全球资产配置深度观察系列（更正）：不顾诸神：印度股市是莫迪经济学的成功！

2024年03月19日 不顾诸神：印度股市是莫迪经济学的成功！—全球资产配置深度观察系列（更正） 策略主题报告 证券研究报告 在今年我们仔细复盘2023年全球股市过程中，发现在全球经济逆风之下，印度股市凭借亮眼的表现异军突起，SENSEX30指数上涨18.74%，Nifty50涨20.03%，成为新兴市场不能忽视的重要存在。对于2023年印度股市的上涨，市场解释是充满争议的。有人认为对于印度股市的涨幅，其货币供应量的大幅上涨致使货币贬值和通胀的原因不应该被忽略。更有人警告：印度股市只不过是前年的土耳其和去年的阿根廷，时刻走在崩溃的边缘。而事实上，印度股市至今已经实现8年连续上涨，或许对于印度股市的中期解释需要更为丰富和深刻的观察。当我们追溯印度股市这八年，在这个拥有14亿人口的南亚大国，加速崛起成为全球经济新引擎的背后，其领 导人莫迪的所做所为成为股市过去8年上涨的重要观察对象。莫迪于1950 年9月17日出生在印度古吉拉特邦瓦德纳加尔小镇的一个下层种姓家庭， 1995年年底升任人民党全国秘书长，走入印度的政治高层。在2014和2019年总统选举中，印度人民党通过打造莫迪“人民偶像”的政治形象，善于利用印度底层人民的民粹主义情绪、宗教多元性以及强大的政治动员策略成功连任最高领导人。可以明确，印度股市八连涨是印度向全球彰显大国梦最佳的注脚，而背后的核心是“莫迪经济学”的成功。 客观看，印度大国之梦背后的历史、现实和挑战使得它成为一个充满复杂性的议题。回望历史长河，印度从殖民压迫的苦难中反抗，获得独立与新生。独立初期踌躇满志想以改革实现强国，却深陷制度与种族泥沼。90年代经济自由化改革借全球化浪潮初露头角，却仍迎来国际化竞争加剧和国内落后基本国情的双重阻碍。在2014年莫迪上台之前，印度自由化、私有化、市场化和全球化经济改革并不彻底也不成功，社会不平等、基础设施不足、环境问题等问题愈发严重，长期增长隐忧渐趋凸显。与此同时，印度政府处于瘫痪状态，无法遏制腐败以及完成大型公共项目。莫迪上台后对内推出围绕科技创业和工业繁荣的“印度制造”经济政策和改革方案，对外虽有雄心但在外交层面灵活圆滑，美印“蜜月”环境中面对国际资源“左右逢源”，外资持续大幅流入，实事求是理念态度和务实重干的工作风格使得印度自莫迪执政以来GDP保持每年6.5%的高速增长（除2020疫情年外），并成功推动印度在全球经济中的竞争力提升。被称为“莫迪经济学”站在印度股市定价的角度来看，“莫迪经济学”之所以带动印度股市八连涨背后的核心原因有以下三点：1、在新冠疫情和中美大国博弈发生以来，逆全球化下印度成为重要受益者，坚定市场力量主导，吸引大量外资流入配置印度资产；2、面对全球经济波动，牺牲汇率稳定性，国内经济以保持国内银行资本充足率与房地产市场稳健发展为首要；3、在债务与发展的关系认知中，印度政府采取较为容忍的态度，不畏惧赤字率约束，债务高增长推动经济持续增长。此外，印度股市制度设计遵循以投资者为本的基本原则，除了严格退市机制以及对投资者的赔偿制度外，目前实行T+1的交易规则，并在去年12月份发了征求意见稿中提及的T+0制度，向个人投资者进行倾斜。 风险提示：印度大选结果不及预期，地缘政治变化超预期 林荣雄分析师 SAC执业证书编号：S1450520010001 2024-02-25 2024-02-18 2024-02-08 2024-03-03 2024-02-29 两会临近：如何评估市场？ 透视A股：历史上两会后市场有何特征？ 站在3000点：继续高看OR步入大跌后的震荡？ 节后定价核心：中小盘重生 +科技出海双主线崛起 产业全球竞争力总论：未来 3年大盘成长的投资胜负 手！——面向中国企业“新大航海”时代的投资方法论 相关报告 linrx1@essence.com.cn 此报告为3月11日发布的同名报告更正版更正内容： 1.