深度研究：办公IT解决方案王者，开启AI新纪元

易点云（02416.HK）深度研究 / 办公IT解决方案王者，开启AI新纪元 2024年03月21日 / 【投资要点】 中国企业IT市场需求强劲，用量付费模式空间广阔。随着数字经济的蓬勃发展，中国企业日益加大IT支出，根据IDC数据，2026年中国企业IT总支出将达到2.8亿美元，其中，电脑支出是IT系统的重要组成部分，企业使用的电脑数量也长期保持稳定增长，对个人电脑的需求保持稳定扩张。用量付费模式由企业按需付费使用，可以帮助企业减少IT部署和运营成本，避免了直接买断模式的痛点，也更符合企业数字化转型的需求，逐渐成为越来越多中国企业青睐的解决方案。 产品力+再制造能力+服务力，构建高壁深堑。公司是中国领先的办公IT综合解决方案供应商，以订阅方式为企业客户（包括中小企业）提供一站式办公IT服务，我们提供的产品及服务包含IT设备租赁、托 管IT服务、SaaS产品易盘点。公司通过一站式解决方案使得客户无需与多个IT供应商接洽，提升了企业的IT供应管理效率，拥有中国唯一年产能超过60万台设备的个人电脑再制造工厂网络，帮助公司在这一重资产高杠杆行业平滑设备迭代周期，改善成本曲线，同时通过高效的销售及售后响应网络提供完备的企业服务，成功打造了公司在中国企业IT服务领域的品牌形象。 携手信诺时代，开启AI办公新纪元。2024年2月22日，公司公告与 信诺时代的合作。根据战略合作协议，公司和信诺时代将充分依托其各自技术与资源优势，就信诺时代获授权经销的微軟AzureOpenAI产品矩阵和解决方案的市场扩展形成全面战略合作，包括但不限于在GPT相关产品以及未来微软Azure云上将发布的AI产品和服务方面的合作。对于微软而言，AI带来的生产力首先必将与办公场景深度结合，公司经过多年深耕，掌握了中国这一广袤市场的大量中小企业客户渠道资源，公司推出易智汇产品，易智汇平台销售“企业版”和“销售版”两种AzureOpenAI的GPT系列产品服务，其中“消费版”按量计价，最低仅需500元。通过此次合作，双方在中国SMB的AI办公领域实现了强强联手，共同开启中国AI新纪元。 买入（上调） 目标价：8.70港元东方财富证券研究所 证券分析师：方科 证书编号：S1160522040001 联系人：向心韵 电话：021-23586478 相对指数表现 5/257/259/2511/251/25 42.91% 19.17% -4.57% -28.32% -52.06% -75.81% 易点云恒生指数 基本数据 总市值（百万港元）2369.45 流通市值（百万港元）2369.45 52周最高/最低（港元）15.78/2.35 52周最高/最低（PE）-1.52/-11.84 52周最高/最低（PB）4.32/-3.79 52周涨幅（%）-58.60 52周换手率（%）91.17 相关研究 《需求回温，春暖花开》 2024.01.23 公司研究 信息技术 证券研究报告 【投资建议】 公司为广大企业提供一站式IT解决方案，且自身具备再制造能力和强大的供应链网络，易形成规模效应，是行业领先的办公IT行业综合解决方案供应商。数字经济时代，大量中小企业的数字化率将得到提升，公司便捷、弹性、高性价比的IT设施租赁、IT托管等服务将成为企业降本增效的优先选择，伴随行业周期迭代以及技术浪潮的跃进，公司正迈入发展新阶段。我们预计2023/2024/2025年公司营业收入分别为12.85/15.23/20.68亿元，归母净利润分别为-8.71/0.96/1.93亿元，2024/2025年对应PE分别为24.76/12.26倍。考虑到公司24年业绩展望良好，同时AI新业务发展前景光大，我们上调至“买入”评级，目标价为8.70港元。 图表1：易点云公司盈利预测 项目\年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 1,372 1,285 1,523 2,068 增长率（%） 15.89% -6.30% 18.44% 35.85% EBITDA（百万元） -92 -789 390 630 归母净利润（百万元） -612 -871 96 193 增长率（%） -75.63% -42.39% 110.99% 102.01% EPS（元/股） -5.19 -1.50 0.17 0.33 经调整净利润（百万元） 135 17 109 207 增长率（%） 44.62% -87.77% 560.01% 89.49% 市盈率（P/E） - - 24.76 12.26 市净率（P/B） - 1.25 1.18 1.08 EV/EBITDA -9.81 -2.37 3.10 1.04 数据来源：Choice，东方财富证券研究所（股价截至2024年03月20日） 【风险提示】 隐私监管政策风险; 产品迭代不及预期风险； 企业用户需求不及预期风险。 1、关键假设 1）随用随选办公IT综合解决方案:主要通过随用随选订阅模式提供办公IT综合解决方案，客户可以根据其不断变化的需求灵活地订阅或取消订阅办公IT服务。该业务所占的市场规模不断提升，预计2023/2024/2025年，公司随用随选办公IT综合解决方案营收分别为10.83/13.08/18.57亿元；毛利率分别为49.5%/53%/55%。 2）设备销售：为客户提供购买设备的机会，现有订阅客户可直接购买，同时，公司也通过线上竞价平台出售二手设备以补充收入来源。预计2023/2024/2025年，公司设备销售业务营收分别为1.89/2.01/1.97亿元；毛利率分别为-6%/2%/2%。 3）SaaS及其他服务：公司开发SaaS产品以满足客户的多种数字化需求，其SaaS产品易盘点旨在帮助企业客户对资产及库存进行管理。预计2023/2024/2025年，公司SaaS及其他服务营收分别为0.13/0.14/0.14亿元；毛利率分别为89%/88%/84%。 