四季度毛利率改善显著，24年智能驾驶技术下探

小鹏汽车-W(9868.HK) 汽车 2024年03月20日 四季度毛利率改善显著，24年智能驾驶技术下探 推荐（维持） 股价：40.55元（港币） 主要数据 行业汽车 公司网址www.xiaopeng.com 大股东/持股SimplicityHoldingLimited/18.93% 实际控制人何小鹏 总股本(百万股)1886.85 流通A股(百万股) 流通B/H股(百万股) 总市值（亿元）694.13 流通A股市值(亿元) 每股净资产(元)19.25 资产负债率(%)56.84 行情走势图 证券分析师 王德安投资咨询资格编号 S1060511010006 BQV509 WANGDEAN002@pingan.com.cn 王跟海投资咨询资格编号 S1060523080001 WANGGENHAI964@pingan.com.cn 事项： 小鹏汽车发布2023年四季度业绩报告，2023年四季度公司实现营业收入130.5亿元，同环比分别增长153.9%/53.0%，四季度公司亏损达到13.5亿元，同环比收窄42.9%/65.3%。2023年全年公司实现营业收入达到306.8亿元，同比增长14.2%，全年净亏损达到103.8亿元，同比扩大13.5%。截至2024年底，公司在手现金及等价物达到457亿元。 平安观点： 四季度毛利率顺利转正。2023年四季度公司交付新车60158台，同环比 分别增加170.9%/50.4%，符合公司此前给出的四季度5.95~6.35万台的交付指引。公司四季度汽车销售收入达到122.3亿元，对应单车营收为20.3万元，同环比基本保持稳定。毛利率方面，公司四季度整体毛利率为6.2%，环比三季度提升8.9个百分点，其中四季度汽车销售业务毛利率为4.1%，环比三季度增加10.1个百分点，公司按照此前规划顺利在23年四季度实现毛利润转正。小鹏汽车给出的24年一季度交付指引为2.1~2.25万台，同比增长15.2%~23.4%，对应总营收为58亿~62亿元，同比增长43.8%~53.7%，营收增速明显高于销量增速，这主要是由于X9的上市交付带来的单车营收的增长。 四季度费用增长相对克制，亏损同环比实现较大幅度收窄。费用方面，公司四季度研发费为13.1亿元，同比增长6.3%，环比维持稳定，公司2023 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 26855 30676 54032 77257 102603 YOY(%) 28.0 14.2 76.1 43.0 32.8 净利润(百万元) -9139 -10376 -6873 -752 3415 YOY(%) -87.9 -13.5 33.8 89.1 554.1 毛利率(%) 11.5 1.5 8.9 16.4 17.9 净利率(%) -34.0 -33.8 -12.7 -1.0 3.3 ROE(%) -24.8 -28.6 -23.3 -2.6 10.6 EPS(摊薄/元) -4.84 -5.50 -3.64 -0.40 1.81 P/E(倍) -7.5 -6.6 -9.9 -90.6 20.0 P/B(倍) 1.8 1.9 2.3 2.4 2.1 年累计研发费用为52.8亿元，同比增长1.2%。销售管理费用方面，公司四季度销售管理费用达到19.4亿元，同环比分别增长10.3%/14.4%，销售管理费用率达到14.8%，同环比下降19.3/5.0个百分点。由于四季度在费用增长相对克制以及营收和毛利率的改善，公司四季度的营业亏损同环比分别收窄18.4%/35.0%，达到20.5亿元，对应单车亏损为3.4万元（营业利润/车型销量），同环比分别改善7.9万/4.5万元。 公 司报告 公 司年报点评 证券研究报告 小鹏汽车-W·公司年报点评 新品牌即将推出，智能驾驶技术下探。公司董事长、CEO何小鹏近期在中国电动汽车百人会论坛中披露小鹏汽车将发布全新品牌，进军10-15万元级别汽车市场，品牌首款车型将在2024年下半年上市，该品牌致力于打造“年轻人的第一台AI智驾汽车”，小鹏汽车将高阶智驾能力带到10-15万元A级车市场。此外小鹏汽车加快车型的推出节奏，根据何小鹏表示，小鹏汽 车未来三年将推出10多款全新车型，加上配套全球化的左舵、右舵车型和升级的改款车型，整个SOP的车型数量会接近30 个。同时，2024年小鹏汽车将进一步扩大销售网络覆盖，加速渠道下沉，计划到今年三季度，销售门店数量将会增加到600 家。 盈利预测与投资建议：结合公司2023年业绩以及公司最新情况，我们调整公司2024~2025年营业收入预测为540亿/773亿元（原净利润预测为533亿/790亿元），对应2024~2025年净利润预测分别为-69亿/-8亿元（原净利润预测为-64亿/-11亿 元），并新增公司2026年营收预测为1026亿元，对应净利润预测为34亿元。公司在智能驾驶领域处于国内领先地位，新品牌的推出将实现公司智能驾驶技术的下探，同时跟大众的合作也将降低公司的采购成本，我们维持公司“推荐”评级。 风险提示：1）公司2024年新车销量不达预期；2）毛利率改善情况不达预期；3）公司短期内仍将处于亏损状态，公司基本面可能出现恶化。 