美联储3月议息会议点评：降息担忧暂时缓解

宏观点评 降息担忧暂时缓解——美联储3月议息会议点评 证券研究报告|宏观经济研究 2024年03月21日 事件：北京时间3月21日凌晨2点，美联储公布3月议息决议。 核心结论：美联储如期维持利率不变，上调经济和通胀预测，点阵图维持年内降息 75bp，并释放出即将开始放慢缩表的信号，整体基调偏鸽。会议过后，市场降息预期小幅升温，目前6月降息概率超过80%、全年降息75bp概率达到100%。本次会议极大缓解了市场对降息延后的担忧，短期风险偏好有望修复；不过从中长期看，本轮降息空间可能有限，这可能成为下半年市场关注的因素。 1、美联储维持利率不变，点阵图维持年内降息75bp，鲍威尔讲话偏鸽派。 >会议决议：美联储维持联邦基金目标利率5.25-5.5%不变，符合市场预期，距去年7月最后一次加息以来已暂停8个月，同时继续按照此前的计划实施缩表。会议声明方面，对就业的表述从“年初以来就业增长有所放缓但依然强劲”改为了“就业增长保持强劲”，其余内容均与上次会议保持一致。 >点阵图：2024年底利率预期保持4.5-4.75%不变，即依然预期2024年降息75bp；2025年底利率预期从3.5-3.75%上调至3.75-4.0%，即2025年从降息100bp调整为降息75bp；2026年底利率预期从2.75-3.0%上调至3.0-3.25%，即2026年维持降息75bp。点阵图有两处细节值得关注：一是主张2024年降息50bp或更少的官员从8人增加至9人、主张降息75bp以上的官员从5人减少至1人；二是官员们上调了长期利率预测，中位数预期从2.5%上调至2.6%。 >经济预测：2024Q4实际GDP同比预测从1.4%上调至2.1%，2025和2026年也小幅上调；2024Q4失业率预测从4.1%下调至4.0%，未来两年变化不大；2024Q4PCE通胀预测维持2.4%不变，核心PCE通胀预测从2.4%上调至2.6%，未来两年通胀预测变化不大。与彭博调查最新的一致预期相比，美联储对经济的预期比市场更乐观，对通胀的预测略高于市场。 >鲍威尔讲话：鲍威尔表示，经济取得了相当大的进展，通胀已经大幅缓解，最近两个月的通胀数据回升没有改变整体形势，不会过度反应，认为上半年通胀数据偏强是正常的。政策利率可能已经达到峰值，在今年某个时候开始放松货币政策是合适的，将逐次会议做出决定。金融状况正在给经济活动带来压力，仅凭强劲的就业增长不足以推迟降息。无法确定长期利率是否已经上升，直觉认为利率不会降至非常低的水平。本次会议上讨论了放慢缩表，正在研究具体方案，预计将在不久后开始实施。 2、会议过后，美股和黄金上涨、美元指数下跌，降息预期小幅升温。 >资产价格表现：FOMC声明公布后，美股和黄金快速走高，美元指数和美债收益率快速跳水。截至3/21收盘，标普500、纳斯达克、道琼斯指数分别上涨0.9%、1.3%、1.0%，10Y美债收益率下行2.2bp至4.27%，美元指数下跌0.4%至103.4，现货黄金上涨0.7%至2201.6美元/盎司。 >降息预期变化：利率期货显示，本次会议过后，市场预期5月降息概率仍维持20%以下，6月降息概率从不到70%升至80%以上，全年降息75bp的概率从90%左右升至100%，并且目前有超过30%的概率降息100bp。 3、本次会议极大缓解了市场对降息延后的担忧，但本轮降息幅度可能不会太大。 >会议信号：本次FOMC会议前，由于连续2个月就业和通胀数据超预期，市场担忧美联储可能推迟降息时点，点阵图显示的年内降息幅度也可能下调至50bp。但本次会议表明，通胀和就业数据并未改变美联储对前景的判断，从而令市场情绪得到了极大提振。目前看，5月开始放慢缩表、6月首次降息是大概率事件，短期流动性有望维持宽裕，市场风险偏好也将有所修复。 >中长期降息前景：在年度海外策略报告中我们曾指出，当前美国宏观环境高度类似1995-1998年，即经济软着陆+通胀韧性+新技术革命。1995年和1998年美国经济明显放缓时期，美联储均启动了预防式降息，两次都是半年内降息75bp，而后随着经济企稳反弹降息也停止。因此，今年下半年降息75bp可以期待，但如果美国经济未发生衰退，通胀也持续保持高位，不排除2025年美联储不再降息，这一情形可能会在下半年成为市场逐渐关注的因素。 风险提示：美国经济、通胀、美联储货币政策等持续超预期。 作者 分析师熊园 执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师刘新宇 执业证书编号：S0680521030002邮箱：liuxinyu@gszq.com 相关研究 1、《日本时隔17年加息，影响几何？》2023-12-9 2、《警惕美国“二次通胀”风险——美国2月CPI点评》2024-3-13 3、《2月美国就业超预期的信号——兼评黄金创新高》 2024-3-9 4、《美国就业高增的真相——兼评1月非农》2024-2-4 5、《“肥尾”阶段——2024年海外宏观展望》 2023-11-28 请仔细阅读本报告末页声明 图表1：近3次FOMC声明对比（红色表示表述变化） 2023年12月FOMC声明 2024年1月FOMC声明 2024年3月FOMC声明 维持利率5.25-5.5%不变。