交银国际研究 公司更新 互联网 收盘价 港元288.80 目标价 港元390.00↑ 潜在涨幅 +35.0% 2024年3月21日 腾讯控股(700HK) 关注2024年新游戏及视频号表现,股东回报吸引 2023年4季度业绩:总收入1,552亿元(人民币,下同),同比/环比增7%/持平,基本符合我们/彭博市场预期,其中游戏同比-1%/社交-2%/金融企服+15%/广告+21%。毛利率/调整后运营利润率50%/32%,同比持续优化,调整后净利润427亿元,同比增44%,显著快于收入增长,主要因高毛利业务小游戏、视频号广告收入占比提升,以及低毛利的项目制云服务及音乐/游戏相关直播业务收入下降。调整后每股盈利4.44元,同比增46%,超出我们预期8%,与彭博市场预期基本一致。 4季度运营要点:1)社交网络收入同比降2%,因直播服务调整,但部分被视频号直播、音乐付费和小游戏收入增长抵消。小游戏2023年流水增50%+。2)游戏业务运营稳定,收入降1%,本土游戏降3%,主要因《王者荣耀》和《和平精英》增长承压,海外增1%,受Supercell部分游戏调整影响。3)广告增长受视频号及搜一搜新广告库存拉动明显,视频号用户使用时长全年同比增100%+,广告收入4季度同比翻倍,得益于点击率提升。4)金融科技维持同比双位数增长,受支付及财富管理拉动;企业服务增20%,视频号直播服务费贡献及云服务调整重组后收入稳定增长。 2024年展望:受益于本土新游戏逐步上线,如《地下城与勇士》(2季度),Supercell恢复,预计游戏收入将回归正增长。视频号将受益于商家 /用户生态建立,变现仍有提升空间。预计公司全年收入增8%到6600亿元。我们预计1季度收入增8%至1615亿元,主要受到支付及广告业务拉动,《元梦之星》仍需调整,游戏仍受春节及假期拉动头部游戏流水。由于年内新游戏及产品的推广费用增加,我们预计运营利润增速或较2023年放缓,但仍维持利润率持续释放趋势。 估值:我们上调2024/2025年收入预期1%,以反映新游戏及视频号收入预期,按核心盈利业务20倍市盈率,云业务2倍市销率,微调SOTP目标价至390港元(原388港元),对应2024/25年19/16倍市盈率。2023年分红率14%及2024年1000亿港元的回购(约为净利润的50%),对应股东回报率5%,处于行业较高水平,现价对应2024年市盈率13.8倍,PEG0.8 倍,AI大模型应用加速,也将带动估值回调,维持买入。 财务数据一览年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入(百万人民币) 554,552 609,015 659,636 714,460 766,260 同比增长(%) -1.0 9.8 8.3 8.3 7.3 净利润(百万人民币) 115,649 157,688 185,818 222,831 242,831 每股盈利(人民币) 11.86 16.39 19.37 23.28 25.42 同比增长(%) -6.9 38.1 18.2 20.2 9.2 前EPS预测值(人民币) 18.01 20.59 调整幅度(%) 7.6 13.0 市盈率(倍) 22.4 16.2 13.7 11.4 10.5 每股账面净值(人民币) 80.31 85.28 90.70 96.34 103.62 市账率(倍) 3.31 3.12 2.93 2.76 2.57 股息率(%) 0.9 1.3 1.1 1.3 1.4 资料来源:公司资料,交银国际预测^净利润和每股盈利基于Non-GAAP基础 个股评级 买入 1年股价表现 700HK恒生指数 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% 3/237/2311/233/24 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(港元)388.20 52周低位(港元)262.20 市值(百万港元)2,684,346.90 日均成交量(百万)15.62 年初至今变化(%)(1.63) 200天平均价(港元)298.16 资料来源:FactSet 谷馨瑜,CPA connie.gu@bocomgroup.com (86)1088009788-8045 孙梦琪 mengqi.sun@bocomgroup.com (86)1088009788-8048 赵丽,CFA zhao.li@bocomgroup.com (86)1088009788-8054 蔡涵 hanna.cai@bocomgroup.com (86)1088009788-8041 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分,必须阅读。