龙头韧性仍在，行业企稳可期

事件：公司披露2023年报，全年实现营业收入148.76亿元，同比下降26.33%；归母净利润30.44亿元，同比下降53.94%；扣非净利润18.98亿元，同比下降56.64%。对此点评如下： 销量逆势增长，价格拖累全年业绩。2023年，受行业供需失衡影响，玻纤产品价格大幅下降，导致公司收入/业绩同比分别下降26.33/53.94%。其中2023Q4公司实现营业收入34.50亿元，同比下降15.64%；归母净利润3.71亿元，同比下降66.09%；扣非净利润2.74亿元，同比下降64.94%。1）产品销量逆势增长。2023年，公司积极拓展市场，粗纱、电子布产销量均创历史同期新高，其中粗纱及制品销量达248.14万吨，同比增长17.59%；电子布销量为8.36亿米，同比增长19.09%。2）受产品价格下降影响，毛利率同比下降7.60pct。2023年，在行业供需失衡背景下玻纤价格大幅下降，公司粗纱及制品单价同比下降27%，导致公司毛利率/净利率同比分别下降7.60/12.56pct至28.00/21.22%。3）国内外收入皆有下降，国外盈利能力更优。2023年，公司国内收入为90.00亿元，同比下降10.30%，收入占比为61.82%，同比提升4.68pct；国外收入为55.59亿元，同比下降26.14%。 国内外毛利率分别为22.92/34.46%，同比分别下降11.72/12.56pct。4）费用率有所提升。2023年公司经营性现金流净额为8.67亿元，同比下降78.97%。公司期间费用率为10.93%，同比增长2.58pct。其中销售/管理（含研发 ）/财务费用率分别为1.16/8.22/1.56%， 同比分别增长0.38/1.97/0.24pct，主要系使用权资产折旧费用及运输费、租赁费用及停工损失增加等因素所致。 行业景气下滑，龙头企业更具韧性。2023年行业规模以上玻璃纤维及制品制造企业主营业务收入同比下降9.6%，利润总额同比下降51.4%，截至2023年底，大部分玻璃纤维纱产品均已处于历史最低价。出口方面，2023年我国玻璃纤维及制品出口总量为179.7万吨（刨除玻璃棉及其制品），同比增长3.5%；出口金额26.6亿美元，同比下降11.5%。在此背景下，中小企业出清或将加速，龙头公司兼具规模、成本、品牌等优势，有望表现出更强韧性。 公司产能领跑全球，智能制造稳步推进。公司产能规模全球第一，有利于产生规模经济，在国内现有桐乡、九江、成都、淮安（在建）四大生产基地，在国外美国南卡、埃及苏伊士也有生产布局。此外，公司稳步推进零碳制造，2023年全球首个玻纤零碳智造基地——淮安涟水基地一期项目全面启动，目前正进入安装关键阶段。同时，巨石九江公司智能制造基地首条生产线顺利点火，并提前实现达产达标，是当前全球最大规模玻纤生产线。桐乡总部年产5万吨电子纱配套1.6亿米电子布生产线冷修技改项目完成改造，巨石埃及年产12万吨玻璃纤维池窑拉丝生产线全面达产达标，年产8万吨玻璃纤维池窑拉丝生产线启动冷修改造。 投资建议：龙头韧性仍在，行业企稳可期，维持增持评级。预计2024~2026年公司归母净利润分别达到27、33、40亿元，同比分别变动-13%、23%、22%，对应PE估值15、12、10倍。公司产品结构不断优化，国内外项目稳步推进，产能增长动力十足。 风险提示：玻纤价格波动风险；原材料价格波动风险；下游需求低迷风险；在建产能进度低于预期风险；限电影响产能释放风险等。