2月美国通胀数据解读：能源阻碍通胀下行

分析师陈兴 SAC证书编号：S0160523030002 chenxing@ctsec.com 相关报告 1.《通胀仍在回落通道——1月美国通胀数据解读》2024-02-14 2.《通胀下行的阻力增大——12月美国通胀数据解读》2024-01-12 3.《能源推动美国通胀回落——11月美国通胀数据解读》2023-12-13 证券研究报告 宏观月报/2024.03.13 能源阻碍通胀下行 ——2月美国通胀数据解读 核心观点 CPI略有反弹。2月美国CPI同比增速录得3.2%，较上月回升0.1个百分点。不过，2月核心CPI同比增速为3.8%，较上月回落0.1个百分点。2月CPI同比增速略高于市场预期，主要原因是能源项有所反弹，同时核心商品项回落受阻。首先，受红海局势持续紧张的影响，国际油价有所回升，带动汽油价格反弹，阻碍CPI的顺利回落。其次，实物商品通胀回落受阻，二手车和服装价格环比回升是主要原因。不过，从曼海姆价格指数等领先指标来看，未来二手车消费价格回落趋势不变。最后，核心服务价格稳步回落，房价和市场租金等领先指标呈下行趋势，意味着未来核心服务项中的房屋项仍将继续回落，带动通胀逐步改善。整体来看，虽短期受油价波动的干扰，通胀仍在回落通道中 能源项有所回升，核心商品价格环比回升。2月CPI能源项同比增速录得 -1.9%，较1月上升2.7个百分点。受地缘紧张局势持续的影响，红海原油运输费用及保险成本有所上涨，2月油价有所走高。综合来看，短期内油价本身仍将震荡运行，同时由于基数效应的影响，未来几个月能源项同比增速的回落或有阻力。2月核心商品同比增速录得-0.3%，与上月持平。核心商品环比增速录得0.1%，为近九个月以来首次正增长。其中，二手车和服装价格有所反弹或因消费需求有所增加。不过，2月二手车价格领先指标曼海姆价格指数有所回落，且自从2023年9月以来持续下行，预示未来数月二手车价格仍将持续回落。我们认为，未来核心商品项通胀压力或将逐步缓解。 核心服务通胀稳步回落。2月核心服务同比增长5.2%，较上月回落0.2个百分点，环比增长0.5%，较上月下降0.2个百分点。其中，2月业主等价租金同比增长6%，较上月下降0.2个百分点，已连续10个月回落。由于市场租金的放缓需要一定时间才能反映到通胀数据中，从房价和市场租金指数等领先指标来看，未来房屋项通胀仍将继续回落。此外，医疗服务价格环比增速为近六个月来首次转负至-0.1%，健康保险、汽车保险等各类保险费用环比增速均有下降。整体来看，服务项通胀未来有望逐步回落。 首次降息或在6月。2月通胀数据公布后，市场对美联储目标利率路径预期整体上移，首次降息时点预计在6月。同时，美股三大指数开盘走高，十年期美债利率迅速走高，美元指数短线下挫。2月CPI略有回升，主要是受能源项价格反弹的影响，但整体来看，通胀仍在回落通道中。另外，此前公布的2月非农就业数据显示，劳动力市场出现降温迹象。近期鲍威尔发言表示，不必等到2%的通胀水平才降息，考虑到高利率对经济各部门的影响或将逐步显现，未来经济增长仍将继续放缓，首次降息或将在6月进行。 风险提示：美国通胀下行超预期，美联储货币紧缩超预期，美国经济下行超预期。 请阅读最后一页的重要声明！ 图表目录 图1.CPI同比增速分项贡献（%）3 图2.布伦特原油现货价与CPI汽油项4 图3.曼海姆价格指数环比与CPI二手车环比（%）4 图4.房价与租金指数领先于CPI房租项（%）5 图5.密歇根消费者通胀预期小幅回落（%）5 图6.市场预期联邦基金目标利率路径上移（%）6 CPI略有反弹。2月美国CPI同比增速录得3.2%，较上月回升0.1个百分点。不过，2月核心CPI同比增速为3.8%，较上月回落0.1个百分点。2月CPI同比增速略高于市场预期，主要原因是能源项有所反弹，同时核心商品项回落受阻。首 先，受红海局势持续紧张的影响，国际油价有所回升，带动汽油价格反弹，阻碍 CPI的顺利回落。其次，实物商品通胀回落受阻，二手车和服装价格环比回升是主要原因。不过，从曼海姆价格指数等领先指标来看，未来二手车消费价格回落的趋势不变。最后，核心服务价格稳步回落，房价和市场租金等领先指标呈下行 趋势，意味着未来核心服务项中的房屋项仍将继续回落，带动通胀逐步改善。整 体来看，虽短期受油价波动的干扰，通胀仍在回落通道中。 图1.CPI同比增速分项贡献（%） 核心服务 核心商品 食品 能源 CPI同比 10 8 6 4 2 0 -2 20/2 20/821/221/822/222/823/223/824/2 数据来源：WIND，财通证券研究所 能源项有所回升。2月CPI能源项同比增速录得-1.9%，较1月上升2.7个百分点。CPI能源项同比增速的回升主要受CPI汽油项驱动，2月汽油项同比增速录 得-3.9%，较1月上升2.5个百分点。不过，受地缘紧张局势持续的影响，红海原油运输费用及保险成本有所上涨，持续推高油价，2月布伦特原油现货均价上升 至84.2美元/桶。综合来看，短期内油价本身仍将震荡运行，同时由于基数效应 的影响，未来几个月能源项同比增速的回落或有阻力。 图2.布伦特原油现货价与CPI汽油项 450 400 350 300 250 200 150 100 CPI汽油 布伦特原油现价（美元/桶，右轴） 20/320/921/321/922/322/923/323/924/3 130 110 90 70 50 30 10 数据来源：WIND，财通证券研究所 核心商品价格环比回升。2月核心商品同比增速录得-0.3%，与上月持平。核心商品环比增速录得0.1%，较上月回升0.4个百分点，为近九个月以来首次正增长。