将密 维持利率5.25-5.5%不变。将密 维持利率5.25-5.5%不变。将密切关注即将到来的信息并评估其对货币政策的影响。在确定利率区间的任何调整时，将考虑最新数据、前景变化、风险平衡。预计在更有信心实现2%的通胀目标之前，不适合降低利率。 切关注即将到来的信息并评估其 切关注即将到来的信息并评估其 对货币政策的影响。在确定可能 对货币政策的影响。在确定利率 利率 适合的使通货膨胀回到2%的任何（新增了“any”）额外紧缩 区间的任何调整时（删除了“额外紧缩幅度”），将考虑最新数 幅度时，将考虑累积收紧幅度、货币政策对经济和通胀影响的滞 据、前景变化、风险平衡。预计在更有信心实现2%的通胀目标 后性，以及经济和金融发展。 之前，不适合降低利率。 根据此前确定的缩表计划，继续 缩表 减少国债和MBS持有量。 根据此前确定的缩表计划，继续减少国债和MBS持有量。 根据此前确定的缩表计划，继续减少国债和MBS持有量。 经济 近期经济增速较第三季度的强劲 增长有所放缓，自今年早些时候 以来，就业增长有所放缓但依然强劲，失业率保持低位。美国银行体系健康且有韧性，家庭和企业的金融和信贷条件收紧可能会对经济、就业和通胀造成压力， 这些影响的程度仍然不确定。 近期经济活动稳步（solid）扩张， 自去年初以来，就业增长有所放近期经济活动稳步（solid）扩张， 缓但依然强劲，失业率保持低位。就业增长保持强劲，失业率保持 委员会判断，实现就业和通胀目 标的风险正在趋向更好的平衡。经济前景不明朗（删除了银行体 系和信贷紧缩的相关表述）。 低位。委员会判断，实现就业和 通胀目标的风险正在趋向更好的平衡。经济前景不明朗。 过去一年通胀有所放缓，但仍处 于高位。委员会仍然高度关注通 通胀 胀风险。坚定致力于让通胀回到 2%的目标。 过去一年通胀有所放缓，但仍处 于高位。委员会仍然高度关注通胀风险。坚定致力于让通胀回到2%的目标。 过去一年通胀有所放缓，但仍处 于高位。委员会仍然高度关注通胀风险。坚定致力于让通胀回到2%的目标。 资料来源：FED，国盛证券研究所 图表2：2023年12月FOMC会议利率点阵图图表3：2024年3月FOMC会议利率点阵图 资料来源：FED，国盛证券研究所资料来源：FED，国盛证券研究所 美联储12月预测美联储3月预测彭博一致预期 图表4：美联储3月经济预测与12月预测、市场一致预期对比（单位%，红色上调，绿色下调） 实际GDP同比 24Q4 1.4 2.1 1.3 25Q4 1.8 2.0 - 26Q4 1.9 2.0 - 长期 1.8 1.8 - 失业率 24Q4 4.1 4.0 4.1 25Q4 4.1 4.1 - 26Q4 4.1 4.0 - 长期 4.1 4.1 - PCE通胀 24Q4 2.4 2.4 2.2 25Q4 2.1 2.2 - 26Q4 2.0 2.0 - 长期 2.0 2.0 - 核心PCE通胀 24Q4 2.4 2.6 2.3 25Q4 2.2 2.2 - 26Q4 2.0 2.0 - 长期 - - - 资料来源：FED，Bloomberg，国盛证券研究所 FOMC声明公布 10Y美债收益率，左 标普500指数，右 鲍威尔发布会开始 现货黄金，左 FOMC声明公布 鲍威尔发布会开始 美元指数，右 图表5：FOMC会议前后，美股和美债表现图表6：FOMC会议前后，美元和黄金表现 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 图表7：FOMC会议过后，市场降息预期小幅升温 联邦基金利率期货隐含的美联储加息次数 （一次对应25bp，数字下降表示降息） FOMC前 FOMC后 -0.1-0.1 -0.7-0.8 -1.1 -1.3 -1.7 -2.1 -2.2 -2.6 -2.9 -3.3 次 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 -2.0 -2.5 -3.0 -3.5 -4.0 24-524-624-824-924-1124-12 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 图表8：参照1995和1998年，本轮降息空间可能有限 NBER衰退期联邦基金目标利率（%） 核心CPI同比（%）制造业PMI（%，右） 1275 70 10 65 860 55 6 50 445 40 2 35 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024 030 资料来源：Wind，国盛证券研究所 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行