大类资产每周观察

研究员：蒲祖林投资咨询证号：Z0017203Email：puzl@zxqh.net 1 2 3 4 大类资产周评：美联储议息意外偏鸽，国内实体经济结构劈叉 策略概述 1、美联储在3月议息会议中意外偏鸽，系担忧金融风险爆发，金融市场降息预期升温，美债利率震荡回调，风险资产价格高位偏强，本周美国将公布3月PCE物价指数，关注通胀韧性。 2、国内2月实体经济数据好坏参半，制造业在外需改善下表现复苏，消费和地产进一步拖累，结构分化支撑经济震荡承压，宽财政预期驱动资产价格震荡偏强，尤其是新基建受益的资产。短期货币供需中性偏紧，国债和地方债务融资需求维持高位，资金价格表现坚挺，地产销售在一线城市政策放松的刺激下边际好转，制造业产能利用率结构切换，外需走弱内需改善，或与万亿国债资金落地项目推动，关注是否持续好转。 投资要点 美国通胀在高利率的约束下已经进入乐观区间，但最后1%空间极具韧性，美国新经济提升全要素生产率，经济维持乐观形势，软着陆概率较高，美联储担忧金融风险而弱化通胀影响，释放乐观降息指引，金融条件宽松或支撑风险资产价格，尤其是美股和金融属性强的商品。中国宏观需求仍显不足，结构分化剧烈，制造业减产去库存，库存低位和供需双弱，企业利润趋稳，外需边际走弱，内需超跌反弹，关注政策刺激效果的持续性。本周大类资产配置方面建议回调做多风险资产（股票）和回调做多避险资产（国债）进行配置，权益风格预计成长略占优，关注结构性机会；商品预计震荡分化，建议回调做多配置农产品和有色等工业品，反弹做空黑色和化工相关工业品；利率短期在宽信用预期和资金趋紧的背景下有望超跌反弹，建议急跌做多十债、五债，美国实际利率高位震荡，贵金属价格历史新高后有调整动能，建议持多或减仓黄金和白银多单。 美国通胀和就业扰动、国内实体经济恢复不及预期、地缘军事冲突风险 行情回顾 过去一周大类资产表现：欧美股市领涨，港股领跌 欧美股市>黄金>美元指数>美债>国内债券>大宗商品>国内股市>港股 行情回顾 过去一周大宗商品表现：欧线领涨，尿素领跌 行情回顾 过去一周大类资产风险溢价 股债风险溢价录得3.77%，较上周反弹0.02%，位于89.1%分位点，外资风险溢价指数录得6.04%，较上周反弹0.06%，位于63.6%分位点，外资吸引力止跌反弹。 货币供需分析——货币供应 上周央行OMO逆回购到期390亿元，逆回购投放220亿元，货币净回笼170亿元，货币供给持续收紧。同时，MLF在3月份投放3870亿，到期4810亿，净回笼940亿，首次开始回收MLF流动性，总体3月货币供应回归中性偏紧。 货币供需分析——货币需求 上周国债发行3730亿，到期1359.6亿，货币净需求2370.4亿;地方债发行1657.7亿，到期967.6亿，货币净需求690亿;其他债发行17746.2亿，到期11279.3亿，货币净需求6466.9亿;债市总发行23134亿，到期13606.6亿，货币净需求9527.3亿，货币债务融资需求边际大幅增加，系国债和企业债务融资需求发力。 货币供需分析-资金价格 DR007、R001、SHIBOR隔夜分别变化-4.8bp、-0.3bp、-0.6bp至1.86%、1.9%、1.77%。同业存单发行利率下降0.2bp，股份制银行发行的CD利率反弹2.1bp至2.27%，大幅低于MLF 1年期利率水平（2.5%），资金真实总需求维持低位，货币供给偏紧驱动资金价格坚挺。 货币供需分析-期限结构 上周10年期国债收益率较前一周变化-2bp，5年期国债收益率变化-3.2bp，2年期国债收益率变化-9.1bp；10年期国开债收益率较前一周变化-2.4bp，5年期国开债收益率变化-4bp，2年期国开债收益率变化-6bp，整体来看，上周收益率期限结构大幅走陡，受央行降准预期和实体经济疲弱的影响，短端资金价格大幅回落，国债和国开债之间的信用利差有所扩大。 实体经济分析——地产需求 截止3月21日数据，30大中城市商品房周成交面积为208.7万平方米，环比上周144.7万平方米季节性大幅反弹，仍位于近7年低位；二手房销售持续季节性反弹，回到2020年水平，地产消费总体维持低位，边际季节性改善，或受一线城市地产政策进一步放松驱动。 实体经济分析——服务业活动 截止3月22日，全国28大中城市地铁客运量维持高位，周度日均8231万人次，较去年同期增长12.4%，较2021年同期增长24.4%，服务业经济活动中人流量维持火热水平，为近几年高位，百城交通拥堵延时指数较上周环比持平，位于近三年中性水平，表明人流结构从自驾转向公共交通，经济仍处于紧缩周期。 