业绩符合预期，索康尼首年盈利形成第二增长曲线

买入（维持） 业绩符合预期，索康尼首年盈利形成第二增长曲线 公司研究|年报点评特步国际01368.HK 股价（2024年03月19日）4.95港元 52周最高价/最低价10.1/3.61港元 目标价格7.33港元 总股本/流通H股（万股）264,146/264,146 H股市值（百万港币）13,075 公司发布2023年报，实现收入143.5亿，盈利10.3亿，同比分别增长10.9%和11.8%，业绩基本符合市场预期。末期每股股息8港仙，全年派息比例50%。 主品牌增长平稳，索康尼2023年成为首个盈利的新品牌。分品牌来看，1）主品牌：2023年收入同比增长7.4%至119.5亿，毛利率同比提升0.7pcts，经营利润率 同比持平；2）专业运动：2023年收入同比增长98.9%至7.96亿，毛利率同比下滑0.9pcts，主要由于2023年开启了相对低毛利率的批发模式。索康尼2023年成为首个盈利的新品牌。3）时尚运动：收入同比增长14.3%至16亿，其中中国内地增长达224.3%，是增长的核心驱动，毛利率同比提升7.2pcts，主要由于高毛利率的国内DTC业务快速推进。 库存去化顺利，整体运营情况较为健康。报表层面来看，根据wind数据，存货周转天数从23H1的113天，下降至23年底的89天，基本完成公司制定的保增长、清库存的目标。2023年公司经营活动现金流净额同比增长119.5%，表现健康。 立足消费和行业大环境，我们谨慎预期2024年业绩。具体来看：1）收入：预计24年集团层面增长不低于10%，其中主品牌目标增长不低于10%，专业运动目标增长30-40%，时尚运动目标增速与集团增速持平；2）盈利：预计净利润增长目标快于销售增长。 我们对公司中长期成长性保持乐观态度，一方面，公司主品牌坚持大众运动品牌定位，国内跑步第一品牌的地位逐步稳固；另一方面，随着索康尼品牌的盈利和其他新品牌的快速成长，以及索康尼和主品牌逐渐产生的协同效应，我们认为公司多品 牌运营能力持续得到验证，中长期成长性值得关注。 盈利预测与投资建议 根据年报，我们调整盈利预测并引入2026年盈利预测（下调了24-25年收入和管理费用率，上调了毛利率和销售费用率），预计2024-2026年每股收益分别为0.45、0.52和0.61元（原2024-2025年为0.47和0.56元），参考可比公司，维持2024年15倍估值，对应目标价7.33元（1人民币=1.0863港币），维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧，经济恢复不及预期，去库存进度低于预期等 国家/地区中国 行业纺织服装 核心观点 1周 1月 3月 12月 绝对表现% 8.32 19.28 14.06 -37.4 相对表现% 11.62 16.97 13.91 -22.09 恒生指数% -3.3 2.31 0.15 -15.31 报告发布日期2024年03月20日 施红梅021-63325888*6076 shihongmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860511010001 朱炎021-63325888*6107 zhuyan3@orientsec.com.cn 收购索康尼相关资产，主品牌双十一表现不及预期 2023-12-24 Q3流水增长符合预期，关注双十一库存去 2023-10-21 化情况库存周转天数有所上升，新品牌索康尼率 2023-08-24 先盈利 执业证书编号：S0860521070006香港证监会牌照：BSW044 公司主要财务信息 2020A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 12,930 14,346 15,919 17,730 19,645 同比增长(%) 29.1% 10.9% 11.0% 11.4% 10.8% 营业利润(百万元) 1,464 1,580 1,725 2,051 2,401 同比增长(%) 4.9% 7.9% 9.2% 18.9% 17.1% 归属母公司净利润(百万元) 922 1,030 1,190 1,381 1,617 同比增长(%) 1.5% 11.8% 15.6% 16.0% 17.0% 每股收益（元） 0.35 0.39 0.45 0.52 0.61 毛利率(%) 40.9% 42.2% 42.5% 42.9% 43.3% 净利率(%) 7.1% 7.2% 7.5% 7.8% 8.2% 净资产收益率(%) 11.2% 11.6% 12.6% 13.6% 14.7% 市盈率（倍） 13.1 11.7 10.1 8.7 7.4 市净率（倍） 1.4 1.3 1.3 1.2 1.1 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2020A 2023A 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2020A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 4,467 4,163 7,897 8,802 9,759 营业收入 12,930 14,346 15,919 17,730 19,645 存货 2,287 1,794 1,215 1,282 1,771 营业成本 (7,639) (8,296) (9,151) (10,126) (11,143) 应收账款 3,809 4,518 4,723 5,569 5,835 毛利 5,292 6,050 6,768 7,603 8,502 预付款项 1,371 1,112 1,985 2,205 2,437 销售费用 (2,690) (3,369) (3,789) (4,184) (4,577) 其他 404 457 498 566 612 管理费用 (1,454) (1,540) (1,693) (1,867) (2,059) 流动资产合计 12,338 12,044 16,317 18,424 20,415 其他收入 317 439 438 499 535 固定资产 1,368 1,592 1,886 2,203 2,543 营业利润 1,464 1,580 1,725 2,051 2,401 有使用权资产 686 818 818 818 818 财务成本净额 (91) (145) (65) (123) (143) 无形资产 723 723 714 704 694 应占联营公司损益 (12) 15 15 15 15 商誉 830 842 842 842 842 除税前溢利 1,361 1,449 1,674 1,942 2,272 其他 549 1,306 1,363 1,366 1,369 所得税 (449) (416) (481) (558) (653) 非流动资产合计 4,155 5,281 5,622 5,932 6,266 净利润(含少数股东权益) 912 1,033 1,193 1,384 1,620 资产总计 16,494 17,325 21,939 24,356 26,681 净利润(不含少数股东权益) 922 1,030 1,190 1,381 1,617 短期借款 2,231 954 4,449 5,671 6,614 少数股东损益 (9) 3 3 3 3 应付账款 2,772 2,531 3,298 3,193 3,999 其他综合收益 (111) 8 71 0 0 租赁负债 108 144 130 130 130 综合收益总额 802 1,041 1,265 1,384 1,620 应付税项 108 557 557 557 557 综合收益总额(母公司) 811 1,038 1,262 1,381 1,617 其他 1,426 1,666 1,410 2,015 1,779 综合收益总额(少数股东) (9) 3 3 3 3 流动负债合计 6,645 5,851 9,843 11,567 13,080 每股收益 0.35 0.39 0.45 0.52 0.61 递延所得税负债 310 243 243 243 243 长期借款 193 1,691 1,691 1,691 1,691 主要财务比率 其他 1,039 617 631 631 631 2020A 2023A 2024E 2025E 2026E 非流动负债合计 1,542 2,552 2,566 2,566 2,566 成长能力 负债合计 8,187 8,402 12,409 14,132 15,646 营业收入 29.1% 10.9% 11.0% 11.4% 10.8% 股本 23 23 23 23 23 营业利润 4.9% 7.9% 9.2% 18.9% 17.1% 储备 8,221 8,839 9,443 10,134 10,942 归属于母公司净利润 1.5% 11.8% 15.6% 16.0% 17.0% 少数股东权益 63 61 64 67 70 获利能力 股东权益合计 8,307 8,923 9,530 10,224 11,035 毛利率 40.9% 42.2% 42.5% 42.9% 43.3% 负债和股东权益总计 16,494 17,325 21,939 24,356 26,681 归母净利率 7.1% 7.2% 7.5% 7.8% 8.2% ROE 11.2% 11.6% 12.6% 13.6% 14.7% 现金流量表偿债能力单位:百万元 2020A 2023A 2024E 2025E 2026E 资产负债率 49.6% 48.5% 56.6% 58.0% 58.6% 归母净利润 921.7 1,030.0 1,190.4 1,381.4 1,616.8 流动比率 1.86 2.06 1.66 1.59 1.56 折旧摊销 241.2 311.6 180.7 208.5 239.3 速动比率 1.51 1.75 1.53 1.48 1.43 营运资金变动 -652.7 283.8 106.1 -712.4 -475.5 财务费用 91.2 145.5 65.2 123.3 143.1 营运能力 其它 -29.6 -516.0 - - - 应收账款周转率 3.7 3.4 3.4 3.4 3.4 经营活动现金流 572 1,255 1,542 1,001 1,524 存货周转率 4.0 4.1 6.1 8.1 7.3 资本支� 152 (776) (656) (507) (561) 总资产周转率 0.8 0.8 0.8 0.8 0.8 于联营公司之权益 (47) (304) 0 0 0 每股指标（元） 其他 (978) 165 0 0 0 每股收益 0.35 0.39 0.45 0.52 0.61 投资活动现金流 (873) (915) (656) (507) (561) 每股经营现金流 0.22 0.48 0.58 0.38 0.58 股本 0.1 0.0 - - - 每股净资产 3.14 3.38 3.61 3.87 4.18 借款 644 221 3,495 1,222 943 其他 (880) (683) (586) (811) (948) 估值比率 筹资活动现金流 (236) (461) 2,909 411 (5) 市盈率 13.1 11.7 10.1 8.7 7.4 现金净增加额 (537) (122) 3,796 905 958 市净率 1.4 1.3 1.3 1.2 1.1 资料来源：东方证券研究所 分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师