2023年业绩承压，组织调整全面变革

2024年03月18日上海家化(600315.SH) 2023年业绩承压，组织调整全面变革 公司快报 证券研究报告 日用化学品 投资评级增持-A维持评级 6个月目标价21.49元股价(2024-03-15)19.24元 公司发布2023年年度报告： 1）2023年全年，公司实现营业收入65.98亿元/-7.16%，归母净利润5.00亿元/+5.93%，扣非归母净利润3.15亿元/-41.82%/剔除准则调整后-36.43%。 交易数据总市值(百万元) 13,010.55 流通市值(百万元) 12,952.26 总股本(百万股) 676.22 流通股本(百万股) 673.19 12个月价格区间16.32/30.5元 2）单四季度，公司实现营业收入15.06亿元/同比-14.04%/环比 +3.05%，归母净利润1.06亿元/同比-33.31%/环比+13.73%，扣非归 母净利润0.16亿元/同比-90.49%/环比-54.20%。 毛利率有所改善，营销推广投入加大： 1）2023年全年，公司归母净利率7.58%/+0.94pct，毛利率 上海家化 沪深300 17% 7% -3% -13% -23% -33% -43% 2023-032023-072023-112024-02 股价表现 58.97%/+1.85pcts，销售费用率41.98%/+4.66pcts，管理费用率 9.34%/+0.50pct，研发费用率2.22%/-0.03pct。 2）单四季度，公司归母净利率7.03%/-2.03pcts，毛利率 57.10%/+3.25pcts，销售费用率37.10%/+6.90pcts，管理费用率 9.90%/+3.14pcts，研发费用率2.15%/-0.95pct。 护肤业务持续增长，内容营销人群破圈： 1）护肤：2023年收入19.94亿元/+0.98%，占比30.28%。其中，玉泽单品销量超100万瓶，油敏霜差异化竞争，品牌兴趣电商三位数增长；佰草集产品和人群聚焦，高端产品线占比70%，大单品啵啵水销售额破亿，新宣代言人后全网热议；美加净“老baby”破圈，带动品牌5A人群增长超8千万。 2）个护家清：2023年收入25.41亿元/-4.88%，占比38.58%。其中六神致力于品牌年轻化、全季化，上新市温润保湿沐浴泡泡，驱蚊蛋和冰凉蛋深受年轻群体欢迎。 3）母婴：2023年收入18.56亿元/-13.35%，占比28.17%。其中，启初官宣网球冠军李娜作为品牌代言人，品牌形象不断升级。 4）合作品牌：2023年收入1.96亿元/-37.00%，占比2.97%。 线上渠道不断加码，兴趣电商成果显著： 1）线上渠道：2023年收入28.10亿元/+0.86%，占比42.66%。其中国内线上营收21.34亿元，海外线上营收6.76亿元。公司全面梳理电商业务，兴趣电商取得突破，兴趣电商增长超100%。我们认为，公司顺应渠道变革渠道，积极寻求渠道转型，有望再创新高。 2）线下渠道：2023年收入37.77亿元/-12.43%，占比57.34%。其中，国内线下营收28.55亿元（商超23.81亿元，百货2.26亿元， 化妆品专营店2.48亿元），海外线下营收9.22亿元。公司百货渠道不断关闭长尾店铺，2023年关闭82家专柜及门店，同时积极发展新 资料来源：Wind资讯 升幅%1M 相对收益-4.0 绝对收益2.1 3M -18.4 -11.5 12M -24.5 -34.9 王朔分析师 SAC执业证书编号：S1450522030005 wangshuo2@essence.com.cn 都春竹联系人 SAC执业证书编号：S1450123070047 ducz@essence.com.cn 相关报告组织架构调整落地，品牌推 2023-10-26 广逐渐加码23H1业绩恢复，护肤表现优 2023-08-28 异2022年业绩受疫情影响较 2023-04-26 大，2023年有望恢复Q3盈利能力环比改善，“六 2022-10-26 神”领衔个护家清增长 零售业务。 投资建议： 增持-A投资评级，6个月目标价21.49元。我们预计公司2024年-2026年的收入增速分别为13.0%、10.9%、8.6%，净利润的增速分别为16.3%、11.6%、12.6%；给予增持-A的投资评级，6个月目标价为 21.49元，相当于2024年25倍的动态市盈率。 风险提示：市场竞争加剧、消费需求不及预期、产品推广不及预期等。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 7,106.3 6,597.6 7,457.1 8,266.8 8,979.8 净利润 472.0 500.0 581.4 648.7 730.5 每股收益(元) 0.70 0.74 0.86 0.96 1.08 每股净资产(元) 10.72 11.37 12.19 12.99 13.94 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 27.6 26.0 22.4 20.1 17.8 市净率(倍) 1.8 1.7 1.6 1.5 1.4 净利润率 6.6% 7.6% 7.8% 7.8% 8.1% 净资产收益率 6.5% 6.5% 7.1% 7.4% 7.7% 股息收益率 1.1% 0.0% 0.9% 0.8% 0.7% ROIC 18.6% 16.9% 18.8% 24.4% 26.2% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 7,106.3 6,597.6 7,457.1 8,266.8 8,979.8 成长性 减:营业成本 3,047.5 2,707.0 2,974.2 