2/4 小鹏汽车-W·公司年报点评 资产负债表单位：百万元利润表单位：百万元 货币资金243025403772610260 应收账款2716473767738995 预付款项、现金及其他438476981100714617 其他应收款0000 存货552685031115314554 其他流动资产17593449876432485427 流动资产总计5452271328100982133854 长期股权投资0000 固定资产10954923875225806 在建工程0000 无形资产9194766261294597 长期待摊费用0000 其他非流动资产9492949294929492 非流动资产合计29641263922314419895 资产总计8416397720124126153750 短期借款525375611448518046 应付账款22210329334319756370 其他流动负债8648143642037427003 流动负债合计361125485878056101419 长期借款565173351129514141 其他非流动负债6072607260726072 非流动负债合计11722134061736720212 负债合计478346826595423121631 股本0000 储备34498344983449834498 留存收益1831-5042-5794-2379 归属于母公司股东权益36329294562870432118 归属于非控制股股东权0000 权益合计36329294562870432118 负债和权益合计8416397720124126153750 会计年度2023A2024E2025E2026E 现金流量表单位：百万元 税后经营利润-3848-6913-8123335 折旧与摊销0324932493249 财务费用-991-1621-2318-3078 其他经营资金5799-19267-11058-10535 经营性现金净流量960-24552-10939-7030 投资性现金净流量0406080 筹资性现金净流量05613132029484 现金流量净额960-1889923232535 资料来源：同花顺iFinD，平安证券研究所 营业额306765403277257102603 会计年度2023A2024E2025E2026E 会计年度2023A2024E2025E2026E 销售成本30225492426458984286 其他费用0650075008000 销售费用0281033994104 管理费用5277421550996156 财务费用-991-1621-2318-3078 其他经营损益0200200200 投资收益0000 公允价值变动损益0000 营业利润-3834-6913-8123335 其他非经营损益-6560406080 税前利润-10394-6873-7523415 所得税-18000 税后利润-10376-6873-7523415 归属于非控制股股东利润0000 归属于母公司股东利润-10376-6873-7523415 EBITDA-11385-52451793585 NOPLAT-4811-8534-3130257 EPS(元)-5.50-3.64-0.401.81 主要财务比率 会计年度2023A2024E2025E2026E 成长能力 营收额增长率(%)14.276.143.032.8 EBIT增长率(%)-13.325.463.9111.0 EBITDA增长率(%)-31.953.9103.41904.5 税后利润增长率(%)-13.533.889.1554.1 盈利能力 毛利率(%)1.58.916.417.9 净利率(%)-33.8-12.7-1.03.3 ROE(%)-28.6-23.3-2.610.6 ROA(%)-12.3-7.0-0.62.2 ROIC(%)-14.7-32.8-7.10.5 估值倍数 P/E-6.6-9.9-90.620.0 P/S2.21.30.90.7 P/B1.92.32.42.1 股息率0.00.00.00.0 EV/EBIT0.9-1.8-8.495.6 EV/EBITDA0.9-2.8144.29.0 EV/NOPLAT2.1-1.7-8.2125.4 3/4 平安证券研究所投资评级： 股票投资评级: 强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现20%以上） 推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现10%至20%之间）中性（预计6个月内，股价表现相对市场表现在±10%之间） 回避（预计6个月内，股价表现弱于市场表现10%以上） 行业投资评级: 强于大市（预计6个月内，行业指数表现强于市场表现5%以上）中性（预计6个月内，行业指数表现相对市场表现在±5%之间）弱于大市（预计6个月内，行业指数表现弱于市场表现5%以上） 公司声明及风险提示： 负责撰写此报告的分析师（一人或多人）就本研究报告确认：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。 平安证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本公司研究报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。未经书面授权刊载或者转发的，本公司将采取维权措施追究其侵权责任。 证券市场是一个风险无时不在的市场。您在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。请您务必对此有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 免责条款： 此报告旨为发给平安证券股份有限公司（以下简称“平安证券”）的特定客户及其他专业人士。未经平安证券事先书面明文批准，不得更改或以任何方式传送、复印或派发此报告的材料、内容及其复印本予任何其他人。 此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠，但平安证券不能担保其准确性或完整性，报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价，报告内容仅供参考。平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任，除非法律法规有明确规定。客户并不能仅依靠此报告而取代行使独立判断。 平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法。报告所载资料、意见及推测仅反映分析员于发出此报告日期当日的判断，可随时更改。此报告所指的证券价格、价值及收入可跌可升。为免生疑问，此报告所载观点并不代表平安证券的立场。 平安