冲压行业新秀，绑定龙头客户迎高速增长

冲压行业新秀，产品从小件往总成件延伸，客户从tier1向主机厂拓展 公司深耕冲压行业，产品包含转向、门框、动力、天窗系统等零部件以及上/下车身、仪表台骨架等总成类车身结构件。客户方面，公司20-21年第一大客户为蒂森克虏伯，22年第一大客户为吉利，23H1第一大客户为理想。产品与客户的双维度拓展驱动公司业绩快速增长，根据公司23年业绩预告，归母净利润中值为3.07亿元，YOY+108%，20-23年CAGR为66%，同时盈利能力较为稳定，历史年度净利率在10%以上，毛利率在24%以上。 冲压市场格局分散，客户结构好的供应商份额有望提升 传统冲焊件的单车价值量上万元，包括车身覆盖件、车身结构件以及电池、座椅、底盘等系统零部件。行业竞争格局分散，出于降低运输成本、缩短供货周期、提高协同能力的目的，就近配套特征明显。在新能源车型开发周期缩短、自主及新势力崛起背景下，建厂/服务响应速度快、成本优势明显、具备集成化供货能力的国产冲压厂商迎来机遇，客户结构好的供应商市场份额伴随下游客户销量份额增长持续提升。 公司绑定头部主机厂客户、拓展总成类产品带来量价齐升 量的维度：公司近年来持续拓展主机厂客户。20年前五大客户均为tier1，至22-23H1前五大客户中主机厂占据主要席位，包括理想、吉利、比亚迪、问界等。理想、问界、吉利、比亚迪等主机厂过去两年销量增长显著，拉动公司相关配套量快速增长。 价的维度：公司积极布局白车身业务，带来ASP的提升。公司从2018年起积极拓展了车身模块化业务，结合汽车行业轻量化发展趋势，相继成功开发了侧围，后侧围内板等模块化产品，拓展白车身业务带来量价齐升。 一体压铸：公司积极储备一体压铸相关技术，已购入5台3500-9000T大型压铸机，成都和常州博俊二期的产线预计分别于2024年4月和2024Q4投产，有望凭借现有客户合作关系获取更多相关定点，带来新的增长曲线。 盈利预测与投资评级 我们预计公司2023-2025年归母净利润有望达3/4.3/6.0亿元，对应当前PE为24/17/12X，PEG为0 .41/0.29/0.20X。公司作为国内冲压行业重要公司，有望受益于冲压行业的发展，公司积极布局一体化压铸技术，顺应市场潮流，推动降本增效，在未来业绩有望进一步增长，参考可比公司PEG，给予公司2024年0.4倍的PEG，对应目标价为36.71元，首次覆盖予以“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动的风险，客户相对集中的风险，产品价格波动的风险，技术风险，文中所提的业绩快报数据仅为初步核算结果，具体数据以正式发布的23年年报为准，文中测算具有一定主观性，仅供参考。 财务数据和估值 1.深耕冲压业务十余年，聚焦汽车模具和零部件 1.1.深耕冲压业务十余年，全国产能布局完善 公司深耕冲压业务十余年，抓住新能源机遇兑现高速增长。博俊科技成立于2011年，是一家专业从事汽车精密零部件和精密模具研发、设计、生产和销售的制造企业。冲压业务是公司营收的主要来源，2023H1冲压业务营收占比超90%。近年，新能源汽车领域快速发展，国内新能源乘用车年度批发销量从2019年的106万辆增长至2023年的886.4万辆，复合增长率达到70.05%。受益于新能源汽车市场扩张和客户积累，积极布局汽车轻量化、一体压铸领域，不断提高积累核心竞争力，积极开拓业务。公司具有较强的精密模具开发、制造与销售能力，零部件产品覆盖了面向一级汽车零部件供应商的精密零部件业务以及面向整车厂商的车身模块化。2021年1月公司登陆资本市场，在深交所创业板上市。 全国产能布局完善，绑定整车厂客户。公司在重庆、成都、常州、河北等地设立子公司，不断布局新项目，提供新产能，满足客户需求，自2021年开始，前五大客户中新增整车厂客户，并进行持续拓展，绑定强车型周期客户，并拓展总成类产品有望带来量价齐升。 