PSS 合并和光学利润率恢复前景看好 ； 保持公允估值

2024年3月25日 CMB国际全球市场|股票研究|公司更新 AACTech（2018香港） PSS合并和光学利润率恢复前景看好；保持公允估值 AAC报告FY23收入为204亿元人民币（同比-1.0%），净收入为7.4亿元人民币（同比-9.9%），高于普遍预期，主要是由于汇兑收益和其他收入。在需求恢复和产品升级的推动下，FY23GPM为16.9％，基本持平，2H23GPM恢复至19.2％（同比增长1.4个百分点/5.1个百分点）。对于FY24E，管理层。引导销售同比增长10-15％（包括PSS同比增长20-30％），主要原因是：1）2H24E光学GPM在市场复苏，规格升级和WLG提升方面的转变；2）汽车业务PSS集成带来汽车协同作用；3）声学/触觉/外壳/铰链受益于模型发布和市场份额的增长，以及4）声学和冷却部件的AI电话升级。总体而言，我们将FY24/25E每股收益提高了29/50%，以反映PSS交易以及更强劲的利润率和业务前景。虽然我们对AAC的业务前景持乐观态度，但该股目前的市盈率为20.2倍/16.2倍FY24/25E市盈率，这在我们看来是公平的。保持持有新的基于SOTP的TP为22.44港元，这意味着FY24E市盈率为18.0倍。 FY23收益在全面利润率恢复中胜出。按部门划分，声学/ED和PM/光学/MEMS收入同比变化-15%/+13%/+13%/-18%。特别是，由于ASP/利润率的提高和优质产品的增加，光学部分报告了下半年的损耗收窄。管理。表示塑料镜片在第1季度实现盈利，并在 2H24/FY24E引导了积极的GPM。ED＆PM实现了强劲的增长，这得益于触觉/金属框架/可折叠电话铰链的进一步份额增长。FY23GPM为16.9%，受益于需求复苏和产品升级，下半年各细分市场利润率强劲回升。 FY24E展望：光学利润率改善、ED和PM升级以及PSS整合。对于FY24E，管理层。引导销售同比增长10-15%（包括PSS同比增长20-30%），受以下因素推动：1）光学利润率在2H24/FY24E转正，原因是HCMGPM更好，ASP增长和规模改善；2） 声学/触觉/外壳/可折叠电话铰链的加速增长；3）PSS整合以促进汽车声学业务的销售协同作用。总体而言，我们估计FY24E收入/净利润同比增长30%/82%。 最近的反弹反映了最积极的因素；保持公允估值。对于FY24E，尽管我们对AAC的盈利复苏持乐观态度，但我们认为最近的反弹反映了其积极因素，其当前估值为20.2倍/ 16.2倍FY24/25E市盈率是公平的。维持持有新的基于SOTP的TP为22.44港元，这意味着FY24E市盈率为18.0倍。近期催化剂包括主要客户的新车型推出和客户份额收益。 收益汇总 (YE31Dec)FY22AFY23AFY24EFY25EFY26E 目标价22.44港元 （先前TP14.04港元） 涨/跌（10.2%） 现价港币25.00元中国技术 亚历克斯NG (852)39000881 克劳迪娅·刘 库存数据 市值上限（百万港元）29,950.0平均3个月t/o（百万港元）120.0 52w高/低（港元）25.00/13.00已发行股份总数（mn）1198.0来源：FactSet 股权结构吴春元 21.9% 平底锅正民 19.5% 来源：港交所份额业绩 绝对相对 1个月29.5%31.4% 3个月11.4%10.3% 6个月86.6%104.2% 来源：FactSet 12个月的价格表现 收入（人民币元mn) 20,625 20,419 26,462 29,392 30,685 YoY增长率(%) 16.7 (1.0) 29.6 11.1 4.4 净利润（元mn) 821.3 740.4 1,350.5 1,678.6 1,891.4 YoY增长率(%) (37.6) (9.9) 82.4 24.3 12.7 每股收益（报告）（人民币元） 0.69 0.63 1.15 1.43 1.61 YoY增长率(%) (37.1) (8.3) 82.4 24.3 12.7 来源：FactSet 共识每股收益（人民币元） 0.69 0.54 1.03 1.33 1.88 市盈率（x） 22.3 25.2 20.2 16.2 14.4 相关报告： P/B(x) 0.80.81.21.1ns 1. AACTech（2018年香港）-1H23因 收率(%) 78.6 75.9 51.9 117.2 132.1 复苏缓慢而差于预期；维持持有（链接 净资产收益率(%) 3.7 3.3 5.9 7.0 7.5 ） 资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 2.AACTech（2018年香港）-第四季度略低于；复苏仍然坎坷（链接）。 请阅读分析师认证和重要披露最后一页1 来自彭博社的更多报告：重新设置CMBR<GO>或http://www.cmbi.com.hk 2H23结果回顾 图1：2H23结果回顾 百万元人民币 2H22 2H23 YoY 共识 2H23E 差异% 收入 11,213 11,200 0% 11,456 -2% 毛利润 1,992 2,155 8% 2,152 0% 营业利润 350 486 39% 539 -10% Adj.净利润 471 590 25% 477 24% 调整每股收益（人民币 0.39 0.50 28% 0.41 21% ）毛利率营业利润率 17.8% 3.1% 19.2% 4.3% 1.5ppt1.2ppt 18.8% 4.7% 0.5ppt -0.4ppt Adj.