高端毛纺龙头，海外扩张与品类多元化驱动增长

公司概况：毛精纺行业纺纱龙头，财务指标健康。公司是毛精纺纱龙头生产商，涉及毛条、纺纱、染整环节。2014年上市至今积极投入毛精纺产能扩张，产能年复合增长高双位数，2020年快速拓展羊绒业务，目前拥有毛精纺/羊绒纱线产能15000/3030吨。从财务状况看，公司收入较快增长，营运指标较健康，毛利率稳步上升，2018-2022年股利支付率均在50%以上。 毛纺行业：行业小众，主要应用于高端服饰，近两年行情回暖。羊毛羊绒纤维规模小而价格高昂，主要应用于高档服饰。全球羊毛年产量约176万吨，大部分产自澳大利亚，中国年产量35万吨左右。全球羊绒年产量约2万吨，其中75%来自中国。2017年开始毛纺产业规模呈萎缩趋势，近两年有所回暖。 我们估算新澳在全球/中国羊毛纱的市占率分别约1.6%/8.1%，在全球/中国羊绒纱市占率分别约8.5%/11.7%，体量在行业前列。 成长分析：行业格局优化，海外产能扩张、新品类和客户驱动增长。1）行业出清：国内规模以上毛纺织企业盈利水平不佳，企业数量、营业收入总体下降，行业出清趋势明确。2）公司竞争力：凭借全球化布局、技术设计创新、优质客户合作、规模效应等优势实现逆势扩张，与同行纵向和横向相比，新澳各项盈利指标和增长质量均表现出色，主要产品受羊毛价格波动影响可控，盈利水平总体提升。3）成长趋势：供应端，根据公告规划，2023-2027年集团毛精纺纱产能年复合增长11.4%至2.3万吨以上（其中越南6500吨），羊绒业务将优化客户及产品结构，目前产能利用率爬升至70%，仍有较大提升空间；需求端，越南产能扩张伴随当地毛纺产业崛起浪潮，凭借更有利的成本、关税和贸易优势，加快海外客户开拓。宽带战略下，羊毛品类多元化和功能性提升，充分抢占运动户外、家纺、新材料等各细分领域市场份额，在与原有客户形成深度合作的同时，新客户数量快速增长。 风险提示：终端消费疲软，海外扩张不及预期，原料价格波动，汇率波动。 投资建议：看好公司产能扩张，持续获取市场份额。在毛纺行业格局优化背景下，公司凭借优秀的综合竞争力积极拓展市场，实现逆势扩张。在品牌去库进入尾声、海外需求陆续回暖背景下，公司积极布局海外扩张，开拓新品类和客户，中长期成长空间广阔。预计公司2023~2025年归母净利润分别为4.1/4.7/5.5亿元，同比增长5%/15%/18%，其中，扣非后归母净利润同比增长13%/15%/18%；给予目标价8.4~9.0元（对应2024年PE13~14x）。考虑到公司良好的盈利水平和增长质量，当前估值性价比较高，首次覆盖给予“买入”评级。 盈利预测和财务指标 公司概况：中高端毛纺行业龙头 业务分析：毛精纺细分行业龙头，羊绒业务快速增长 公司简介：公司是全球毛精纺行业头部制造商，成立于1995年。2022年营收40亿元，归母净利润3.9亿元，拥有毛精纺纱/羊绒纱线年产能15000/3030吨，2022年实际产量14484/1711吨。分两块业务的市场地位看，精梳羊毛纱在国内市占率11%-12%，在全球市占率5%左右；粗纺羊绒纱在国内市场占有率11.5%（第二），全球市场占有率为4.7%（第三）。 在毛精纺纱方面，公司拥有羊毛制条、纺纱、染整一体化生产模式，2019年开拓羊绒纱线业务。目前基于多元化发展战略，服务全球约5000多家客户、500多个品牌，供应运动户外品牌的纱线销售占比提升至25%左右，大部分毛精纺纱线由品牌指定，客户资源壁垒深厚。 1）分业务：2022年毛精纺纱/羊毛毛条/羊绒纱线销售收入分别为22.4/5.9/10.7亿元，占比57%/15%/27%，。三项业务毛利率分别为25.4%/5.5%/11.4%，2020~2022年羊绒纱线毛利率从17.9%降低至11.4%，主要由于自接经销单模式取代原加工模式及仍处于市场拓展期。 2）品牌客户：公司主要品牌客户为国内外中高端服装品牌。 