其中，二手车和服装价格有所反弹，环比增速分别转正至0.5%和0.6%，分别较 上月增加3.9个百分点和1.3个百分点。二手车方面，曼海姆2月二手车市场报 告显示，由于2月平均退税水平较2023年提高约4%，消费者购买意愿有所增加，二手车销售活动升温。服装方面，2月总统日等促销活动的开展或是价格上涨的原因。此外ISM制造业PMI调查报告显示，今年年初以来纺织厂业务活动较去年12月有所改善，服装业新订单指数连续两个月增长，指向需求有所增加。不 过，2月二手车价格领先指标曼海姆价格指数有所回落，且自从2023年9月以 来持续下行，预示未来数月二手车价格仍将持续回落。我们认为，未来核心商品项通胀压力或将逐步缓解。 图3.曼海姆价格指数环比与CPI二手车环比（%） 曼海姆价格指数环比 CPI二手车环比 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 20/220/821/221/822/222/823/223/824/2 数据来源：WIND，Manheim，财通证券研究所 核心服务通胀稳步回落。2月核心服务同比增长5.2%，较上月回落0.2个百分点，环比增长0.5%，较上月下降0.2个百分点。其中，2月业主等价租金同比增长6%，较上月下降0.2个百分点，已连续10个月回落。由于市场租金的放缓需要一定时 间才能反映到通胀数据中，从房价和市场租金指数等领先指标来看，未来房屋项通胀仍将继续回落。此外，医疗服务价格环比增速为近六个月来首次转负至-0.1%，健康保险、汽车保险等各类保险费用环比增速均有下降。整体来看，服务项通胀未来有望逐步回落。 图4.房价与租金指数领先于CPI房租项（%） CPI租金同比 CPI业主等价租金同比 Zillow指数同比（滞后8M，右轴） 标准普尔/CS房价指数同比（滞后14M，右轴） 1230 1025 820 15 6 10 45 20 0-5 20/821/221/822/222/823/223/824/224/8 数据来源：WIND，Zillow，财通证券研究所 通胀预期几乎保持不变。2月密歇根消费者1年通胀预期由2.9%微升至3%，5 年通胀预期与上月持平于2.9%。根据2月密歇根消费者信心报告，目前消费者普遍认为经济状况几乎没有变化，通货膨胀仍然向回落趋势发展。 图5.密歇根消费者通胀预期小幅回落（%） 1年通胀预期 5年通胀预期（右） 64.0 5 3.5 4 3.0 3 2.5 2 12.0 20/220/821/221/822/222/823/223/824/2 数据来源：WIND，财通证券研究所 首次降息或在6月。2月通胀数据公布后，市场对美联储目标利率路径预期整体上移，首次降息时点预计在6月。同时，美股三大指数开盘走高，十年期美债利 率迅速走高，美元指数短线下挫。2月CPI略有回升，主要是受能源项价格反弹的影响，但整体来看，通胀仍在回落通道中。一方面，从房价和市场租金等领先指标来看，房屋项的通胀压力正在逐渐减轻，此外医疗服务和各类保险价格环比增速均有回落，未来有望带动核心服务价格稳步回落。另一方面，虽然核心商品短期内有所反弹，但从曼海姆价格指数等领先指标来看，二手车价格仍处于下行 趋势，指向核心商品通胀压力正逐步缓解。另外，此前公布的2月非农就业数据显示，美国新增非农人数大幅下修、失业率有所抬升，劳动力市场出现降温迹象。近期鲍威尔发言表示，不必等到2%的通胀水平才降息，考虑到高利率对经济各部门的影响或将逐步显现，未来经济增长仍将继续放缓，首次降息或将在6月进行。 图6.市场预期联邦基金目标利率路径上移（%） 0.08 0.07 0.06 0.05 0.04 0.03 0.02 0.01 0.00 24/03E24/05E24/06E24/07E24/09E24/11E24/12E25/1E25/3E 5.4 2月非农公布后到通胀公布前 2月通胀公布前后 2月通胀公布后预期利率水平（右） 5.2 5.0 4.8 4.6 4.4 4.2 4.0 数据来源：CMEGROUP，财通证券研究所 风险提示：美国通胀下行超预期，美联储货币紧缩超预期，美国经济下行超预期。 信息披露 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 公司评级 以报告发布日后6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%； 增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%； 无评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。 A股市场代表性指数以沪深300指数为基准；香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普500指数为基准。 行业评级 以报告发布日后6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数； 中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。 A股市场代表性指数以沪深300指数为基准；香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普500指数为基准。 免责声明 本报告仅供财通证券股份有限公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司不保证该等信息的准确性、完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当