高端毛纺龙头扬帆起航，宽带战略助力品类拓展和海外扩张

增持（首次） 股价（2024年03月11日）7.03元 高端毛纺龙头扬帆起航，宽带战略助力品类拓展和海外扩张 公司研究|首次报告新澳股份603889.SH 目标价格8.54元 52周最高价/最低价8.58/5.24元 总股本/流通A股（万股）73,066/71,644 A股市值（百万元）5,137 新澳股份是毛纺细分行业龙头企业之一。公司成立于1995年，集制条、改性处理、精纺、染整于一体，产业链相对完整，旗下多个自有品牌覆盖中端、高端、奢侈端，以及服饰、运动、家纺等多品种、多档次、系列化的产品结构体系。公司服 务全球约5,000多家客户、500多个品牌，客户资源壁垒相对深厚。2019-2020 年，公司通过设立宁夏新澳羊绒/收购英国邓肯等方式，切入羊绒纱线赛道。2023年底公司通过股权激励计划，绑定核心员工利益和长期发展。从历史看，公司一直保持较高的分红水平，近三年股息率在4%-6%之间。 行业概况：1）毛精纺纱线：2017年后中国毛纺纱线产量逐年下滑，2021年在17.8万吨左右，而市场集中度快速提升，羊毛类针织纱线生产Top10企业的市场占有率已从2019年的54.7%提升至2021年的70%，新澳股份也自2019年起逆势扩张。 竞争格局角度，中高端毛精纺领域，国内企业与国际龙头（以德国南毛集团为首）的差距正在不断缩小，国产替代进行时。2）羊绒纱线：近五年国内产量维持稳定，约1.5万吨左右，公司羊绒产量自2020年起加速扩张，2022年实现产量为1,711 吨，国内和全球市占率分别约为12%和6%。 公司未来经营展望：1）供给端：公司积极扩张位于国内外的产能，已公告的“6万锭高档精纺生态纱项目”和“越南5万锭高档精纺生态纱纺织染整项目”正在稳步推进，其中越南项目的一期和二期预计在2024年和2027年投产；此外，垂直一体 化的模式也给公司带来了优于行业的盈利能力和经营韧性。2）需求端：羊毛品质是 吸引消费者购买的重要考量，同时，羊毛穿着场景不断丰富，在野餐露营、户外运动等羊毛室外穿搭场景热度攀升。为了迎合市场需求，公司践行可持续“宽带”发展战略，在户外运动、羊绒纱线和新型纱线等方面加大投入力度。 从历史上看公司毛利率与澳毛美元价格相关度较高，未来具备较好的业绩向上弹 性。供给端来看，澳大利亚含油羊毛已进入稳定的发展阶段（除2020年由于疫情供 盈利预测与投资建议 给短暂下降）；需求端来看，随着羊毛使用场景、纱线类型和纱线工艺的丰富，未来羊毛需求空间广阔。目前羊毛价格位于近几年来低位，我们判断未来具备向上弹性，从而推动公司业绩持续改善。 我们预测公司2023-2025年每股收益为0.56、0.66、0.76元，参照可比公司，给予公司2024年13倍PE，对应目标价8.54元，首次给予“增持”评级。 风险提示：原材料价格波动，产能扩张不及预期，市场需求波动，汇率变动。 国家/地区中国 行业纺织服装 核心观点 报告发布日期2024年03月12日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% -2.09 -4.48 3.38 28.77 相对表现% -3.46 -11.15 -1.59 38.3 沪深300% 1.37 6.67 4.97 -9.53 施红梅021-63325888*6076 shihongmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860511010001 朱炎021-63325888*6107 zhuyan3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070006香港证监会牌照：BSW044 公司主要财务信息 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 