表1：公司主要产品介绍及规模介绍 表2：公司主要业务销量、单价、毛利率 实控人为沈建华，高管拥有丰富行业经验 沈建华是公司实际控制人，直接持股14.22%，沈建华之子沈嘉枫2023年12月20日增持股份0.15%，新澳实业、公司实际控制人沈建华、沈嘉枫合计持有公司总股本比例44.85%。沈建华现任浙江新澳纺织、浙江新澳实业董事长，在毛纺行业拥有丰富的经营管理经验。 高管具有丰富行业经验。例如，华新忠工程师出身，现任公司副董事长兼总经理； 沈剑波现任公司董事、副总经理，拥有非常丰富的产品生产、研究和开发经验； 刘培意现任公司董事、常务副总经理，拥有非常丰富的国际市场开发经验；陈星现任公司董事、副总经理。公司高管团队大多从生产线出身，拥有多年的生产、品控、技术研发和经营管理经验。 图1：公司股权结构图 表3：公司主要高管和简介 发展史：三十年发展史，产能稳步扩张，羊绒新业务快速增长 （一）1992~2007年：毛纺起家，快速布局上下游产业链延伸。1992年公司前身桐乡市新华毛纺联营厂开业成立，1995年新华毛纺联营终止并改制为浙江新澳纺织有限公司，主要业务为毛精纺纱线。 2000年成立子公司厚源纺织，拓展产业链下游的染整加工业务；2003年与台资合作设立浙江新中和羊毛有限公司，主要生产毛条产品，向毛纺纺纱产业链上游拓展，形成集毛条制条、改性处理、纺纱、染整精加工于一体的纺纱产业链。 （二）2008~2018年：积极扩张产能，持续技术创新。2008年公司对羊毛抗起球进行研究应用，大幅提高原有羊毛纱线的抗起球级别。其中“毛纱抗起球的关键工艺技术及装备”、“低浴比浸淋式毛纱染色节能减排技术及装备”被列入浙江省重大科技专项重大工业项目。 2010年公司新增10000锭纺纱项目，子公司厚源纺织顺利完成原有8800锭纺纱设备搬迁工程，生产力大幅提高。 2014年公司在上交所上市募集资金，在原有44,000锭纺纱产能基础上进行产能扩充，投资于“20,000锭高档毛精纺生态纱项目”，2015年10月项目顺利完工并达产；同时技术水平持续提升，2014年公司设备进口率达到80%以上，计算机配毛、毛条质量预测、毛纺工艺设计等主要工序的技术水平领先。 2016年公司成立省级浙江省新澳纺织技术研究院暨羊毛针织产品研发中心(KDC)，由国际羊毛局提供技术指导与支持，并与北京服装学院、香港理工大学等院校及科研机构合作，获授权多项专利。 2015~2017年子公司厚源纺织响应政府对印染行业整治提升的规划，推进“年产15000吨生态毛染整搬迁建设项目”。2015~2018年公司通过“30000锭紧密纺高档生态纺织项目”提高纺纱装备自动化水平、扩张高档毛精纺纱产能。一期20,000锭产能于2017年下半年投产，二期10,000锭于2018年6月投产。 2014-2018年6月，公司毛精纺纱线产能从原先44,000锭扩张到94,000锭。 2018年公司新增布局“60,000锭高档精纺生态纱项目”，为新一轮产能扩张布局。 （三）2019年~至今：提出宽带战略，新开拓羊绒业务，经过多年发展，公司已拥有羊毛毛条11000吨、毛精纺纱线15000吨、羊绒纱线3030吨产能。 2017~2019年产能稳步扩张，公司销量增幅不大，主要由于经济增长放缓、地缘政治风险等导致毛纺终端需求不景气，同时羊毛价格持续上涨导致一部分低价产品的量被挤出，公司毛精纺纱平均价格上升了21%。 2020年公司提出宽带发展战略，包括1）品类多元化发展，在精纺羊毛基础上新增粗纺羊毛、粗纺和精纺羊绒。2）应用多元化，在服饰用纱基础上尝试向家纺用、产业用、新材料等高附加值纺织应用领域探索延伸，提升市场份额。 2020年公司计划投资年新增6,000吨毛条和12,000吨纤维改性处理生产线项目。 一期项目的3000吨毛条和6000吨功能性纤维改性处理产能于2022年投产。 “60,000锭高档精纺生态纱项目”一期28,000锭产能在2020年陆续进入投产阶段，2021年进入设备安装、调试阶段。