数据来源：iFind，正信期货 实体经济分析——制造业跟踪 制造业产能利用率全面反弹，钢厂产能利用率止跌反弹0.21%，沥青产能利用率大幅反弹4%，水泥熟料企业产能利用率大幅反弹13.5%，焦企产能利用率下降1.01%，地产基建相关产能利用率大幅回升或受万亿国债资金落实到基建项目有关，外需相关的化工产业链平均开工率较上周回落0.2%，春节后反弹见顶，综合来看，制造业内外需走势边际转向，外需走弱内需走强。 大宗商品分析——金属库存 钢材、铜、铝进入季节性降库周期初期。 钢材库存小幅下降，位于历史中性偏低水平，铜库存持平，位于2018年高位，铜价走势高位回调。 铁矿有望进入季节性降库周期，上周库存持续小幅反弹，铁矿价格超跌反弹受阻。 氧化铝的库存处于近7年以来低位水平，上周库存再度下降，铝价高位偏强运行。 大宗商品分析——化工库存 原油库存位于中性水平，上周库存持平，原油价格震荡偏强。 沥青库存中性偏低，上周库存小幅下降，驱动沥青价格震荡反弹。 纯碱进入季节性降库周期，上周库存持平，纯碱价格低位弱势震荡。 玻璃处于季节性降库周期，上周库存持续增加，玻璃价格阴跌。 大宗商品分析——农产品库存 豆粕位于季节性降库周期，上周库存小幅下降，位于2023年水平，驱动豆粕偏强，油脂库存季节性下降，上周库存进一步回落，接近2018年水平，驱动油脂价格震荡偏强运行。 基本面分析——海外宏观 上周美联储议息会议意外释放偏鸽的降息指引，金融市场对利率路径作出乐观修正，根据CME的FedWatch工具显示，市场预期2024年6月降息的概率反弹至66.7%，年内降息次数维持3次，累计降息幅度约75bp，美十债利率震荡回调，等待更多通胀数据确认。美国国债期货市场隐含的收益率曲线图显示收益率曲线倒挂程度变化不大，2年期国债收益率从上周4.73%回落至4.59%，十年期国债收益率从4.28%下降至4.13%，市场对于美国经济衰退预期小幅升温。 基本面分析——海外宏观 截至3月22日，美国十债利率较上周回落9bp，通胀预期反弹3bp,实际利率回落12bp至1.87%，风险资产价格高位震荡偏强。美债10-2Y价差倒挂程度缩窄4bp至-37bp，市场对美国经济衰退预期升温。中美利差倒挂程度缩窄7bp至-192.1bp,离岸人民币大幅贬值0.97%，或与央行放松干预有关。 量化诊断——权益 根据季节性规律分析，3月股市处于季节性震荡时期，股市大概率维持震荡走势，上周市场确认反弹受阻回调，结构延续分化，成长股领涨，考虑到当前股市已经修复流动性风险所带来的跌幅，预计未来一个月市场将延续震荡结构，上下空间有限，谨防短期调整风险。风格方面，在利率震荡反弹和美债利率再次上涨的背景下，预计周期和成长均有调整风险。 量化诊断——大宗商品 根据季节性规律分析，大宗商品工业品和农产品3月面临震荡调整的风险，随后在4月震荡筑底，五月迎来反弹，上周在外需走弱和美联储乐观降息预期驱动下外需相关有色和化工工业品开始调整，国内基建相关黑色止跌反弹，农产品开始超买回调，商品指数分化结构切换，预计下周有望延续震荡调整，关注反弹空农产品、化工和黑色，回调多有色的机会。 量化诊断——利率 根据季节性规律分析，利率通常3月将延续震荡下行，随后4月筑底，5月开始震荡反弹，10-2Y利差总体维持震荡上涨节奏，收益率曲线总体走陡峭。上周受央行降准预期和实体经济数据持续疲弱的影响，收益率再度下降，短端回调幅度更大，驱动收益率曲线大幅走陡峭。考虑到当前经济处于弱现实和宽财政预期主导的宽信用预期博弈之中，债市表现总体将维持高位震荡走势。由于地方政府专项债和特别国债融资将带来大量的融资需求，但央行货币政策相对审慎，短期资金价格坚挺，预计国债高位震荡，关注急跌波段做多五债、二债。 量化诊断——模型信号 根据周线级别量化模型信号显示，代表全市场概况的深圳成指数量化模型信号上周维持看多，短期企稳触底，关注回调波段做多反弹机会；十债加权指数周线级别信号上周维持做空信号，短期十债在国内经济数据弱现实、宽财政预期及资金趋紧的压力下高位震荡，关注逢高波段做空回调做多机会。 量化诊断——模型信号 根据周线级别量化模型信号显示，文华工业品指数上周周线级别信号维持做多，在美国经济强劲和国内经济疲弱及宽财政预期的背景下，工业品短期走势预计震荡和结构分化，建议采取震荡思路操作；COMEX黄金加权指数上周周线级别信号多翻空，在美国通胀韧性和美联储鸽派降息指引的背景下，贵金属预计短期高位震荡回调，建议急跌长多。 宏观日历 关注美联储3月PCE物价指数和收入消费增速 本周财经日历中，美国将公布3月PCE物价指数和居民收入、消费增速水平，关注美国通胀的韧性，是否与美联储主席鲍威尔所乐观预期的一致，将对金融市场的预期形成新的扰动。 免责声明 本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为正信期货研发部，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 谢谢观看