3,248.7 3,498.5 营业收入增长率 -7.1% -7.2% 13.0% 10.9% 8.6% 营业税费 48.2 45.9 53.4 57.6 63.1 营业利润增长率 -27.8% 2.3% 21.5% 11.9% 12.7% 销售费用 2,652.3 2,770.0 3,039.7 3,360.2 3,650.0 净利润增长率 -27.3% 5.9% 16.3% 11.6% 12.6% 管理费用 628.3 616.3 694.6 774.7 841.5 EBITDA增长率 -21.7% 0.9% 19.1% 9.0% 10.7% 研发费用 159.9 146.5 164.2 184.0 199.1 EBIT增长率 -26.9% 0.9% 24.6% 11.4% 13.2% 财务费用 -10.6 4.7 2.1 -1.4 2.5 NOPLAT增长率 -29.5% 8.6% 15.8% 11.4% 13.2% 资产减值损失 -29.1 -35.1 -34.6 -32.9 -34.2 投资资本增长率 19.3% 3.8% -14.0% 5.4% -15.7% 加:公允价值变动收益 -103.1 111.4 - - - 净资产增长率 4.1% 6.1% 7.2% 6.5% 7.3% 投资和汇兑收益 42.7 85.4 112.3 80.1 92.6 营业利润 543.5 556.1 675.7 756.2 851.9 利润率 加:营业外净收支 5.4 7.3 8.3 7.0 7.5 毛利率 57.1% 59.0% 60.1% 60.7% 61.0% 利润总额 548.9 563.5 684.0 763.1 859.4 营业利润率 7.6% 8.4% 9.1% 9.1% 9.5% 减:所得税 76.8 63.4 102.6 114.5 128.9 净利润率 6.6% 7.6% 7.8% 7.8% 8.1% 净利润 472.0 500.0 581.4 648.7 730.5 EBITDA/营业收入 10.0% 10.9% 11.5% 11.3% 11.5% EBIT/营业收入 7.6% 8.2% 9.1% 9.1% 9.5% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 46 46 37 29 22 货币资金 1,685.2 939.6 1,777.4 2,101.2 3,113.6 流动营业资本周转天数 -24 -20 -21 -16 -15 交易性金融资产 2,121.5 2,478.5 2,478.5 2,478.5 2,478.5 流动资产周转天数 338 331 304 317 326 应收帐款 1,398.2 1,215.4 1,440.0 1,634.2 1,730.6 应收帐款周转天数 65 71 64 67 67 应收票据 - - - - - 存货周转天数 46 47 42 43 43 预付帐款 72.4 82.7 65.8 105.7 80.9 总资产周转天数 618 655 587 558 545 存货 929.0 776.8 980.0 981.9 1,146.0 投资资本周转天数 137 164 137 118 102 其他流动资产 348.4 88.6 260.4 232.5 193.8 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 6.5% 6.5% 7.1% 7.4% 7.7% 长期股权投资 414.8 387.7 387.7 387.7 387.7 ROA 3.8% 4.3% 4.6% 5.0% 5.2% 投资性房地产 - - - - - ROIC 18.6% 16.9% 18.8% 24.4% 26.2% 固定资产 863.4 823.6 717.7 611.7 505.8 费用率 在建工程 27.5 21.0 21.0 21.0 21.0 销售费用率 37.3% 42.0% 40.8% 40.6% 40.6% 无形资产 798.8 817.1 743.3 669.6 595.8 管理费用率 8.8% 9.3% 9.3% 9.4% 9.4% 其他非流动资产 3,610.3 4,098.8 3,719.4 3,834.4 3,863.9 研发费用率 2.3% 2.2% 2.2% 2.2% 2.2% 资产总额 12,269.5 11,729.8 12,591.3 13,058.5 14,117.7 财务费用率 -0.1% 0.1% 0.0% 0.0% 0.0% 短期债务 5.2 46.8 - - - 四费/营业收入 48.3% 53.6% 52.3% 52.2% 52.3% 应付帐款 2,600.7 2,159.3 2,764.7 2,747.8 3,212.3 偿债能力 应付票据 - - - - - 资产负债率 40.9% 34.4% 34.5% 32.7% 33.2% 其他流动负债 927.3 642.3 756.9 775.5 724.9 负债权益比 69.2% 52.5% 52.7% 48.6% 49.8% 长期借款 751.3 501.8 - - - 流动比率 1.86 1.96 1.99 2.14 2.22 其他非流动负债 735.5 689.6 824.1 749.7 754.5 速动比率 1.59 1.69 1.71 1.86 1.93 负债总额 5,020.0 4,039.7 4,345.7 4,273.0 4,691.6 利息保障倍数 -50.63 116.38 321.70 -540.67 347.24 少数股东权益 - - - - - 分红指标 股本 678.9 676.2 676.2 676.2 676.2 DPS(元) 0.21 - 0.17 0.16 0.13 留存收