美国经济：CPI再超预期，但不改6月首次降息可能

2024年3月13日 招银国际环球市场|宏观研究|宏观视角 美国经济 CPI再超预期，但不改6月首次降息可能 美国2月CPI和核心CPI环比增速连续第二个月高于市场预期，CPI同比增速也小幅反弹。食品价格回落，但能源与核心商品价格反弹。服务通胀小幅回落，业主等价租金环比涨幅收窄令市场宽慰，但能源服务、运输服务价格反弹推动超级核心服务通胀小幅回升。CPI略超预期将强化美联储保持观望而不立即降息的态度，预计3月和5月议息会议将保持利率不变。通胀数据公布后，10年国债收益率从4.09%最高升至近4.17%，美元指数走强，但美股小幅上扬，货币市场预期6月美联储降息概率保持在70%不变。由于春季出行需求推动汽油价格回升与基数效应，3月CPI同比可能延续反弹；但二手车等核心商品与房租通胀回落将推动核心CPI增速延续回落。预计第二季度美国经济和就业将有所降温。美联储可能避免在临近大选前的第三季度启动政策转向，6月首次降息的可能性相对更大，预计全年降息幅度100个基点，年末联邦基金利率在4.3%左右。 食品价格回落，能源与核心商品价格反弹。美国CPI环比增速从1月的0.3%反弹至0.4%，连续两月高于市场预期，同比增速从3.1%小幅反弹至3.2%。食品价格环比持平，较1月的0.4%有所下降。其中外出就餐环比增速从0.5%降至0.1%，为2021年初以来最低。能源价格环比反弹 叶丙南,Ph.D (852)37618967 yebingnan@cmbi.com.hk 刘泽晖 (852)37618957 frankliu@cmbi.com.hk 同比(%) 10 8 6 4 2 2019 2020 2021 2022 2023 2024 0 2.3%，而1月环比下降1.9%，但同比增速延续回落，其中汽油价格环比增速从1月的-3.3%大幅反弹至2月的3.8%。3月前两周汽油价格较2月延续上涨近4.5%，由于今年春季天气较暖，提前的出行需求可能继续推动汽油价格环比回升。核心商品价格环比反弹0.1%，同比下降0.3%，服装和二手车价格成为核心商品反弹的最大推手。二手车价格在1月环比大幅下降3.4%后小幅反弹0.5%，服装环比上涨0.6%。展望未来，从二手车批发价等先行指标来看，核心商品通胀可能延续回落；食品价格将继续下降，但能源价格同比增速可能将逐渐重返正区间。 服务通胀小幅回落但仍在高位，运输服务价格反弹制约去通胀速度。核心CPI环比增速与1月持平达到0.4%，高于预期的0.3%，同比增速从3.9%回落至3.8%。核心服务环比增速从0.7%降至0.5%，主要由于占CPI权重超过三分之一的房租环比增速从1月的0.6%下降至0.4%，其中占权重最 大的业主等价租金(OER)环比涨幅从0.6%降至0.4%，主要居所租金则从0.4%增至0.5%。BLS解释1月OER大幅反弹因为独栋房屋占比提升，2月OER环比涨幅放缓则缓解了市场对房租通胀可能反弹的担忧。但由于去年四季度以来独栋房屋价格反弹，短期内房租通胀降幅可能受限，从而制约通胀进一步下行速度。扣除房租外的超级核心服务价格环比增速与1月持平达到0.6%，医疗护理、专业服务、健康险、汽车保险和杂项个人服务环比增速显著放缓，但公共交通、机票、休闲服务价格环比涨幅扩大。 美联储或在6月开始降息、全年降息1个百分点。2月CPI增速超预期强化美联储保持观望而不降息态度，预计3月和5月议息会议将保持政策利率不变。尽管2月CPI通胀延续超预期，但业主等价租金涨幅回落缓解市场之前担忧，货币市场对6月首次降息的预期不变。预计第二季度经济和 通胀将保持温和放缓态势，而美联储可能避免在临近大选前的第三季度实施货币政策转向，因此6月首次降息的可能性较大。预计美联储全年降息幅度100个基点，年末联邦基金利率降至4.3%左右。美国名义GDP增速可能从2023年的6.3%降至2024年的4%，2024-2025年潜在名义GDP增速为4.2%左右，预计10年国债收益率从2023年末的3.9%降至2024年末的3.75%和2025年的3.6%。 CPI核心CPI CPI预测核心CPI预测 资料来源：Wind，招银国际环球市场 (%)20 15 10 5 0 2019 2020 2021 2022 2023 2024 (5) 非耐用品耐用品服务扣除房租房租 资料来源：Wind，招银国际环球市场 敬请参阅尾页之免责声明1 请到彭博(搜索代码:RESPCMBR<GO>)或http://www.cmbi.com.hk下载更多招银国际环球市场研究报 图1:主要项目对美国CPI同比增速的拉动 (百分点)(百分点) 图2:美国PCE与核心PCE同比增速 同比(%) 10 8 6 4 2 0 (2) 2018201920202021202220232024 食品能源 108 86 6 44 22 0 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 (2)0 核心商品核心服务(除房租) 资料来源：Wind，招银国际环球市场 PCE核心PCE 资料来源：Wind，招银国际环球市场 图3:美国不变价收入增速 同比(%)同比(%) 图4:美国家庭储蓄率 (%) 30 25 20 15 10 5 0 (5) (10) (15) (20) 2019 2020 2021 2022 2023 2024 可支配收入(左轴)雇员报酬(左轴) 财产与其他收入(左轴)转移支付收入(右轴) 20035 15030 10025 5020 015 (50)10 (100)5 0 