差持平或下降。截至月末，贵州、青海和云南等西部省份信用利差位列前三，从环比变化来看，本月城投债整体信用利差环比小幅下降20.73bp,多数省市信用利差呈持平或下降，其中甘肃、吉林和天津等地区利差降幅超过100bp。随着一揽子化债主线逐渐明晰，叠加央行降息、城投债发行量下降等因素影响，本月一级市场城投债现“认购热”，以天津市为例，由天津城市基础设施建设投资集团有限公司所发行的“23津城建SCP051”获得70倍认购且票面利率下调为4.50%，受此影响，二级市场城投债部分区域利差下降明显。 图6城投债各区域信用利差中位数及月度变化（单位：bp） 数据来源：Wind，大公国际整理 展望后续，在资金面合理充裕以及基本面持续恢复的预期下，考虑到证券交易税费减半带来的股债跷跷板效应，债券二级市场交易活跃度进一步大幅提升的概率较小，信用利差或出现小幅反弹但整体仍维持低位振荡。产业债方面，居民消费需求持续恢复，消费行业利差或维持低位运行，近期地产行业利好政策频频落地，有望推动相关受益行业或板块信用利差收窄，而受医药反腐的影响，本月医药生物行业的利差和成交量同步上升，后续需对该行业加以关注；城投债方面，随着一揽子化债方案持续推进，城投债交易热度大概率继续回暖，积极化债地区信用利差或快速下行，但仍需关注中长期信用风险。 报告声明 本报告分析及建议所依据的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所依据的信息和建议不会发生任何变化。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不构成任何投资建议。投资者依据本报告提供的信息进行证券投资所造成的一切后果，本公司概不负责。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为大公国际，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。