2023年年报点评：韩束表现亮眼，期待抖音领先优势带动多渠道继续增长

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 李汶静美护行业研究助理 邮箱：liwenjing@cindasc.com 周子莘美护分析师 执业编号：S1500522110001 邮箱：zhouzixin@cindasc.com 刘嘉仁社零&美护首席分析师 执业编号：S1500522110002 邮箱：liujiaren@cindasc.com —— 上次评级 —— 投资评级 证券研究报告 公司研究 公司点评报告 上美股份（02145.HK） 上美股份（2145.HK）23年年报点评：韩束表现亮眼，期待抖音领先优势带动多渠道继续增长 2024年03月24日 事件：公司发布2023年年报：2023年公司实现营业收入41.9亿元/yoy+57%， 实现归母净利润4.6亿元/yoy+213%，收入位于此前预告上延，归母净利润略超此前预告；单H2来看，23H2实现收入26.0亿元/yoy+84%，实现归母净利润3.6亿元/yoy+340%。 分品牌：韩束表现持续领先，新品牌快速增长。（1）韩束：2023年收入达30.9亿元/yoy+144%，其中H1/H2分别实现收入10.3/20.6亿元，同比分别增长70%/211%，销售增长明显加速，核心得益于韩束在抖音渠道的成功运营破圈，2023年韩束于抖音平台实现GMV33.4亿元/yoy+374%，有力带动品牌收入增长。（2）一叶子：2023年收入达3.6亿元/yoy-33%，其中H1/H2分别实现收入2.0/1.5亿元，同比分别-23%/-42%，主要源于一叶子品牌正处于转型调整期间，期待后续调整效果。（3）红色小象：2023年收入达3.8亿元/yoy-43%，其中H1/H2分别实现收入1.9/1.9亿元，同比分别-38%/-47%，增长略有承压主要源于受到市场竞争影响，（4）其他品牌：2023年收入达3.7亿元 /yoy+65%，其中H1/H2分别实现收入1.7/2.0亿元，同比分别+88%/+50%。其中于22年5月发布的母婴新品牌newpage一页表现亮眼，2023年实现收入1.53亿元/yoy+498%。分渠道：线上渠道为增长的核心贡献来源。2023年线上/线下渠道分别实现收入35.9/5.4亿元，同比分别+79%/-12%，线上的高速增长核心来自线上自营渠道（抖音等）收入的拉动，2023年线上自营渠道收入达29.1亿元/yoy+174%。 韩束毛利率提升带动公司盈利能力持续优化。2023年公司毛利率为72.1%/yoy+8.6pct，主要源于韩束毛利率提升带动。2023年销售/管理/研发/财务费率分别为53.5%/5.0%/3.0%/0.4%，同比分别+6.4/-3.3/-1.1/-0.4pct，其中销售费用率明显提升主要源于营销和推广开支费率增长约9.9pct至41.7%。2023年归母净利率为11.0%/yoy+5.5pct，盈利能力优化明显。 展望未来：�针对线上渠道，公司提到除继续保持韩束在抖音渠道的领先地位、扩大领先优势、带动集团更多的品牌在抖音实现突破外，要在淘系、京东、快手等平台取得更好的发展，实现多平台共同驱动增长，建议持续关注 品牌多渠道增长节奏。②针对线下渠道，公司亦在24年提出“重返线下”、 发力CS渠道，基于红蛮腰系列、韩束白蛮腰系列和蓝蛮腰系列，以24个优 化组合的小套组形满足线下终端多元化需求，“平价好货”有望在追求性价比的消费趋势下赢得更多市场份额，或可期待线下渠道提供线上核心渠道之外的全新增长点。 投资建议：24年韩束品牌在抖音的高增趋势有望持续，通过发力多元电商&线下渠道实现增长，更长维度来看，公司继续打造品牌孵化平台，有望继续扩张品牌板块布局，拓展在化妆品领域的业务边界。我们预计2024-2026年归母净利润分别为7.4/9.5/11.5亿元，同比分别增长61%/28%/21%，对应PE分别为23/18/15X。 风险提示：流量费用高企、行业竞争加剧。 重要财务指标营业收入（百万元） 2023A4191 2024E6416 2025E7899 2026E9247 （+/-)(%) 57% 53% 23% 17% 归母净利润（百万元） 461 742 952 1154 （+/-)(%) 213% 61% 28% 21% EPS 1.16 1.87 2.39 2.90 P/E 20.37 22.97 17.92 14.77 资料来源：wind，信达证券研发中心预测;股价为2024年3月22日收盘价 附录：公司财务预测表资产负债表 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 2,078 3,335 4,167 5,886 营业收入 4,191 6,416 7,899 9,247 现金 698 1,174 2,167 3,085 其他收入 156 100 100 100 应收账款及票据 321 534 453 703 营业成本 1,171 1,650 1,982 2,281 存货 511 924 728 1,173 销售费用 2,240 3,452 4,242 4,956 其他 549 703 819 925 管理费用 210 324 399 467 非流动资产 1,051 1,036 1,029 1,024 研发费用 126 199 245 287 固定资产 594 