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 家庭储蓄率 资料来源：Wind，招银国际环球市场资料来源：Wind，招银国际环球市场 图5:美国家庭累计超额储蓄 (十亿美元) 图6:美国家庭商品与服务消费 同比(%)(%) 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 (0.5) (1.0) 2569 2068 15 1067 566 065 (5) (10)64 2024 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 (15)63 2020 2021 2022 2023 累计超额储蓄(基于2019年储蓄率) 累计超额储蓄(基于2017-2019年储蓄增速) 资料来源：Wind，招银国际环球市场 不变价商品消费(左轴)不变价服务消费(左轴) 服务消费占比(右轴) 资料来源：Wind，招银国际环球市场 图7:全球经济周期与美国消费通胀、制造业库存 同比(%)(指数) 图8:全球M2增速与大宗商品价格涨幅 同比增速(%)同比增速(%) 16 14 12 10 8 6 4 2 0 (2) (4) 2012 (6) 5825 20 54 15 5010 5 460 2024 42(5) (10) 70 60 50 40 30 20 10 0 (10) (20) (30) 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 (40) 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 美国商品CPI(左轴)美国制造业库存指数(右轴)全球PMI(右轴) 资料来源：Wind，招银国际环球市场 美中日欧M2增速(左轴)RJ/CRB指数增速(右轴) 资料来源：Wind，招银国际环球市场 图9:中国股市与CRB工业、金属指数 (自然对数值)(自然对数值) 图10:美国菲利普斯曲线 5 4 3 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2 MSCI中国指数(左轴)CRB工业指数(右轴) CRB金属指数(右轴) 7.5 7.0 6.5 6.0 5.5 10 22年6月 去通胀过 程 23年10月-24年2月 9 8 CPI同比增速(%) 7 6 5 4 3 2 1 0 05失业率(%)101520 资料来源：Wind，招银国际环球市场资料来源：Wind，招银国际环球市场 图11:美国劳工成本增速与核心通胀 同比增速(%) 8 7 6 5 4 3 2 1 0 图12:美国家庭财富与偿债负担率 (%)900 850 800 750 700 650 600 550 500 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 450 (%)14 13 12 11 10 9 8 19972000200420082012201520192023 亚特兰大联储薪资增速核心服务CPI核心CPI 资料来源：Wind，招银国际环球市场 家庭财富/可支配收入家庭偿债负担率(右轴) 资料来源：Wind，招银国际环球市场 图13:职位空缺数/失业人数与劳工报酬增速 3(X)同比(%6) 图14:美国CPI中主要项目权重 服装,2.5其他,2.3教 通讯,3.5 25家用设施、 家具,5.2 24娱乐,5.4 13能源,7.0 育,2.2 房租,34.4 12 2007 2008 2009 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2020 2021 2022 2023 01 职位空缺数/失业人数(左轴)劳工总报酬增速(右轴) 医疗保健,7.8 汽车,8.2 食品,13.4 私人交通服务,8.2 资料来源：Wind，招银国际环球市场资料来源：Wind，招银国际环球市场 图15:Zillow房租指数与CPI房租 同比(%)同比(%) 图16:美国住房空置率 (%)(%) 18912 16811 147 12610 109 5 8 648 437 226 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 015 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 0.5 Zillow市场租金指数(10个月前)CPI-房租 资料来源：Wind，招银国际环球市场 图17:美国历史CPI、失业率与联邦基金利率 (%) 通胀目标 20 出租房空置率(左轴)自有房空置率(右轴) 资料来源：Wind，招银国际环球市场 15 10 5 0 1954 1956 1958 1960 1962 1964 1966 1968 1970 1972 1974 1976 1978 1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024 (5) CPI同比增速失业率联邦基金基础利率十年国债收益率 资料来源：Wind，招银国际环球市场 免责声明及披露 分析员声明 负责撰写本报告的全部或部分内容之分析员，就本报告所提及的证券及其发行人做出以下声明：（1）发表于本报告的观点准确地反映有关于他们个人对所提及的证券及其发行人的观点；（2）他们的薪酬在过往、现在和将来与发表在报告上的观点并无直接或间接关系。 此外，分析员确认，无论是他们本人还