3,445 3,950 4,461 5,111 5,818 同比增长(%) 51.6% 14.6% 12.9% 14.6% 13.8% 营业利润(百万元) 353 469 499 584 680 同比增长(%) 86.5% 32.8% 6.6% 17.0% 16.3% 归属母公司净利润(百万元) 298 390 412 480 558 同比增长(%) 96.9% 30.7% 5.7% 16.5% 16.3% 每股收益（元） 0.41 0.53 0.56 0.66 0.76 毛利率(%) 19.1% 18.8% 18.7% 19.2% 19.4% 净利率(%) 8.7% 9.9% 9.2% 9.4% 9.6% 净资产收益率(%) 11.4% 13.7% 13.3% 14.3% 15.3% 市盈率 17.2 13.2 12.5 10.7 9.2 市净率 1.9 1.7 1.6 1.5 1.4 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 新澳股份概况5 毛纺细分行业龙头，近年来业绩稳健上升5 股权结构稳定，团队激励充分7 ROE/ROIC疫情期间逆势提升，积极分红回馈股东9 行业概况及公司竞争地位10 毛精纺纱线：行业集中度提升，国产替代进行时10 羊绒纱线：近五年国内产量维持稳定，公司逆势扩张13 公司未来经营展望15 供给端：海内外产能积极扩张，产业链一体化提升盈利能力15 需求端：宽带战略扬帆起航，多品类快速发展16 澳毛价格与公司业绩关联度20 盈利预测与投资建议22 盈利预测22 投资建议23 风险提示24 图表目录 图1：公司营业收入及增速（百万元）6 图2：公司归母净利润及增速（百万元）6 图3：公司毛利率变化6 图4：公司归母净利率变化6 图5：2022年公司营业收入分业务拆分6 图6：2022年公司营业收入分销售区域拆分6 图7：公司股权架构（最新）7 图8：公司ROE自2020年起回升9 图9：公司ROIC自2020年起回升9 图10：公司资本开支和经营活动现金流变化（亿元）9 图11：公司现金分红总额和分红率变化（亿元）10 图12：公司2015年后股息率逐年上升10 图13：毛纺织产业链结构10 图14：2016-2021年全国规模以上毛纺织及染整加工企业数量11 图15：羊毛类针织纱线生产Top10企业的市场占有率11 图16：中国毛纺纱线产量变化（万吨）11 图17：德国羊毛营业收入及增速（亿欧元）12 图18：运用OTW®技术的织片在抗起球性能上大幅改善12 图19：中国羊绒原材料主要产地（青海、宁夏、陕西、内蒙、西藏）13 图20：中国山羊绒产量（万吨）14 图21：2022年全球羊绒产量分布14 图22：公司全球产业分布15 图23：新澳股份利润率高于行业平均水平16 图24：吸引消费者购买羊毛服饰的主要因素Top10调研17 图25：影响消费者不愿意购买羊毛服饰的主要因素Top10调研17 图26：MAT2021-2022天猫美丽诺羊毛服饰增速高于羊毛服饰17 图27：00后/95后年轻消费者偏爱的新颖设计调研17 图28：消费者羊毛服饰穿着场景调研17 图29：天猫羊毛服饰热门穿着场景消费增速变化17 图30：中银绒业营收历史最高点为2016年的33亿19 图31：中银绒业净利润历史最高点为2013年的2.81亿19 图32：公司宽带战略对纱线品类的拓展20 图33：公司研发费用率变化20 图34：澳洲东部羊毛拍卖市场指数美元价格与毛利率走势20 图35：澳大利亚含油羊毛产量（万吨）21 图36：德国南毛集团亮相SS24中国国际时装周21 表1：公司核心产品概况（2022年）5 表2：公司核心子公司（2023年中报）5 表3：公司核心管理层7 表4：公司上市以来股权激励情况介绍8 表5：公司在毛精纺行业主要竞争对手12 表6：德国南毛集团主要纱线分类13 表7：公司在羊绒行业主要竞争对手14 表8：公司产能扩张推进情况15 表9：公司主要运动纱线产品18 表10：公司羊绒板块子公司财务情况（百万元）19 表11：2022年公司核心产品营业成本拆分21 表12：羊毛未来材质升级趋势22 表13：行业可比公司估值（截至2024年3月11日）24 新澳股份概况 毛纺细分行业龙头，近年来业绩稳健上升 新澳股份是毛纺细分行业龙头企业之一。