算力爆发促进AI浪潮，AI服务器驱动公司成长

工业富联（601138） 公司研究/公司点评 算力爆发促进AI浪潮，AI服务器驱动公司成长 报告日期：2024-03-15 投资评级：增持（维持） 主要观点： 事件 收盘价（元）23.08 近12个月最高/最低（元）26.60/12.05 总股本（百万股）19,864 流通股本（百万股）19,835 流通股比例（%）99.85 总市值（亿元）4,585 流通市值（亿元）4,578 公司价格与沪深300走势比较 95% 53% 12% -30%3/23 6/23 9/2312/23 136% 工业富联沪深300 分析师：陈耀波 执业证书号：S0010523060001邮箱：chenyaobo@hazq.com 公司发布2023年年报，根据公告，公司23年全年实现收入4763.40亿元，同比减少6.94%；实现归母净利润210.40亿元，同比增长4.82%；实现扣非归母净利润202.09亿元，同比增长9.77%；毛利率 8.06%，净利率4.41%。 23Q4，公司实现单季度收入1475.22亿元，同比减少2.15%，环比增长20.88%；实现单季度归母净利润75.55亿元，同比减少8.72%，环比增长19.47%；实现单季度扣非归母净利润66.76亿元，同比减少5.49%，环比增长11.34%；毛利率8.28%，净利率5.10%。 持续提升经营绩效，23年利润实现同比增长 公司23年归母净利润实现同比增长，主要受益于毛利率的提升。23Q4单季度，公司归母净利润同比下滑，主要系企业扶持资金有所减少。但公司23Q4单季度归母净利润环比提升除了受到单季度收入增长拉动外，还受益于其他收益、公允价值变动的影响。 大模型加速迭代，算力爆发驱动AI服务器出货高速增长 2023年，随着ChatGPT持续火爆，大语言模型和生成式AI备受关注，各大云服务商不断加码对AI相关投入。AI创新引发的算力竞赛推动硬件基础设施的不断升级扩容。根据MIC及Trendforce，2023年全球AI服务器出货量逾125万台，同比增长超过47%。公司服务器出货量稳居前列，并在产业链关键环节处于行业领先地位。2023年，公司与全球主要服务器品牌商、国内外云服务器商的合作进一步深化，与客户共同开发并量产高性能AI服务器，并向客户提供数据中心先进散热解决方案。 生成式AI高带宽需求增长，带动IDC高速交换机及ISP路由器升级 公司深耕网络通信多年，在相关领域拥有深厚的技术积累，公司凭借在智能制造、响应速度等方面的优势，市场份额不断提升，推升相关业务实现高速增长。其中，800G高速交换机已进行NPI，预计24年将开始上量并贡献营业收入，公司产品结构有望得到进一步优化。 投资建议 我们预计公司2024~2026年归母净利润分别为253/280/301亿元，对应PE分别为18.13/16.39/15.24倍，维持“增持”评级。 风险提示 AI行业发展不及预期、客户集中度较高风险、汇率波动风险、行业竞争恶化风险。 重要财务指标 单位:亿元 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 4763 5716 5945 6153 收入同比（%） -6.9% 20.0% 4.0% 3.5% 归属母公司净利润 210 253 280 301 净利润同比（%） 4.8% 20.2% 10.6% 7.5% 毛利率（%） 8.1% 7.3% 7.3% 7.3% ROE（%） 15.0% 15.2% 14.4% 13.4% 每股收益（元） 1.06 1.27 1.41 1.51 P/E 14.26 18.13 16.39 15.24 P/B 2.14 2.76 2.37 2.05 EV/EBITDA 8.95 14.31 12.32 11.10 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:亿元 利润表 单位:亿元 会计年度 2023A 2024E 2025E2026E 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 2525 2721 29383176 营业收入 4763 5716 5945 6153 现金 835 736 8741041 营业成本 4380 5297 5512 5704 应收账款 885 1080 11231162 营业税金及附加 4 5 5 6 其他应收款 9 21 2122 销售费用 10 11 12 12 预付账款 3 4 44 管理费用 42 46 48 49 存货 767 853 888919 财务费用 -6 -11 -8 -14 其他流动资产 28 28 2828 资产减值损失 -5 0 0 0 非流动资产 352 438 520598 公允价值变动收益 3 0 0 0 长期投资 72 122 172222 投资净收益 -7 1 15 15 固定资产 177 203 226245 