图1：公司发展历程 股权结构集中。伍亚林2011年3月至2013年3月任江苏博俊工业科技股份有限公司的前身博俊有限执行董事，2013年4月至今任博俊科技董事长、总经理。公司实际控制人为伍亚林、伍阿凤夫妇，截至2023年9月30日，二人直接和间接持有公司74.80%股份。 图2：公司股权结构（截至2023年9月30日） 1.2.业务覆盖四大领域，拓展车身模块化业务向一级供应商转变 业务覆盖四大领域，冲压业务为公司主业。公司产品覆盖冲压业务、商品模业务、注塑业务和白车身业务。冲压业务是公司的主要业务，产品种类覆盖框架类、传动类、其他类。 公司的商品模业务是指公司对外销售定制化的商品模具产品。部分客户出于自身生产需求，向公司定制并采购模具；公司根据客户要求，设计、生产模具并直接销售给客户。公司的注塑业务主要包括汽车天窗、门窗等系统的注塑组件。 图3：博俊科技主要零部件产品示意图 拓展车身模块化业务，向一级供应商转变。2020年公司收入前五大客户均为一级供应商。 随着公司业务不断开拓发展，收入规模不断扩张，从2018年开始，博俊科技向整车厂商拓展车身模块化业务，提供模块化零部件和模具产品，不断拓展新的客户。2021年，公司前五大客户新增整车厂商客户吉利集团和长安汽车集团；2022年，公司前五大客户新增整车厂商客户理想汽车和赛力斯集团；2023H1公司前五大客户收入占比68.37%，前五大客户中有三家是整车厂商，分别为理想、吉利、比亚迪，其中理想汽车营收占比高达31.17%，吉利集团占比19.85%。前五大客户的总占比呈现逐渐提高的趋势，客户结构较为集中，公司身份逐渐由二级供应商向一级供应商转变。 图4：2020年前五大客户占比 图5：2021年前五大客户占比 图6：2022年前五大客户占比 图7：2023H1前五大客户占比 募投项目聚焦汽车模具和零部件产能扩张。公司2020年通过IPO募集资金3.9亿元，2023年拟发可转债募投5.0亿元资金，两次募投项目均用于公司汽车零部件和模具产能扩建。 “常州博俊科技有限公司年产5000万套汽车零部件、1000套模具项目”将通过引进先进智能化、自动化生产设备，建设高端汽车零部件智能制造生产线，扩大主营产品产能规模，适应整车轻量化发展需求。“汽车零部件产品扩建项目”将在原有厂房的基础上购置自动化生产线，以进一步扩大市场规模，提高市场占有率。 表1：募投项目聚焦汽车模具和零部件产能扩张 1.3.公司营收快速增长，期间费用率持续下降，降本增效成果显著 公司营业收入、归母净利润呈现快速增长。2019-2022年公司营业收入CAGR为38.6%，归母净利润CAGR为32.2%。2021年度公司营业收入大幅增长的主要原因是车身模块化业务收入的增长。2021年度子公司重庆博俊的汽车零部件、模具生产线建设项目于2021年5月正式达产，子公司重庆博俊车身模块化等总成类零部件销量增加。2022年度，公司营业收入同比增长72.68%，主要系子公司重庆博俊及常州博俊车身模块化业务收入增长所致。2023年上半年，营收增长主要系子公司常州博俊、重庆博俊销量增加，实现营收和归母净利润持续同比高增。 2024年1月15日公司发布2023年度业绩预告，公司预计2023年度归属于上市公司股东的净利润为28842万元至32540万元，同比增长95%至120%，扣除非经常性损益后的净利润为27996万元至31680万元，同比增长90%至115%。增长的主要原因如下：①2023年公司订单充足，营业收入较同期增长较大。②新能源汽车快速上量，白车身业务等保持一定增速，后续将进一步保持增长趋势。③公司持续推动内部降本增效等工作，有效提升制造能力，降低单位成本，推动公司业绩快速稳步增长。 图8：2019-2023Q1-Q3公司营业收入及增速 图9：2019-2023Q1-Q3公司归母净利润及增速 公司毛利率有小幅下降，未来有望恢复。