净利润率 4.2% 5.3% 1.1ppt 4.2% 1.1ppt 来源：公司数据，彭博社，CMBIGM 图1：收入明细 百万元人民币 1H22 2H22 FY22 1H23 2H23 FY23 FY24E FY25E 收入声学MEMS组件ED&PM光学塑料镜头 HCM/WLG OthersTotal收入组合声学MEMS组件ED&PM光学 塑料镜头 HCM/WLG Others同比增长（%）声学MEMS组件ED&PM其他光学Total毛利率声学MEMS组件ED&PM其他光学Total 4,139 4,709 8,848 3,323 4,176 7,499 11,970 14,009 479 778 1,256 494 531 1,025 1,128 1,297 2,931 4,345 7,276 3,620 4,626 8,245 9,165 9,911 1,852 1,365 3,217 1,771 1,856 3,627 4,172 4,146 394 334 728 345 521 851 1,034 1,260 1,458 1,031 2,489 1,426 1,335 2,776 3,138 2,886 10 17 27 11 12 23 28 28 9,412 11,213 20,625 9,219 11,200 20,419 26,462 29,392 44% 42% 43% 36% 37% 37% 45% 48% 5% 7% 6% 5% 5% 5% 4% 4% 31% 39% 35% 39% 41% 40% 35% 34% 20% 12% 16% 19% 17% 18% 16% 14% 4% 3% 4% 4% 5% 4% 4% 4% 15% 9% 12% 15% 12% 14% 12% 10% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 6% 3% -20% -11% -15% 60% 17% -8% 58% 24% 3% -32% -18% 10% 15% 20% 36% 29% 23% 6% 13% 11% 8% 25% 50% 35% -4% 36% 13% 15% -1% -59% -22% -38% -12% -30% -16% 23% 0% 9% 24% 17% -2% 0% -1% 30% 11% 27.1% 29.1% 28.1% 25.5% 30.7% 28.4% 28.5% 27.5% 13.7% 10.4% 11.6% 11.3% 15.7% 13.6% 15.0% 14.0% 20.4% 21.9% 21.3% 19.3% 20.7% 20.1% 21.5% 20.0% -0.6% -29.7% -13.0% -17.0% -9.2% -13.0% -0.5% 3.6% 91.6% -15.3% 23.0% -22.5% 1.9% -9.5% -10.0% -10.0% 18.9% 17.8% 18.3% 14.1% 19.2% 16.9% 20.1% 20.6% 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 收益修订 图2：CMBIGM收益修正 百万元人民币 FY24E New FY25E FY26E FY24E 老 FY25E FY26E FY24E 变更(%) FY25E FY26E 收入 26,462 29,392 30,685 21,227 22,110 N/A 25% 33% N/A 毛利润 5,323 6,068 6,383 4,093 4,322 N/A 30% 40% N/A 营业利润 1,454 1,770 1,989 989 1,090 N/A 47% 62% N/A 净利润 1,350 1,679 1,891 1,049 1,124 N/A 29% 49% N/A 每股收益（人民币） 1.15 1.43 1.61 0.89 0.95 N/A 29% 50% N/A 毛利率 20.1% 20.6% 20.8% 19.3% 19.5% N/A 0.8ppt 1.1ppt N/A 营业利润率 5.5% 6.0% 6.5% 4.7% 4.9% N/A 0.8ppt 1.1ppt N/A 净利润 5.1% 5.7% 6.2% 4.9% 5.1% N/A 0.2ppt 0.6ppt N/A 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 图3：CMBIGM估计与共识 百万元人民币 FY24E CMBIGMFY25E FY26E FY24E 共识 FY25E FY26E FY24E 差异(%) FY25E FY26E 收入 26,462 29,392 30,685 23,916 26,516 28,194 11% 11% 9% 毛利润 5,323 6,068 6,383 4,561 5,209 5,616 17% 16% 14% 营业利润 1,454 1,770 1,989 1,316 1,668 2,782 11% 6% -29% 净利润 1,350 1,679 1,891 1,226 1,575 2,007 10% 7% -6% 每股收益（人民币） 1.15 1.43 1.61 1.03 1.33 1.88 11% 7% -14% 毛利率 20.1% 20.6% 20.8% 19.1% 19.6% 19.9% 1ppt 1ppt 0.9ppt 营业利润率 5.5% 6.0% 6.5% 5.5% 6.3% 9.9% 0ppt -0.3ppt -3.4ppt Net边距5.1%5.7%6.2%5.1%5.9%7.1%0个百分点-0.2个百分点-1个百分点来源：彭博社，CMBIGM估计 图4：损益预测 百万元人民币 FY22 1H23 2H23 FY23 FY24E FY25E 收入 20,625 9,219 11,200 20,419 26,462 29,392 ...YoY 16.7% -2.0% -0.1% -1.0% 29.6% 11.1% 销售成本 (16,850) (7,922) (9,046) (16,967) (21,144) (23,330) 毛利润 3,775 1,297 2,155 3,452 5,318 6,062 GPM(%) 18.3% 14.1% 19.2% 16.9% 2