公司成立于1995年，主营业务为毛精纺纱线的研发、生产和销售，主要产品为毛精纺纱线以及中间产品羊毛毛条，主要应用于下游纺织服装领域。公司拥有CASHFEEL、LANABLEND、Luxury&Empire、EasyCare、NEWCHUWA、38°N、CASHQUEEN、Todd&Duncan等多个自有知名品牌，覆盖中端、高端、奢侈端，以及服饰、运动、家纺等多品种、多档次、系列化的产品结构体系。 公司服务于全球约5,000多家客户、500多个品牌，客户资源壁垒相对深厚。2019-2020年，公司通过设立宁夏新澳羊绒，收购英国邓肯等手段，切入羊绒纱线赛道。 表1：公司核心产品概况（2022年） 毛精纺纱线 羊绒 羊毛毛条 营业收入（百万元） 2,244 1,071 586 2020-2022CAGR 19% 134% 22% 产能（吨） 15,000 3,030 9,000 销量（吨） 13,644 1,608 5,938 单价（万元/吨） 16.4 66.6 9.9 毛利率 25.4% 11.4% 5.5% 数据来源：公司年报，东方证券研究所 公司按业务流程和经营体系构建了以新澳股份为主体，各主要子公司专业化分工生产、独立销售的市场化经营模式，核心子公司的分工如下： 新澳股份：采购毛条生产纱线并对外销售； 新中和：采购澳大利亚、新西兰等地的优质羊毛，生产毛条，一部分供应给新澳股份，其余对外销售，同时为新澳股份提供毛条改性处理加工服务； 厚源纺织：提供染整加工服务； 新澳羊绒和邓肯公司：生产销售羊绒纱线，并提供羊绒加工服务。 表2：公司核心子公司（2023年中报） 分类 公司名称 所在区域 持股比例 主要业务 羊毛 新中和 浙江 100% 羊毛毛条的生产、销售，并提供改性加工业务 厚源纺织 浙江 95.23% 毛条、纱线等的染整加工服务 钛源纺织品 浙江 100% 进出口贸易、销售 新澳纺织(欧洲)有限公司 意大利 100% 产品设计开发、产品营销、纺织原料和产品检测、产品进出口、技术进出口 新澳越南 越南 100% 毛条、毛纱、毛纺面料生产及销售 钛源国际 澳大利亚 100% 纺织原料和产品的进出口贸易业务 羊绒 新澳羊绒 宁夏 70% 羊绒制品、纺织原料及产品的生产、销售业务 邓肯公司 英国 100% 纺织纤维制备和纺纱 数据来源：公司年报，东方证券研究所 近五年公司业绩表现稳步提升。2018-2022年公司营业收入CAGR为11.4%，2020年后收入增长主要由羊绒业务快速扩展，叠加毛精纺业务的恢复性增长驱动，2018-2022年归母净利润CAGR为18.2%。2023前三季度营业收入和归母净利润分别同比增长12.3%和3.9%（扣非盈利增长12.54%，22年同期资产处置收益较多）。 利润率表现来看，2018-2022年毛利率保持相对稳定，归母净利率自2019年起稳步上升。 图1：公司营业收入及增速（百万元）图2：公司归母净利润及增速（百万元） 营业收入YoY归母净利润YoY 4,500 60% 450 120% 4,000 50% 400 100% 3,500 40% 350 80% 3,0002,5002,0001,500 30%20%10% 300250200150 60%40%20% 1,000 0% 100 0% 500 -10% 50 -20% - 201820192020 2021 2022 2023 -20% - 2018 2019 2020 2021 2022 2023 -40% Q1-Q3 Q1