少儿图书领军企业，数字化驱动IP价值重塑

少儿图书策划、发行领军企业。公司主要从事少儿图书的策划与发行业务，在引进优质版权资源同时，持续强化原创能力。公司与英国编辑团队合作，陆续推出了《奇趣昆虫立体书》《神秘海洋立体书》和“乐乐趣揭秘翻翻书”系列等优质图书，在境内外少儿出版行业内树立了良好的口碑，确立了行业龙头地位。根据开卷信息，2023H1公司在少儿图书零售市场图书公司中排名第二，实洋占有率为2.30%。受行业需求复苏缓慢以及公司加大渠道、研发费用投入影响，经营短暂承压，后续伴随行业需求逐步回暖，以及公司强化短视频电商运营能力，业绩有望迎来修复。 少儿图书市场向存量市场过渡，或将通过收购兼并提升集中度。 得益于80/90后家长对少儿教育认知程度提升，少儿图书市场蓬勃发展，2014-2022年少儿图书市场零售码洋CAGR达到11%（2014-2022年图书零售市场码洋CAGR为6%）。但受国内出生率下降影响，0-2岁/3-6岁/7-10岁/11-14岁年龄段图书销售陆续将受到冲击，少儿图书市场增速趋缓，逐步向存量市场过渡。参考美国综合性出版社企鹅兰登发展历程，其持续通过收购兼并扩大市占率。根据尼尔森数据，2015年7月1日~2016年6月30日期间，企鹅兰登在美国童书市场市占率达到31%（第二名市占率为11%）。随着美国大众出版业务增速放缓，企鹅兰登通过收并购实现全球范围内的本土化增长策略，保持营收稳定增长（2016-2022年营收CAGR为3.6%）。国内少儿图书市场竞争格局较为分散，2023H1公司在少儿图书市场实洋市占率为2.30%，伴随存量市场下的行业竞争加剧，未来并购整合亦或将成为国内少儿图书龙头公司推进供给侧改革、保持业绩增长的有效方式。 基于图书构筑少儿IP矩阵，多元开发有望打开变现空间。公司凭借经验丰富的创作团队和强大的原创能力，持续开发创作自主版权图书，积累了丰富IP资源。公司IP主要分为两类：1）少儿科普内容IP，比如“乐乐趣揭秘翻翻书”以及“乐乐趣科普立体书”系列等；2）少儿形象IP：2023年公司推出了由《小猪佩奇》《小羊肖恩》等全球大热动画编剧克里斯·帕克创作的《莉莉兰的小虫虫》，致力于打造大型跨国原创IP。公司旗下少儿IP具有全球普适性和视频化基础，参照《十万个为什么》及小猪佩奇等IP的变现路径，以及公司旗下IP矩阵与之在内容属性或形象方面的相似性，我们认为未来公司有机会在AI视频工具及MR等技术的加持下，全面挖掘少儿IP在多模态沉浸式场景及各类衍生品中的商业价值。 推进“一核两翼”战略，加速数字化业务转型。为顺应数字化发展趋势，公司提出“一核两翼”核心战略规划，在主业提质增效的基础上，内容生产端、消费者服务端推动图书产业链的变革。2023年8月公司对组织架构进行调整，增设数字中心业务，明确部门职能，加速数字化业务落地。在内容生产端，公司与金蝶、立邦软件合作，推出了协同出版系统，促进图书创作、生产过程的标准化、可视化、流程化、安全化和一体化，提高内容出版的质量和效率。在消费者服务端，公司依托强大的少儿图书资源推出了乐乐趣AI智能点读笔，并与科大讯飞合作，上线了“AI声音定制”及阅读数据监测功能，提升了用户的阅读和服务体验。 投资建议 我们预计公司2023-2025年营收分别为2.79/5.16/7.64亿元，归母净利润分别为0.11/0. 45/0.78亿元，EPS分别为0.12/0.53/0.92元，对应2024年3月15日收盘价，PE分别为165/39/22倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 经济复苏不及预期风险；行业竞争加剧风险；出生率持续下降的风险；版权合同到期无法续约风险；IP变现不及预期风险。 盈利预测和财务指标 1基本情况：少儿图书策划、发行领军企业 荣信文化主要从事少儿图书策划与发行、少儿文化产品出口业务，通过遴选全球优质版权和自主创作，打造了一系列适合0-14岁中国少儿阅读的图书，覆盖少儿科普百科、低幼启蒙、卡通/漫画/绘本、游戏益智、少儿文学等多个少儿图书领域，在境内外少儿出版行业内树立了良好的口碑。