更正了当前印度股市交易制度，按照SEBI官网公布内容，在制度安排上，印度证券交易委员会履行其发展证券市场和保护投资者的职责，将结算周期从2002年的T+5缩短为T+3，随后在2003年缩短为T+2。2021年，分阶段引入T+1结算，从2023年1月起全面实施。2.增加了2023年年底SEBI发布的“印度股市交易制度征询稿”讯息：2023年12月，印度证券交易委员会发布了印度证券市场除T+1结算周期外，引入可选T+0和可选即时结算交易的征求意见稿。可见向个人投资者进行倾斜。 3.增加了2023年8月9日，印度证券交易委员会为了缩短从发行结束之日到股票公开发行上市之日的时间，将首次公开募股(IPO)结束后股票在证券交易所上市的时间从T+6缩短至T+3。 内容目录 1.2023“疯狂”的印度股市：逆风“八连涨”领衔新兴市场2 1.1印度股市宏观是背景：向上的经济基本面本质是对政府债务较高的容忍度3 1.2印度股市制度：构建以投资者为本的资本市场5 2.印度股市的成功是“莫迪经济学”的成功8 2.1莫迪经济学：印度过去的十年是科技创新与工业繁荣的时代8 2.2莫迪“老仙”外交术：虽有雄心但灵活圆滑务实，“左右逢源”是底气，美印“蜜月”是关键12 2.3外资持续大幅流入：逆全球化下印度成为重要受益者，供应链区位、生产和劳动力 优势凸显15 2.4自由市场化经济体制：坚定市场力量主导，保持金融与房地产市场稳健17 3.2024印度股市展望：是泡沫虚火还是价值真金？19 3.1关键点：莫迪连任将成为2024印度股市继续上涨的关键一环20 3.2卢比保持低水平稳定，2024年有望持续回升21 3.3MSCI新兴市场指数印度权重提高，被动资金流入将会提升23 3.4细分推荐：关注国内金融类和工业类成长型股票24 4.结束语：是泡沫虚火还是价值真金？25 5.附注26 图表目录 图1.印度股市市值突破4万亿美元2 图2.FDI超平均水平流入印度2 图3.MSCI印度指数持续上涨，领衔新兴市场2 图4.2023年印度大中小型股的MSCI表现3 图5.2023年印度中小型股的国内基金净流入3 图6.MSCI印度板块指数：公共事业领跑，工业、金融业其次3 图7.2023/2024年GDP增速在全球主要国家中领先4 图8.印度财政赤字总额自2019年起大幅上升4 图9.2023年印度资本支出激增5 图10.印度财政支出增长主要流向一般业务和利息支付5 图11.印度国家证券交易所期货与期权合计发行数量增长显著5 图12.SEBI征求意见稿中的T+0两阶段安排6 图13.家庭储蓄中股票/MF/小额储蓄的比重上升7 图14.印度吸引的全球一流企业数量不断上升8 图15.2023年公共支出占比显著提升9 图16.基础设施建设支出疫情后逐年递增9 图17.印度制造业PMI水平领先其他主要国家11 图18.印度工业增加值反超越南11 图19.自2020年起印度制造业就业增长指数大幅增长，且保持较高水平12 图20.印度出口总额持续扩大，全球商品出口占比增加13 图21.商品出口金额有所回落，但电子产品出口比重提升13 图22.美国进口总额中，印度墨西哥占比上升14 图23.电子产品领域的美国进口，印度或成主要驱动力14 图24.印度近3年石油产品出口增长较快15 图25.世界人口规模预测（截至2023年4月14日）15 图26.农业对GDP贡献逐年递减，工业和服务业成为经济主要驱动力16 图27.印度人口结构年轻化，劳动力市场健康16 图28.印度受教育程度有所提升16 图29.印度SENSEX指数中市值前20基本为私营企业17 图30.与全球同行相比，银行资本充足18 图31.印度2023年资本充足率高企18 图32.印度已批准的住宅数量自疫情后有所回升18 图33.近十年印度房地产价格指数平稳增长19 图34.近十年印度房地产贷款持续增长19 图35.印度SENSEX30显示，股市当前估值低于历史PE平均值19 图36.1月初印度选举席位预测20 图37.