营业利润 231 276 305 328 无形资产 10 10 1111 营业外收入 1 1 1 1 其他非流动资产 93 102 111120 营业外支出 1 0 0 0 资产总计 2877 3159 34583774 利润总额 231 277 306 329 流动负债 1380 1410 14331453 所得税 21 24 26 28 短期借款 411 394 377360 净利润 210 253 280 301 应付账款 750 736 766792 少数股东损益 0 0 0 0 其他流动负债 219 280 291301 归属母公司净利润 210 253 280 301 非流动负债 91 86 8278 EBITDA 298 302 338 358 长期借款 71 68 6461 EPS（元） 1.06 1.27 1.41 1.51 其他非流动负债 20 19 1817 负债合计 1471 1496 15151530 主要财务比率 少数股东权益 4 4 44 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 股本 199 199 199199 成长能力 资本公积 291 291 291291 营业收入 -6.9% 20.0% 4.0% 3.5% 留存收益 912 1169 14481749 营业利润 5.5% 19.6% 10.6% 7.5% 归属母公司股东权益 1402 1659 19382239 归属于母公司净利润 4.8% 20.2% 10.6% 7.5% 负债和股东权益 2877 3159 34583774 获利能力毛利率（%） 8.1% 7.3% 7.3% 7.3% 现金流量表 净利率（%） 4.4% 4.4% 4.7% 4.9% 会计年度 2023A 2024E 2025E2026E ROE（%） 15.0% 15.2% 14.4% 13.4% 经营活动现金流 431 60 285312 ROIC（%） 11.4% 11.4% 11.4% 10.7% 净利润 210 253 280301 偿债能力 折旧摊销 60 37 4044 资产负债率（%） 51.1% 47.4% 43.8% 40.6% 财务费用 25 22 2221 净负债比率（%） 104.6% 90.0% 78.0% 68.2% 投资损失 7 -1 -15-15 流动比率 1.83 1.93 2.05 2.19 营运资金变动 128 -249 -38-35 速动比率 1.26 1.31 1.41 1.54 其他经营现金流 84 499 315333 营运能力 投资活动现金流 -46 -119 -104-104 总资产周转率 1.67 1.89 1.80 1.70 资本支出 -87 -63 -63-63 应收账款周转率 5.12 5.82 5.40 5.39 长期投资 37 -52 -52-52 应付账款周转率 6.07 7.13 7.34 7.32 其他投资现金流 4 -3 1111 每股指标（元） 筹资活动现金流 -247 -44 -43-42 每股收益 1.06 1.27 1.41 1.51 短期借款 -94 -17 -17-17 每股经营现金流（摊薄） 2.17 0.30 1.44 1.57 长期借款 36 -3 -3-3 每股净资产 7.06 8.35 9.76 11.27 普通股增加 0 0 00 估值比率 资本公积增加 7 0 00 P/E 14.26 18.13 16.39 15.24 其他筹资现金流 -196 -24 -22-21 P/B 2.14 2.76 2.37 2.05 现金净增加额 142 -99 138166 EV/EBITDA 8.95 14.31 12.32 11.10 资料来源：公司公告，华安证券研究所 分析师与研究助理简介 分析师：陈耀波，华安证券电子行业首席分析师。北京大学金融管理双硕士，有工科交叉学科背景。曾就职于广发资管，博时基金投资部等，具有8年买方投研经验 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形 式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 投资评级说明 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下： 行业评级体系 增持—未来6个月的投资收益率领先市场基准指数5%以上; 中性—未来6个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%; 减持—未来6个月的投资收益率落后市场基准指数5%以上; 公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至； 卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级—因无法获取必要的资