579 570 561 财务费用 16 -10 -19 -35 无形资产 148 150 153 155 除税前溢利 559 884 1,133 1,374 其他 308 306 307 308 所得税 98 141 181 220 资产总计 3,129 4,370 5,197 6,909 净利润 462 742 951 1,154 流动负债 1,051 1,551 1,425 1,984 少数股东损益 1 0 0 0 短期借款 100 40 60 80 归属母公司净利润 461 742 952 1,154 应付账款及票据 519 856 560 961 其他 433 654 806 943 EBIT 600 891 1,131 1,356 非流动负债 48 48 48 48 EBITDA 600 929 1,169 1,393 长期债务 0 0 0 0 EPS（元） 1.16 1.87 2.39 2.90 其他 48 48 48 48 负债合计 1,100 1,599 1,474 2,032 普通股股本 398 398 398 398 主要财务比率 2023A 2024E 2025E 2026E 储备 1,611 2,354 3,305 4,460 成长能力 归属母公司股东权益 2,009 2,751 3,703 4,858 营业收入 56.64% 53.10% 23.12% 17.05% 少数股东权益 20 20 20 19 归属母公司净利润 213.45% 61.02% 28.19% 21.29% 股东权益合计 2,029 2,771 3,723 4,877 获利能力 负债和股东权益 3,129 4,370 5,197 6,909 毛利率 72.05% 74.28% 74.91% 75.33% 销售净利率 11.00% 11.57% 12.05% 12.48% 现金流量表 2023A 2024E 2025E 2026E ROE 22.95% 26.98% 25.70% 23.76% 经营活动现金流 0 550 994 920 ROIC 23.27% 26.63% 25.12% 22.98% 净利润 461 742 952 1,154 偿债能力 少数股东权益 1 0 0 0 资产负债率 35.14% 36.59% 28.36% 29.42% 折旧摊销 0 38 37 37 净负债比率 -29.45% -40.90% -56.59% -61.62% 营运资金变动及其他 -462 -230 6 -271 流动比率 1.98 2.15 2.92 2.97 速动比率 1.49 1.55 2.41 2.38 投资活动现金流 0 -11 -19 -19 营运能力 资本支出 0 -25 -30 -30 总资产周转率 1.34 1.71 1.65 1.53 其他投资 0 14 11 11 应收账款周转率 12.06 15.00 16.00 16.00 应付账款周转率 2.48 2.40 2.80 3.00 筹资活动现金流 0 -63 18 17 每股指标（元） 借款增加 -550 -60 20 20 每股收益 1.16 1.87 2.39 2.90 普通股增加 0 0 0 0 每股经营现金流 0.00 1.38 2.50 2.31 已付股利 0 -3 -2 -3 每股净资产 5.05 6.91 9.31 12.21 其他 550 0 0 0 估值比率 现金净增加额 0 476 993 918 P/E 20.37 22.97 17.92 14.77 P/B 4.68 6.20 4.61 3.51 EV/EBITDA 14.66 17.13 12.79 10.09 研究团队简介 刘嘉仁，社零&美护首席分析师。曾供职于第一金证券、凯基证券、兴业证券。2016年加入兴业证券社会服务团队，2019年担任社会服务首席分析师，2020年接管商贸零售团队，2021年任现代服务业研究中心总经理。2022年加入信达证券，任研究开发中心副总经理。2021年获新财富批零与社服第2名、水晶球 社服第1名/零售第1名、新浪财经金麒麟最佳分析师医美第1名/零售第2名/社服第3名、上证报最佳分 析师批零社服第3名，2022年获新浪财经金麒麟最佳分析师医美第2名/社服第2名/零售第2名、医美行业白金分析师。 王越，美护&社服高级分析师。上海交通大学金融学硕士，南京大学经济学学士，2018年7月研究生毕业后加入兴业证券社会服务小组，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美、社会服务行业。 周子莘，美护分析师。南京大学经济学硕士，华中科技大学经济学学士，曾任兴业证券社会服务行业美护分析师，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美。 涂佳妮，社服&零售分析师。新加坡南洋理工大学金融硕士，中国科学技术大学工学学士，曾任兴业证券社服&零售行业分析师，2022年11月加入信达新消费团队，主要覆盖免税、眼视光、隐形正畸、宠物、零售等行业。 李汶静，伊利诺伊大学香槟分校理学硕士，西南财经大学经济学学士，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美。 林凌，厦门大学经济学院金融硕士，2023年1月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断