下载本公司之研究报告,可从彭博信息:BOCM或https://research.bocomgroup.com 2023年4季度业绩概览 图表1:2023年4季度业绩概览 年结12月31日(百万人民币) 4Q23 环比 (%) 同比 (%) 交银国际预测 差异 (%) 点评 收入增值服务 69,079 -9 -2 71,882 -4 社交网络 28,200 -5 -1 29,791 -5 视频号直播、音乐付费拉动增长,部分被直播业务调整所抵消 本土游戏 26,979 -18 -3 27,938 -3 新游《无畏契约》、《命运方舟》贡献收入,部分抵消《王者荣耀》和《和平精英》下降 海外游戏 13,900 5 1 14,153 -2 Supercell部分游戏调整,PUBGMOBILE、VALORANT增长稳健 金融科技及企业服务 54,379 4 15 53,634 1 支付业务同比增双位数,企业服务20%同比增速,云服务稳定增长 网络广告 29,794 16 21 27,998 6 视频号收入同比翻倍,广告垂直行业均实现同比增长(除汽车),互联网服务、大健康及消费品增长显著 其他 1,944 75 -26 2,424 -20 总收入 155,196 0 7 155,938 0 彭博一致预期 157,424 收入成本 (77,632) -1 -7 (80,297) -3 毛利 77,564 1 25 75,641 3 毛利率(%) 50 49 增值服务 54 53 高利润率的小游戏收入增长,低毛利的音乐/游戏直播业务调整下收入下降 金融科技及企业服务 44 42 收入结构转向商业支付,高利润率的直播电商业务收入增长及云成本优化 网络广告 57 53 高利润率的视频号广告贡献增量 其他 (16) (1) 营销开支 (10,971) 39 79 (8,577) 28 增加游戏广告及推广力度 一般及行政开支 (27,175) 3 -1 (26,850) 1 运营利润 41,401 -7 42 43,757 -5 运营利润率(%) 27 28 税前利润 37,508 -22 -66 43,836 -14 税项 (9,658) -12 111 (9,892) -2 归属母公司股东净利润 27,025 -25 -75 33,294 -19 净利润率(%) 17 21 Non-IFRS运营利润 49,135 -5 35 49,787 -1 Non-IFRS运营利润率(%) 32 -5 26 32 -1 Non-IFRS净利润 42,681 -5 44 39,555 8 Non-IFRS净利润率(%) 28 25 摊薄每股盈利(元) 2.81 -25 -74 3.47 -19 Non-IFRS摊薄每股盈利(元) 4.44 -5 46 4.12 8 彭博一致预期 4.45 资料来源:公司资料,彭博,交银国际预测 图表2:总收入及增速图表3:收入结构 (十亿人民币) 25% 20% 13% 11%11%10% 8% 7% 0% 1% -3%-2% 135138142144135134140145150149155155 160 150 140 130 1Q21 2Q21 120 总收入同比 100% 80% 60% 40% 20% 0% 增值服务金融科技及企业服务网络广告其他 16%17%16%15%13%14%15%17%14%17%17%19% 29%30%30%33%32%31%32%33%32%33%34% 35% 54%52%53%50%54%53%52%49%53%50%49%45% 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 资料来源:公司资料,交银国际资料来源:公司资料,交银国际 毛利率 调整后运营利润率 49%50% 46%45% 44% 42%43%44%43% 47% 45% 40% 33% 32%31% 31% 32% 29% 30% 26% 27% 25% 23% 25% 图表4:毛利率及调整后运营利润率图表5:分板块毛利润 55% 50% 45% 40% 35% 30% 25% 20% (十亿人民币) 7778 68 71 636363 6262 1317 58 101110 57 7 13 58 8 14 912 10 9 11 17 21 13 19 24 13 12 13 15 16 403840 3537 3638 35 43 40 42 37 80 60 40 20 1Q21 2Q21 0 增值服务金融科技及企业服务网络广告 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 资料来源:公司资料,交银国际*2022年开始费用项调整资料来源:公司资料,交银国际 图表6:调整后净利润、增速及利润率图表7:营销、研发及行政费用占收比 44% 39% 33% 27% 24%25%22% 13% 22% -2%17% 20% 29%28% 19%21%23%19%22% 25% -17% 2% -25%-23% 333432252628323033384543 (十亿人民币) 50 40 30 20 10 调整后净利润调整后净利率同比 12% 10% 8% 6% 营销费用研发费用行政费用 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 04% 资料来源:公司资料,交银国际资料来源:公司资料,交银国际 游戏 图表8:本土游戏收入及增速图表9:海外游戏收入及增速 (十亿人民币) 9% 8% 6% 5% 5% 1% 0.1% -1%-1% -3% -6% -7% 333234303332312835323327 40 本土游戏同比 (十亿人民币) 52% 35% 29% 19% 25%19% 14% 4% 4% 5% -2% 1% 101111131111121413131314 16 海外游戏同比 3012 208 104 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 00 资料来源:公司资料,交银国际资料来源:公司资料,交银国际 社交网络 图表10:付费订阅用户数(视频、音乐和阅读)图表11:微信/QQ月活跃用户数及付费用户 (百万) 125 125 129 124124122 120119 113 94 115 99