理想汽车-Ｗ（02015）：纠错敏捷，经营质量优先

理想汽车-W(2015.HK) 纠错敏捷，经营质量优先 汽车 2024年03月22日 推荐（维持） 股价：135.1元(港币) 主要数据 行业汽车 公司网址ir.lixiang.com 大股东/持股AmpLeeLtd/17.07% 实际控制人李想总股本(百万股)2122.02 事项： 理想汽车更新公司2024年第一季度交付量展望。公告称，由于订单不及预期， 公司预计2024年第一季度的车辆交付量为7.6万~7.8万台。此前公司给出的一季度交付指引为10~10.3万台。 平安观点： 降低MEGA销量预期，回归健康增长。公司此前对MEGA的销量预期较 高，但最终终端订单水平并未达到公司此前的预期。公司在公告中复盘理想MEGA的节奏问题，称错误地把理想MEGA的从0到1阶段（商业验证期）当成了从1到10阶段（高速发展阶段）进行运营，同时过分关注 流通A股(百万股) 总市值（亿元） 2600.49 流通A股市值(亿元)每股净资产(元) 28.34  57.78 流通B/H股(百万股) 资产负债率(%) 行情走势图 销量和竞争的问题，导致用户价值和经营效率显著下降。公司称将把理想 MEGA按照从0到1的节奏去经营，聚焦核心用户群体，聚焦高端纯电消费能力强的城市，同时降低销量的预期，回归健康增长。 MEGA的首要使命是提升理想在纯电赛道的影响力，而不是承担过高销量期待。我们在此前研究报告《新国潮系列|从MEGA看理想对于纯电车 的思考》中认为，MEGA产品力强劲，即使其销量不及预期也不代表失败，作为核心竞品的极氪009单月销量1500-2000台，MEGA是理想的品牌旗舰，可提升理想在纯电赛道的品牌影响力，为后续理想推出的纯电新品进行预热；此外MEGA搭载了多项理想首次发布的新技术，为2024下半年三款纯电SUV车型上市以及2025年纯电车型上量做好准备。 证券分析师 王德安投资咨询资格编号 S1060511010006 BQV509 WANGDEAN002@pingan.com.cn 王跟海投资咨询资格编号 S1060523080001 WANGGENHAI964@pingan.com.cn 通过复盘理想MEGA上市至今过程，我们认为后续有待改善的部分有：1）销量及售价预期管理。公司在MEGA上市前期给的月交付指引为50万元以上的销量第一（大约月销8000台），此外公司在MEGA上市前给的价 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 45287 123851 215425 298292 362153 YOY(%) 67.7 173.5 73.9 38.5 21.4 净利润(百万元) -2012 11704 14563 25474 35622 YOY(%) -526.0 681.7 24.4 74.9 39.8 毛利率(%) 19.4 22.2 20.6 21.6 22.5 净利率(%) -4.5 9.5 6.8 8.5 9.8 ROE(%) -4.5 19.5 19.5 25.4 26.2 EPS(摊薄/元) -0.95 5.52 6.86 12.00 16.79 P/E(倍) -129.2 22.2 17.9 10.2 7.3 P/B(倍) 5.8 4.3 3.5 2.6 1.9 格指引为50万元以上，按过去新车预热惯例，估计部分盲定用户起售价预期是50万左右，但最终MEGA其售价是55.98万，超出金额较大。 公 司报告 公 司事项点评 证券研究报告 理想汽车-W·公司事项点评 此外，由于售价偏高导致订单数量低于公司此前给出的指引较多，导致市值产生较大回落。 2）负面舆论消除：在MEGA上市后，网络上出现了大量针对MEGA造型的负面舆论，对MEGA的订单转化造成了负面影响，公司消除这部分的负面影响需要一段时间。 3）资源的重新分配：MEGA上市后终端的销售资源向MEGA大量倾斜，挤占了L系列的销售资源，导致销量主力L系列订单转化下降，正如公司在公告中提到的，公司将把理想MEGA按照从0到1的节奏去经营，聚焦核心的用户群体，聚焦高端纯电消费能力强的城市，后续L系列的销量资源将增加，我们也认为L系列有望回到此前的水平。 理想纠错动作敏捷，腾挪空间依然充足： 1）加大超充网络布局：MEGA订单不达预期部分原因还是由于公司布局的充电站依然较少，为此公司加大了2024年超充网络的布局，计划建成700座高速充电站和2000座城市超充站（此前规划为700座高速超充站和1300座城市超充桩）。 2）mega放弃全面开花的销售策略，进一步聚焦于核心用户群体，聚焦高端纯电消费能力强的城市，集中在头部城市的大型 零售中心进行产品体验和试驾，并在这些城市加速建设超充站，当有效完成从0到1的阶段后，再向更多的城市和更大的用户群体进行推广。 3）L系列扩大价格区间，覆盖更多用户需求。针对用户希望2024款L7\L8保留非空悬版本车型的诉求，公司迅速响应并提供了售价更亲民的非空悬版本车型。理想近期的一系列调整措施凸显了敏捷的纠错能力，同时我们认为公司后手准备充足，定位于20-30万区间的理想L6预计将于4月份上市，月销量有望达到2万台，四款L系列车型盈利能力强劲，依然是公司2024年的销量基盘。 盈利预测与投资建议：我们坚持认为MEGA的产品力强劲，随着负面舆论的减弱以及更有针对性地MEGA的运营，MEGA 会更精准地触达潜在客群，mega月销量仍有望达到3000-5000台规模。我们一直认为mega作为售价50万以上的纯电旗舰，首要使命是提升理想纯电品牌形象并作纯电技术展示，而不是承担过高的销量目标。 L系列是公司2024年的销量和盈利基盘，随着公司销售资源的调整，我们认为L系列有望重回正轨，我们维持公司2024年65万台的销量预测不变，其中L系列将占公司总销量的80%以上，我们维持公司2024~2025净利润预测为145.6亿/254.7亿/356亿元。