行业配置主线探讨：季度普涨，年度主线关注周期&AI

‹ 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com1 季度普涨，年度主线关注周期&AI ——行业配置主线探讨 2024年3月16日 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 执业编号：S1500523070001 联系电话：+8618817552575 邮箱：lichang@cindasc.com 策略分析师 李畅 樊继拓策略首席分析师 执业编号：S1500521060001联系电话：+8613585643916 邮箱：fanjituo@cindasc.com 策略研究 策略专题报告 证券研究报告 季度普涨，年度主线关注周期&AI 2024年3月16日 核心结论： 2月以来，高频经济数据显示宏观经济运行结构分化较明显，房地产行业数据仍偏弱，经济预期边际改善不多。但伴随着流动性风险的缓解、利率下行带来长期配置资金的流入，以及自下而上的微观盈利反映出市场可能对经济存在过度担心，市场出现一轮速度较快的估值修复行情。历史上底部第一波反转中，市场领涨板块特征通常表现为估值修复为主，基本面数据兑现为辅，各板块轮涨。从板块轮动顺序上来看，在市场企稳的初期，投资者风险偏好较低，市场往往会更加关注大盘蓝筹板块。而到了指数企稳的第2-3个月，小盘成长板块通常开始走强，同时需要关注超跌板块的反弹。2024年1月煤炭、银行等高股息板块领涨，主要原因是具备防御属性、高股息以及具备商品产能周期景气向上带来的长期逻辑。2024年2月AI相关板块走强，主要原因是长期逻辑有海外AI模型迭代加速的利好，以及TMT是指数企稳前半年跌幅居前的板块。我们认为，季度普涨之后，二季度开始，市场可能从估值修复转为进入验证业绩兑现的阶段，年度主线或可关注可能有长期逻辑明显改善的周期&AI。上游周期板或将逐渐验证产能周期景气向上带来商品价格中枢抬升。年初以来周期板块景气预期下调幅度最小，可关注上游资源品如煤炭、石油石化。另外AI相关行业或将受益于技术进步带来新一轮产业趋势上行。 未来3个月配置建议：周期（高股息+产能格局好）>硬科技(超跌+底部反弹利好成长+库存周期触底预期提升)>软成长（长期逻辑好+企稳前半年超跌）>消费（经济后周期板块+估值抬升空间有限）>金融地产（超跌+政策敏感性高） 金融地产：地产链超跌特征较为明显，但长期逻辑走弱尚未得到修复。历史上新一轮熊转牛初期，券商行业大多会有超额收益且幅度较大。 消费：大部分消费板块的估值均下滑到2010年以来中等偏下的水平。但由于长期逻辑尚未得到进一步验证，估值继续抬升空间不大。投资机会主要可能局限在两个方向：（1）契合消费降级的消费模式。（2）部分行业可能会有较强的高分红属性。 成长：硬科技（新能源、光伏等）是当下超跌特征最明显的板块。半导体、新能源是前一轮牛市的核心赛道，底部反转第一波上涨通常会有前一轮牛市的影子。TMT可能成为牛市中新赛道，长期可能会更强，需要观察业绩兑现的节奏。 周期：从价格波动规律和产能格局来看，商品价格依然处在超级周期中。我们建议关注周期板块1-2年战略性机会，基于以下三点：（1）中美的库存周期很有可能已经接近底部。（2）2022年11月黄金见底开始回升，可能意味着整体商品的底部正在形成。（3）目前股市只定价了高股息和价格稳定，尚未定价可能的价格上行。 一级行业具体配置方向：（1）金融：证券（熊转牛初期弹性大）；（2）消费：汽车 （电动化、智能化、出海）；（3）成长：电力设备（超跌+库存周期触底预期提升）、传媒（超跌+长期逻辑好）；（4）周期：关注长期产能格局好的上游资源品 （煤炭、有色金属、石油石化）。 风险因素：经济下行超预期，稳增长政策不及预期。 