2021年毛利率同比下降4.79pct，主要系公司冲压业务的毛利率下降6.33pct：公司冲压业务的毛利来源主要为传动类和框架类产品。受钢材等直接材料价格上涨的影响，传动类冲压业务和框架类冲压业务毛利率均有下降。毛利率较低的车身模块化，在2021年毛利贡献率大幅提升，整体进一步拉低2021年冲压业务的毛利率。2022-2023Q1-Q3毛利率未恢复，主要受公司近几年扩产，前期投入较大，有固定资产折旧、产能未完全释放等因素影响。未来随着产能逐步释放和利用率提升，公司毛利率有望恢复。 图10：2019-2023Q1-Q3毛利率与净利率 图11：2019-2023Q3公司期间费用率呈下降趋势 期间费用率持续下降，净利率维持在10%以上。由于公司营业收入增长较快，公司管理费用率 、 销售费用率呈现逐年下降的趋势 ， 研发费用率基本保持稳定 。 总体来看 ，2019-2023Q1-Q3期间费用率稳中有降，公司费用管控能力有所增强，持续推动内部降本增效等工作，有效提升制造能力，降低单位成本，在毛利率降幅较大的情况下，净利率仍维持在10%以上。 2.冲压市场格局分散，客户结构较好的供应商份额有望提升 2.1.传统冲焊件单车价值量上万元，市场空间较为广阔 冲压行业产业链完整，下游应用领域主要为汽车领域。据智研咨询，冲压行业上游主要为钢材、铝材、模具钢等原材料以及焊接机器人、机械臂、冲床等生产设备；下游应用领域包括汽车、通信、储能、动力电池等。在冲压件下游应用行业中，汽车制造业模具使用量较大。汽车生产中95%以上的零部件都需要依靠模具成型，一般生产一款普通的轿车大约需要1000至1500套冲压模具，传统冲焊件单车价值量上万元，包括车身覆盖件、车身结构件以及电池、座椅、底盘等系统零部件。 图12：冲压件行业产业链 表2：传统汽车制造钢制车身成本测算 2.2.行业竞争格局分散，电车时代冲压朝总成化趋势发展，集中度有望提升 我国冲压行业市场规模整体向上。据智研咨询，2022年上半年国内汽车生产受到较大冲击，但在国内汽车消费一系列优惠政策的支持下，国内汽车行业持续恢复增长，全年产销量稳中有增，并在结构上继续呈现新能源车型高速增长、国内自主品牌快速发展等特点，受到汽车行业带动作用，冲压件行业市场规模总体呈现上涨态势，受原材料价格上涨和行业竞争加剧的影响，冲压件生产价格指数逐步攀升。 图13：冲压件市场规模 图14：生产价格指数 我国汽车冲压件行业市场空间较大，竞争格局集中度相对分散。作为汽车工业的重要组成部分，汽车冲压件存在广阔的市场空间，根据华经产业研究院披露的数据，2022年中国乘用车金属冲压件市场规模约为2340.71亿元。从市场格局来看，我们认为行业主要分为三个梯队。第一梯队为国外汽车巨头在国内的合资企业，技术先进且下游需求较为稳定；第二梯队为国内大型民营冲压件生产企业，具有自主模具设计制造能力和成本竞争力；第三梯队为国内数量众多的中小型冲压件厂商，其研发能力、生产技术，模具开发能力不足，效益较低。汽车冲压行业竞争格局分散，出于降低运输成本、缩短供货周期、提高协同能力的目的，就近配套特征明显。 表3：冲压行业重要公司情况 我们认为未来冲压件市场趋势会有如下变化： ①冲压件供应朝向模块化、集成化方向发展。汽车零部件的模块化有利于提高零部件的通用率和整车装配效率，减重并降低油耗，优化整车空间布局。集成化供货则是指零部件企业以模块为单元为整车厂提供零部件配套，完成一部分原来由整车厂商承担的产品开发和零部件装配工作。 ②模块化、集成化助力降本增效，竞争格局集中度有望提高。随着整车制造企业之间的竞争日益激烈和车型更新速度的不断加快，出于降低成本和提高生产效率的考虑，整车厂商的采购体系逐渐由向多个供应商采购单个零部件变成向较少的供应商进行模块化采购，从而缩短汽车生产周期、提高零部件标准化和通用化水平，行业竞争格局集中度有望提高。 ③技术创新重心转移到零部件。在模块化生产、集成化供货模式下，汽车技术创新的重心转移至零部件方面，要求零部件生产企业具有超前设计系统模块的