二期13,000锭计划于2023年陆续投产，项目的实施将进一步淘汰落后产能，实现增产增效。 2022年公司推进“越南50,000锭高档精纺生态纱纺织染整项目”，开始布局海外市场，2023年公司已经筹备开工建设；同时新澳羊绒开启精纺羊绒搬迁技改项目，对标欧洲先进技术，培育市场竞争新优势。英国邓肯完成部分老旧设备改造，自动化程度提升。 2022年以来毛纺行业需求总体向好，同时羊毛价格上升、羊绒业务放量，产品保持量价利齐升趋势。2023H1海外品牌去库存压力下，供应商订单需求减小，因此公司围绕快反策略扩展羊毛纱线品类、增加产品应用场景，进一步引导市场需求、开拓业务空间。 其中拓展羊绒纺纱是公司宽带发展战略的重要一环，具体来看： 1、新澳羊绒：2019年12月新澳股份出资2,100万元，通过持有70%股权设立子公司新澳羊绒，开拓羊绒纺纱市场。2020年3月，新澳羊绒通过关联方宁夏浙澳租赁中银绒业羊绒纱资产，支付租赁费每年600万元，而同时新澳羊绒受托看管关联方宁夏浙澳除羊绒纺纱板块资产外的其余资产，每年收取管理费560万元。 2020年以来新澳羊绒在技术上改造中银绒业原有羊绒生产线，从纯绒到混纺扩大产品系列，以自产直销单取代加工单。在新业务初期，为顺利优化客户结构、拓展市场，因此一定程度上让利，2020-2022年，羊绒纱线毛利率有所下降。 2022年新澳羊绒拥有年产粗纺/精纺纱线2500/260吨的能力。 2023年4月，公司发布公告，为减少关联交易、进一步增强羊绒发展实力，子公司新澳羊绒拟以现金方式，以含税价5.95亿元向宁夏浙澳和中银绒业购买相关羊绒纺纱资产，包括房屋建筑物、机器设备、土地使用权等。购买资产完成后，预计会产生一定的折旧成本。 2、英国邓肯：为开拓高端羊绒纱线，2020年6月公司出价4,200万元竞拍取得英国邓肯100%股权。邓肯公司拥有年产粗纺羊绒纱270吨，在高端羊绒纱线研发和生产拥有超过150年的经验，服务顶奢品牌客户，同样规格的产品英国邓肯售价是新澳羊绒的2-3倍。在财务上，全资子公司英国邓肯纳入公司合并报表范围。 2020年以来公司与英国邓肯协同效应良好，共同研发高附加值产品、引入海外优质客户，并引入精益生产经验实现降本增效，邓肯公司盈利水平不断改善。 图2：公司发展历程（股价、收入、业务结构、利润率） 财务分析：收入持续增长，毛利率稳步上升 产能扩张驱动收入稳步提升，疫情后重回正轨 2011~2013年公司营业收入保持相对稳定，已有初步产能扩张计划，但由于毛纺行业整体处于震荡调整期，终端需求相对疲软，营业收入基本维持14亿元左右。 2014年公司上市，产能扩张及价格提升驱动2014~2019年收入进入快速增长期，复合增速12%，2019年收入增长至27.1亿元。2018~2019年由于毛利率下降和费用率提升，公司净利润出现小幅下滑。 2020年受到疫情与原材料价格下跌的双重影响，主要产品量价均有所下降； 2021-2022年终端需求回暖、产能爬坡、羊毛价格企稳回升，收入增长52%/15%。 2023前三季度，海外品牌去库压力大、供应商订单需求大幅下降，公司积极拓宽纱线应用场景，收入同比增长12%。 图3：公司营业收入及增速（单位：亿元） 图4：公司归母净利润及增速（单位：亿元） 2019年至今毛利率保持提升趋势，费用率稳中有降 公司整体毛利率走势与市场需求景气度、产能投资节奏、羊毛市场价走势都有一定关联。1）羊毛价格走势主要影响的是初加工的毛条业务的毛利率，呈正向关联。 2）毛精纺业务主要是成本加成定价，单位毛利一般保持稳定或稳中有升，而2018-2020年毛精纺单吨毛利的下降实际上是由于消费增速放缓及地缘政治因素导致需求下降，叠加2016-2019年资本开支大年，单吨固定成本上升，因此对盈利水平产生了一定冲击。 2019年至今随着行业需求回暖、羊毛价格企稳回升、资本开支放缓，毛利率