公司纠错动作敏捷，下修交付指引保障稳健的经营质量，依然维持公司“推荐”评级。 风险提示：1）MEGA的负面舆论迟迟无法消除，进而影响到公司的品牌形象和后续车型的销量；2）L系列销量恢复不及预期，公司可能加大终端优惠，导致L系列盈利下滑；3）公司下半年还将推出3款纯电车型，销量可能不达预期。 2/4 理想汽车-W·公司事项点评 资产负债表单位：百万元利润表单位：百万元 货币资金91330132712188440247325 应收账款144177245298 预付款项、现金及其他424776731062412899 其他应收款0000 存货6872117181602719218 其他流动资产11933207572874134894 流动资产总计114526173036244078314633 长期股权投资0000 固定资产1574513278108128345 在建工程0000 无形资产6803567045363402 长期待摊费用0000 其他非流动资产6393639363936393 非流动资产合计28942253412174118140 资产总计143467198377265819332773 短期借款6975000 应付账款5187087154119204142933 其他流动负债13897259363585343456 流动负债合计72743113090155057186389 长期借款1747174717471747 其他非流动负债8402840284028402 非流动负债合计10150101501015010150 负债合计82892123239165206196538 股本2122212221222122 储备0000 留存收益580217258398058133680 归属于母公司股东权益6014374705100180135802 归属于非控制股股东权433433433433 权益合计6057575138100612136235 负债和权益合计143467198377265819332773 会计年度2023A2024E2025E2026E 现金流量表单位：百万元 税后经营利润19009145632547435622 折旧与摊销0360136013601 财务费用86-1569-1403-1276 其他经营资金31598301942665419661 经营性现金净流量50694467885432557609 投资性现金净流量-12-0-0-0 筹资性现金净流量185-540614031276 现金流量净额50867413825572958884 资料来源：同花顺iFinD，平安证券研究所 营业额123851215425298292362153 会计年度2023A2024E2025E2026E 会计年度2023A2024E2025E2026E 销售成本96355171085234000280581 其他费用0155001800020000 销售费用06786939611408 管理费用1058682941148413943 财务费用86-1569-1403-1276 其他经营损益0000 投资收益0000 公允价值变动损益0000 营业利润16824153292681537497 其他非经营损益-6373000 税前利润10452153292681537497 所得税-135776613411875 税后利润11809145632547435622 归属于非控制股股东利润105000 归属于母公司股东利润11704145632547435622 EBITDA10538173612901239822 NOPLAT18279130722414134411 EPS(元)5.526.8612.0016.79 主要财务比率 会计年度2023A2024E2025E2026E 成长能力 营收额增长率(%)173.573.938.521.4 EBIT增长率(%)613.330.684.742.5 EBITDA增长率(%)1355.864.767.137.3 税后利润增长率(%)681.123.374.939.8 盈利能力 毛利率(%)22.220.621.622.5 净利率(%)9.56.88.59.8 ROE(%)19.519.525.426.2 ROA(%)8.27.39.610.7 ROIC(%)96.6-135.5-70.4-61.2 估值倍数 P/E22.217.910.27.3 P/S2.11.20.90.7 P/B4.33.52.61.9 股息率0.00.00.00.0 EV/EBIT18.111.04.11.4 EV/EBITDA18.18.73.61.3 EV/NOPLAT10.411.64.31.5 3/4 平安证券研究所投资评级： 股票投资评级: 强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现20%以上） 推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现10%至20%之间）中性（预计6个月内，股价表现相对市场表现在±10%之间） 回避（预计6个月内，股价表现弱于市场表现10%以上） 行业投资评级: 强于大市（预计6个月内，行业指数表现强于市场表现5%以上）中性（预计6个月内，行业指数表现相对市场表现在±5%之间）弱于大市（预计6个月内，行业指数表现弱于市场表现5%以上） 公司声明及风险提示： 负责撰写此报告的分析师（一人或多人）就本研究报告确认：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。 平安证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本公司研究报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。未经书面授权刊载或者转发的，本公司将采取维权措施追究其侵权责任。 证券市场是一个风