根据开卷信息，2023H1公司在少儿图书零售市场图书公司中排名第二，实洋占有率为2.30%。 1.1发展历程：立足少儿图书市场，深入推进数字化转型 以立体书为起点，逐步扩张品牌矩阵，并积极投身数字化转型。公司成立于2006年，同年创立“乐乐趣”品牌，定位中高端少儿图书市场，以互动、立体童书为产品特色。为满足不同年龄段儿童的阅读需求，公司在引进优质版权资源同时，开始探索自主原创图书，2010-2011年公司原创少儿图书陆续发布，并斩获多种奖项。2017年公司以委托开发的模式与英国编辑团队合作策划少儿图书，并投资了美国的CDP公司和英国的Lucky Cat公司，加强原创能力，推出了《奇趣昆虫立体书》《神秘海洋立体书》和“乐乐趣揭秘翻翻书”系列等优质图书，积累了大量具有全球普适性的IP资源。2019年，公司创立了面向大众消费市场的少儿图书品牌“傲游猫”，与中高端品牌“乐乐趣”形成互补；2022年创立了定位6-12岁儿童虚构类文学的“儿屿”品牌，进一步丰富品牌矩阵，提升了公司在少儿图书市场的占有率。2022年，公司成功登陆深交所创业板，成为“中国少儿图书第一股”。2023年，公司推动实施“一核两翼”战略：“一核”即夯实现有图书策划与发行主业，借助互联网技术提高业务运行的效率和质量；“两翼”即分别从内容生产端、消费者服务端推动图书产业链的变革。围绕“一核两翼”，公司持续推进数字化转型进程，通过与科大讯飞合作，在乐乐趣点读笔的基础上推出了特色的“AI声音定制”功能； 并与金蝶软件、立邦软件携手，发布了协同出版系统解决方案，全面变革内容生产方式。 图表1：公司发展历程 图表2：公司旗下品牌简介 1.2股权结构：创始人夫妇集中控股，管理层持股共谋长期发展 股权集中决策高效，管理层持股绑定核心利益。公司实控人为王艺桦、闫红兵夫妇，截至2023年末，二人合计持股32.81%，股权结构较为集中，有利于高效决策。副总孙肇志、副总蔡小婷、财务总监蔡红分别持股0.65%、0.37%、0.65%，管理层利益与公司发展绑定，管理层积极性可有效得到调动，确保公司长期战略顺利执行。 投资海外出版公司，强化原创能力及国际影响力。公司通过子公司荣信香港和荣信国际分别投资了英国出版公司Lucky Cat、美国出版公司CDP。Lucky Cat、CDP版权资源丰富，具有优秀的少儿图书策划能力和丰富的销售渠道网络，对公司引入全球版权资源、加强原创能力、及拓展境外市场形成良好补充。 图表3：公司股权结构（截至2024.2） 管理层行业经验丰富，团队稳定且合作高效。董事长、总经理王艺桦为公司创始人，曾在广告及报业公司担任高管，管理经验丰富，并能够及时洞察文化产业发展趋势，把握公司战略发展方向。副总经理孙肇志、副总经理蔡小婷、财务总监及董秘蔡红等管理团队成员在公司任职多年，能够深刻理解公司业务布局，且历经较长时间磨合，合作高效。 图表4：公司管理层简介 1.3财务分析：需求复苏缓慢致经营短期承压，加码短视频渠道激发增长新动能 消费复苏不及预期致经营短期承压，短视频渠道释放成长空间。2020-2022年受疫情冲击，公司线下渠道销售大幅下滑，而重点推进的短视频电商渠道尚在探索期，销售表现不稳定，公司营收、利润均出现下滑。2023年受需求恢复放缓、大众消费趋向谨慎以及公司加大促销推广、研发投入等因素的影响，2023Q1-Q3营收/归母净利润分别下滑16.17%/52.16%。从渠道端看，2023H1公司线下渠道销售收入同比增长1.32%，线上渠道销售收入同比下滑14.28%，而同期全国图书零售市场短视频渠道仍然保持47.36%的较高增长，随着公司对短视频电商渠道经营策略的积极调整，预计未来线上运营能力将有所提升。 图表5：2018-2023Q3公司营收及增速 图表6：2018-2023Q3公司归母净利润及增速 毛利率较为稳定，费用率有所增加。