历史上选举结果对股市的影响20 图38.过去的5次大选中，行业的回报率为正的次数21 图39.卢比贬值程度和消费者价格指数（CPI）对比21 图40.以早期中国为例，稳定汇率对出口至关重要22 图41.印度卢比的有效贬值对出口利好22 图42.印度外汇储备占外债的比例为2010年以来的最高水平(除疫情期间)23 图43.主要印度服务业出口国(>90%)将出现增长放缓24 表1：印度衍生品市场改革7 表2：2014年以来印度一系列经济制度改革10 在今年我们仔细复盘2023年全球股市过程中，发现在全球经济逆风之下，印度股市凭借亮眼的表现异军突起，SENSEX30指数上涨18.74%，Nifty50涨20.03%，成为新兴市场不能忽视的重要存在。截至2023年12月29日，印度SENSEX30指数已经达到72,240.26卢比。对 于2023年印度股市的上涨，市场解释是充满争议的。有人认为对于印度股市的涨幅，其货币供应量的大幅上涨致使货币贬值和通胀的原因不应该被忽略。同时，伴随着大量印钞使得印度货币出现贬值，美元兑印度卢比上升至83.36，更有人警告：印度股市只不过是前年的土耳其和去年的阿根廷，时刻走在崩溃的边缘。 而事实上，印度股市至今已经实现8年连续上涨，或许对于印度股市的中期解释需要更为丰 富和深刻的观察。当我们追溯印度股市这八年，在这个拥有14亿人口的南亚大国，加速崛 起成为全球经济新引擎的背后，其领导人莫迪的所做所为成为股市过去8年上涨的重要观察 对象。莫迪于1950年9月17日出生在印度古吉拉特邦瓦德纳加尔小镇的一个下层种姓家庭， 1995年年底升任人民党全国秘书长，走入印度的政治高层。在2014和2019年总统选举中，印度人民党通过打造莫迪“人民偶像”的政治形象，善于利用印度底层人民的民粹主义情绪、宗教多元性以及强大的政治动员策略成功连任最高领导人。可以明确，印度股市八连涨是印度向全球彰显大国梦最佳的注脚，而背后的核心是“莫迪经济学”的成功。 客观看，印度大国之梦背后的历史、现实和挑战使得它成为一个充满复杂性的议题。回望历史长河，印度从殖民压迫的苦难中反抗，获得独立与新生。独立初期踌躇满志想以改革实现强国，却深陷制度与种族泥沼。90年代经济自由化改革借全球化浪潮初露头角，却仍迎来国际化竞争加剧和国内落后基本国情的双重阻碍。在2014年莫迪上台之前，印度自由化、私有化、市场化和全球化经济改革并不彻底也不成功，社会不平等、基础设施不足、环境问题等问题愈发严重，长期增长隐忧渐趋凸显：经济增长率下降至5.9％。与此同时，印度政府处于瘫痪状态，无法遏制腐败以及完成大型公共项目。莫迪上台后对内推出围绕科技创业和工业繁荣的“印度制造”经济政策和改革方案，对外虽有雄心但在外交层面灵活圆滑，美印“蜜月”环境中面对国际资源“左右逢源”，外资持续大幅流入，实事求是理念态度和务实重干的工作风格使得印度自莫迪执政以来GDP保持每年6.5%的高速增长，并成功推动印度在全球经济中的竞争力提升。被称为“莫迪经济学”。 站在印度股市定价的角度来看，“莫迪经济学”之所以带动印度股市八连涨背后的核心原因有以下三点：1、在新冠疫情和中美大国博弈发生以来，逆全球化下印度成为重要受益者，坚定市场力量主导，吸引大量外资流入配置印度资产；2、面对全球经济波动，牺牲汇率稳定性，国内经济以保持国内银行资本充足率与房地产市场稳健发展为首要；3、在债务与发展的关系认知中，印度政府采取较为容忍的态度，不畏惧赤字率约束，债务高增长推动经济持续增长。此外，在印度股市制度设计遵循以投资者为本的基本原则，除了严格退市机制以及对投资者的赔偿制度外，目前实行T+1的交易规则，并在去年12月份发了征求意见稿中提及的T+0制度，也向个人投资者进行倾斜。 而当我们拉长视角，伴随着1991年印度经济体制改革可以发现曾经被西方帝国主义欺侮分裂的古老王国，即便步入现代，依然有着沉重的历史包袱和复兴的强烈愿景，始终希望恢复其在古印度时期的大国梦。于是