目录 一、市场主线风格探讨5 1.1大类板块配置建议5 1.2申万一级行业长期&短期供需格局分析及配置建议9 1.2.1金融地产：稳增长和经济企稳预期可能带来估值修复，关注证券11 1.2.2消费：估值下降到中等偏下水平，或成为经济后周期板块11 1.2.3成长：底部反转和季节性利好成长，关注超跌板块11 1.2.4周期：或存在1-2年内战略性配置机会11 1.3PB-ROE模型度量行业估值性价比12 二、市场表现跟踪14 2.1市场表现回顾：成长板块表现较强，创业板指领涨14 2.2市场情绪跟踪：板块成交分化加大，但涨跌分化程度小幅收窄16 三、宏观中观基本面跟踪20 3.1投资20 3.2外需20 3.3工业21 3.4通胀21 3.5上游：资源品22 3.6中游：建材、机械设备22 3.7下游：房地产、消费23 风险因素24 表目录 表1：底部第一波反转或反弹行情中，成长风格通常表现更强（单位：%）7 表2：各行业盈利预测得到上调的个股数量占比的变化（单位：%）8 表3：大类行业基本面情况及季度配置顺序9 表4：申万一级行业长期基本面格局&未来1年供需状态9 表5：PB-ROE度量的一级行业估值与基本面匹配情况（单位：%）13 图目录 图1：2月PMI仍然低于荣枯线和历史同期水平(单位：%)5 图2：2月中旬以来花旗中国经济意外指数小幅高于预期（单位：点）5 图3：2月非对称降息落地（单位：%）6 图4：2024年1月私募基金仓位创下2014年以来新低（单位：%）6 图5：2月成长板块表现较强（单位：倍）14 图6：2月中盘指数涨幅最高（单位：%）14 图7：2月主要指数均上涨，创业板指涨幅居前（单位：%）14 图8：绩优指数涨幅较大，亏损股指涨幅较小（单位：%）14 图9：2月一级行业涨跌幅（单位：%）15 图10：2月一级行业2024年盈利预测调整幅度（单位：%）15 图11：一级行业PE和PB估值分位（单位：%）15 图12：2月领涨板块估值处于历史中等水平（单位：%）15 图13：一级行业成交量占比（5日MA）标准差持续回升（单位：%）16 图14：一级行业涨跌幅标准差较2月初高点回落（单位：%）16 图15：新能源车日均换手率（单位：%，倍）17 图16：半导体日均换手率（单位：%，倍）17 图17：计算机日均换手率（单位：%，倍）17 图18：传媒日均换手率（单位：%，倍）17 图19：医药生物日均换手率（单位：%，倍）17 图20：食品饮料日均换手率（单位：%，倍）17 图21：煤炭日均换手率（单位：%，倍）18 图22：有色金属日均换手率（单位：%，倍）18 图23：银行日均换手率（单位：%，倍）18 图24：建筑日均换手率（单位：%，倍）18 图25：2月北向资金持仓占流通市值比例环比变化（单位：pct）18 图26：2月持仓占比变化前五行业的持仓比例变化趋势（单位：pct）18 图27：2月核心资产上涨股票数占比上升（单位：%）19 图28：核心资产估值回升（单位：倍）19 图29：2023年12月房地产投资下滑，基建、制造业投资回升（单位：%）20 图30：2023年12月上游利润占比下降（单位：%）20 图31：美国2月CPI上升至3.20%（单位：%）20 图32：2023年12月我国出口金额同比增速回升（单位：%）20 图33：2024年1月工业增加值当月同比下降（单位：%）21 图34：2024年2月高炉开工率弱于去年同期（单位：%）21 图35：2月CPI和核心CPI均明显回升（单位：%）21 图36：2月PPI同比增速下降（单位：%）21 图37：猪肉价格平稳，蔬菜价格高点回落（单位：元/公斤）21 图28：鸡蛋价格下降，白条鸡价格平稳（单位：元/公斤）21 图39：煤炭螺纹钢库存回升（单位：万吨）22 图40：铜库存均下降，铝锌库存均回升（单位：万吨）22 图41：水泥和玻璃价格均回落（单位：元/吨，点）22 图42：12月挖掘机销量同比上升，石油沥青表观消费量同比增速企稳（单位：%）22 图43：2月30大中城市商品房成交面积同比增速继续下降（单位：万平米，%）23 图44：12月社会消费品零售总额当月同比增速回落(单位：%)23 图45：2月汽车销量增速大幅回落（单位：%）23 图46：2月新能源车销量同比增速回落，渗透率保持30%（单位：%）23 一、市场主线风格探讨 1.1大类板块配置建议 2月以来，高频经济数据显示宏观经济运行结构分化较明显，房地产行业数据仍偏弱，经济预期边际改善不多。