公司毛利率水平较为稳定，大致维持在35%-36%。 期间费用率有所提升，其中销售费用率提升主要系公司加大直播带货力度，广告宣传费大幅增长，公司持续加大短视频渠道投入力度，预计对销售费用仍构成较高需求，随着后续短视频渠道运营效率的提升，销售费用率有望得到收缩；管理费用、研发费用较为稳定，收入下降导致相关费率略有提升，预计随着短视频营销效能有所体现，两项费用率将随之下降。 图表7：2018-2023Q3公司毛利率、净利率 图表8：2018-2023Q3公司四项费用率 2角逐短视频流量赛道，兼并收购提升行业集中度 图书产业链由策划、出版、发行、分销和零售五个环节构成，公司主要从事图书策划、发行。民营图书公司是图书策划环节的主体，出版社对自主策划或图书公司策划的作品进行报批，通过后可申请书号，并在国家新闻出版广电总局备案，之后再委托印刷厂进行图书印刷。发行商从出版社购入图书并进行分销，主要发行渠道包括省级新华书店发行集团、邮政系统、民营发行企业、线上发行渠道等。分销商进一步分发给零售商，主要零售渠道为实体书店和线上渠道，实体书店包括新华书店、民营书店、跨界书店等；线上渠道包括当当、亚马逊、天猫、京东等。荣信文化主要从事图书策划、发行业务，公司将策划的图书授权给出版社，之后向出版社采购图书并通过线上线下经销商和自营直销渠道销售图书。 图表9：图书产业链 少儿图书市场增速趋缓，向存量市场过渡。近年来，得益于80、90后家长对儿童教育、亲子阅读等认知程度的不断提升，少儿图书市场蓬勃发展，2014-2022年少儿图书市场零售码洋CAGR达到11%，（2014-2022年图书零售市场码洋CAGR为6%），2022年少儿图书零售市场码洋在图书零售市场总码洋中占比达到28.58%。2020-2022年受疫情影响，线下消费场景遇冷，图书行业整体增速下滑。2023年前三季度图书零售市场同比下降了1.04%，相比Q1及H1降幅进一步收窄，短期来看，修复态势有望延续。中长期看，2016-2017年由于二胎政策放开等因素，出现了出生人口高峰，随后出生人口数量逐年下降，0-2岁低幼图书销售率先受到冲击，后续会陆续波及3-6岁/7-10岁/11-14岁年龄段童书的销售。整体而言，中国少儿图书市场增速已渐渐趋缓，向存量市场过渡。 图表10：中国图书零售市场码洋及增速 图表11：中国少儿图书零售市场码洋及占比 图表12：中国2000-2023年出生人口数量及增速 图表13：中国3-14岁各年龄段人口数（万） 少儿科普百科成为潮流，占比有望进一步提升。世界强国兴衰变迁的历史表明，一国之国运国势系于对科学的正确认识、对创新的不断追求。创新成为决定国家、民族前途命运、生死存亡的重大问题，科学普及对创新有重要的支撑作用。习近平总书记开创性地提出“科技创新、科学普及是实现创新发展的两翼，要把科学普及放在与科技创新同等重要的位置”。近年来，科普普及相关政策密集落地，叠加80、90后父母的教育理念、国际科普图书的流行趋势折射等多种因素影响，少儿科普百科成为少儿图书市场的潮流，根据开卷数据，2023H1少儿科普百科零售码洋在少儿图书市场零售码洋中占比达到26.27%。随着人工智能与其他科技加速融合创新与聚变发展，人类社会正在逼近新一轮变革的临界点，科学普及活动的作用日益突出，且少儿科普和科技有着天然的联系，AI、VR、AR等技术发展，能进一步促进少儿科普图书升级，使得少儿科普图书形式更为有趣，从而吸引家长购买。此外，短视频渠道的快速发展，也能提升高折扣低端科普书的销量。 图表14：2022年少儿细分市场规模及增速 图表15：2014年-2023年1-10月少儿细分市场码洋结构变化 图表16：科普教育相关政策 结合国内少儿图书行业短视频渠道增长潜力以及海外少儿图书龙头公司发展经验，我们认为少儿图书策划与发行行业后续增长或将主要来自两个方向： 1)提升短视频电商渠道销售能力。少儿图书因拥有