2、创新之处 讨论了公司与信诺时代合作的新业务前景。公司的易智汇平台销售“企业版”和“销售版”两种AzureOpenAI的GPT系列产品服务，其中“消费版”按量计价，我们讨论了公司这一新业务的发展前景，由于易智汇报价水平约为OpenAI的150%，考虑到企业级服务和集中式采购的让利水平，我们认为这一定价方案为易智汇业务保留了充分的利润空间。 3、潜在催化 公司经营逐步回暖，AI应用落地正在不断加速中。海内外大模型不断取得新的进展，多模态AI产品能力也在不断提升，我们判断随着产品逐渐成熟，法规逐渐适应并完善，同时算力供给逐渐充裕，AI应用在各个场景的落地进度可期，其中尤以办公场景为先，办公场景的主要支付者为企业，同时具备强支付能力和强支付意愿两个特征，我们看好AI办公应用的落地进度。 正文目录 1.办公IT市场需求强劲，用量付费模式空间广阔6 1.1.企业数字化转型需求驱动IT投入，办公IT市场规模持续扩张6 1.2.化解中小企业IT痛点，用量付费模式渗透率提升7 1.3.租赁模式增长停滞，办公IT解决方案成发展新引擎10 1.4.市场集中度较高，易点云市场份额稳居第一11 2.中小企业市场深耕多年，办公IT行业绝对零领跑14 2.1.中国领先的办公IT综合解决方案供应商14 2.2.产品力+再制造能力+服务力，构建高壁深堑15 3.立足SMB办公场景，AI带来新的增长点21 4.财务分析及盈利预测24 4.1.营收稳步增长，毛利率稳中有升24 4.2.盈利预测25 4.3.估值与投资建议26 5.风险提示28 图表目录 图表1：易点云公司盈利预测2 图表2：中国企业数量增加6 图表3：中国数字经济总体规模扩张6 图表4：中国企业IT支出稳定增长（百万美元）6 图表5：企业使用电脑数量（百万台）7 图表6：中国企业办公IT服务市场规模（十亿元）7 图表7：企业IT服务分类示意图8 图表8：中国企业办公IT服务市场结构8 图表9：直接买断模式的痛点贯穿办公IT服务采购与使用全链路9 图表10：用量付费模式市场份额（按市场收费，2021）9 图表11：用量付费模式市场份额（按设备数量，2021）9 图表12：用量付费办公IT市场分类10 图表13：用量付费模式的企业办公IT服务市场规模（十亿元）10 图表14：中国企业办公IT服务市场集中度11 图表15：前五大市场参与者介绍12 图表16：中国企业用量付费模式办公IT服务排名（按收入，2021）12 图表17：中国企业用量付费模式办公IT服务排名（按服务单位数量，2021） ..........................................................................................................................12 图表18：中国个人电脑再制造服务排名（按数量划分，2021）12 图表19：中国办公IT服务综合解决方案市场排名（按收入，2021）13 图表20：公司发展历程14 图表21：易点云高管团队14 图表22：易点云股权结构15 图表23：公司的一站式解决方案与传统租赁模式的区别15 图表24：企业客户通常面临复杂的IT服务供应商16 图表25：中国笔记本电脑消费人群类型占比16 图表26：公司再制造厂房产量17 图表27：公司再制造流程18 图表28：易拍机在线交易平台18 图表29：公司销售网络部署情况19 图表30：公司订阅客户数量19 图表31：公司服务订阅设备数量19 图表32：客户订阅情况19 图表33：Azure提供的AI相关产品21 图表34：微软Office商业版和消费版收入季度增速情况21 图表35：AWS业务和客户分类22 图表36：易智汇消费版可接入模型22 图表37：易智汇消费版计价标准22 图表38：OpenAI计价标准23 图表39：公司营业收入情况24 图表40：公司营收结构情况24 图表41：公司归母净利润情况24 图表42：公司分产品毛利润（亿元）24 图表43：公司毛利率情况25 图表44：公司三费率情况25 图表45：公司研发支出情况25 图表46：易点云收入拆分及预测26 图表47：易点云公司盈利预测27 图表48：可比公司估值比较27 1.办公IT市场需求强劲，用量付费模式空间广阔 1.1.企业数字化转型需求驱动IT投入，办公IT市场规模持续扩张 中小企业数量持续增长。企业IT服务是指使公司能够透过数字化工具及资源（包括计算硬件、网络设置、应用软件及相关维护服务）开展业务的全面服务内容。据国家市场监管总局数据显示，2023年底，我国企业总数达到5826.8万家，且据第四次全国经济普查结果显示，中小企业是我国企业的主体部分，其数量占到我国企业总数的99.8%。据弗若斯特沙利文预计，2026年中国企业数量将达到8400万家，2023-2026年CAGR为12.97%。 图表2：中国企业数量增加 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 20172018201920202021202220232026E 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 企业数量（百万家）YoY 资料来源：国家市场监管总局，公司公告，弗若斯特沙利文，东方财富证券研究所 受企业数量的增加及数字化转型需求驱动，中国企业IT支出稳定增长。据中国信通院统计，中国数字经济总体规模以10%以上的复合增长率持续扩张，并将于2025年将达到70.8万亿元。数字经济的发展驱动中国企业数字化转型，中国企业日益加大IT支出，据IDC国际数据公司预计，2026年中国企业IT总支出将达到2.8亿美元，企业IT服务市场得以快速发展。 图表3：中国数字经济总体规模扩张图表4：中国企业IT支出稳定增长（百万美元） 8025% 70 6020% 5015% 40 3010% 205% 10 00% 300 250