但伴随着流动性风险的缓解、利率下行带来长期配置资金的流入，以及自下而上的微观盈利反映出市场可能对经济存在过度担心，市场出现一轮速度较快的估值修复行情。历史上底部第一波反转中，市场领涨板块特征通常表现为估值修复为主，基本面数据兑现为辅，各板块轮涨。从板块轮动顺序上来看，在市场企稳的初期，投资者风险偏好较低，市场往往会更加关注大盘蓝筹板块。而到了指数企稳的第2-3个月，小盘成长板块通常开始走强，同时需要关注超跌板块的反弹。2024年1月煤炭、银行等高股息板块领涨，主要原因是具备防御属性、高股息以及具备商品产能周期景气向上带来的长期逻辑。2024年2月AI相关板块走强，主要原因是长期逻辑有海外AI模型迭代加速的利好，以及TMT是指数企稳前半年跌幅居前的板块。我们认为，季度普涨之后，二季度开始，市场可能从估值修复转为进入验证业绩兑现的阶段，年度主线或可关注可能有长期逻辑明显改善的周期&AI。上游周期板或将逐渐验证产能周期景气向上带来商品价格中枢抬升。年初以来周期板块景气预期下调幅度最小，可关注上游资源品如煤炭、石油石化。另外AI相关行业或将受益于技术进步带来新一轮产业趋势上行。 未来3个月配置建议：周期（高股息+产能格局好）>硬科技(超跌+底部反弹利好成长+库存周期触底预期提升)>软成长（长期逻辑好+企稳前半年超跌）>消费（经济后周期板块+估值抬升空间有限）>金融地产（超跌+政策敏感性高） （1）高频经济数据显示宏观经济运行结构分化较明显，春节消费有所复苏带来2月CPI由负转正，但房地产行业数据仍偏弱。整体来看1-2月是宏观经济数据的空窗期，但从已经披露的高频经济数据来看，宏观经济运行结构分化较明显。1月信贷数据实现良好开局，2月CPI同比增速再次转正，核心CPI回升到1.2%，主要受春节错月因素和春节期间食品、出行、文娱等消费需求回升的影响，但2月PPI同比增速为-2.7%，前值-2.5%，环比-0.2%，PPI环比继续下降，同比增速弱于万得一致性预期，主要受到地产和基建偏弱的影响。PMI、花旗中国经济意外指数、房地产销售等数据均处于低位运行。2月制造业PMI为49.1%，环比下降0.1个百分点，仍然低于荣枯线和历史同期水平。2月中旬以来，花旗中国经济意外指数反映经济表现小幅高于预期，但幅度低于2013-2023年均值。1-2月30大中城市商品房销售数据持续走弱，本轮地产宽松政策效果尚未显现，内需仍然偏弱，经济内生增长动力略显不足。 图1：2月PMI仍然低于荣枯线和历史同期水平(单位：%)图2：2月中旬以来花旗中国经济意外指数小幅高于预期（单 位：点） PMI 2015 2021 2016 2022 2017 2023 2018 2024 2019 2016 2021 2017 2022 2018 2023 2019 2024 54200 150 52 100 5050 0 48-50 46-100 01-01 01-22 02-12 03-05 03-26 04-16 05-07 05-28 06-18 07-09 07-30 08-20 09-10 10-01 10-22 11-12 12-03 12-24 -150 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 44 花旗中国经济意外指数 资料来源：万得，信达证券研发中心资料来源：万得，信达证券研发中心 （2）非对称降息落地，货币政策仍有宽松空间，两会期间提及发展新质生产力是高质量发展的发力重点。2月以来政策层面的积极变化有，2月20日非