差异化创新加速，Nectin-4 ADC全球进度领先

迈威生物成立于2017年，是一家全产业链布局的创新型生物制药公司。专注于多疾病领域，目前两款产品实现商业化，建立了研发、生产和销售全产业链布局的平台型企业。 ADC技术平台领先，Nectin-4 ADC潜力巨大。迈威生物的ADC药物开发平台依据两项第三代抗体偶联药物技术而构建，目前已有三款产品进入临床阶段，分别为Nectin-4 ADC、B7H3 ADC、Trop2 ADC。其中Nectin-4 ADC已进入三期注册阶段，国产同类第一，在已发表的数据中，对尿路上皮癌（UC）、宫颈癌（CC）食管癌等展现出了优异的疗效和安全性，有望成为同类最优。我们预计其未来国内多个适应症合计峰值销售有望超40亿元。新一代喜树碱ADC B7-H3 ADC、TROP2 ADC正在进行一期临床。 创新药管线丰富，多个差异化品种中美双报。IL-33、IL11、TMPRSS6等多个中美双报创新品种处于临床阶段。其中TMPRSS6抗体（9MW3011）于2023年1月将大中华区和东南亚以外权益授予DISC MEDICINE，交易总额4.125亿美元。后期管线中，三代长效G-CSF已申报上市，VEGF眼科药物处于三期阶段。 类似药管线实现商业化，出海之路收获颇丰。1）2022年3月，阿达木单抗生物类似药（君迈康）上市，成为公司首个商业化产品。2023年3月，地舒单抗生物类似药（迈利舒，60mg）上市，为国内上市的第二款。2）出海“一带一路”和南美市场，目前，公司的阿达木单抗和地舒单抗已签署多个国家的合作协议。 盈利预测和估值建议：公司拥有经验丰富商业化团队，近几年集中兑现生物类药产品和优质的创新产品管线，预计2023／24／25年总收入分别为1.28、2.44、8.53亿元。通过DCF方法计算，假设永续增长率为3%，WACC为10.1%，公司合理股权价值为178亿元，对应股价为44.55元；首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示：新药研发风险、药物注册审批风险、商业化不及预期风险 1.平台型药企布局，创新药进入收获期 1.1.成立6年，高效建立一体化药物平台 迈威生物成立于2017年，是一家全产业链布局的创新型生物制药公司，专注于肿瘤、自免、代谢、眼科和感染等疾病领域。主营业务为治疗用生物制品的研发、生产与销售，主要产品为抗体和重组蛋白类药物。现有14个品种处于不同阶段，包括10个创新品种和4个生物类似药，其中2个品种上市，2个品种药品上市许可申请已获受理，3个品种处于关键注册临床试验阶段。 图1：迈威生物发展历程 股权结构清晰，唐春山、陈姗娜夫妇为公司的实际控股人。通过朗润股权基金控制公司35.18%的股份。唐春山先生在医药行业深耕30年，曾于多家医药公司担任管理职位。联合创始人、董事长刘大涛持股比例3.78%。截至2023年三季报，前十大股东累计占总股本比59%，股权结构稳定。 图2：迈威生物股权结构（截至2023年三季报） 管理队伍经验丰富，医药行业深耕多年。公司创始人刘大涛博士中科院药物所肿瘤药理博士后出身，曾任上海医药集团股份有限公司中央研究院副院长，有20余年新药研发和产业化经验；首席研发官郭银汉博士曾任通化东宝研发总监； 首席科学家杜欣博士曾任加州COI首席科学家；公司管理团队在研发、医学、生产、营销、内部管理等方面能力全面，搭配合理。截至2023年6月30日，公司在职员工1451人，其中技术研发人员378名，占比26.05%，公司员工中46人拥有博士学历，233人拥有硕士学历，硕士及以上学历占比为19.23%。 表1：公司管理团队姓名 1.2.平台型布局，研产销齐发力 首个产品进院速度快，后续产品线销售团队成型中。针对国内市场，公司在已建立成型的风湿免疫产品线基础上，拟扩充两条独立的产品线，每条产品线初期约配置各280人，以满足拟上市产品的推广及售后管理工作需求。 阿达木单抗：2022年3月，迈威首个产品阿达木单抗（君迈康）获批上市。君迈康 ® 于2023年1月获得新增原液生产车间和生产线补充申请的批准，一季度末全面恢复商业供货。据2023年度业绩快报，自产品恢复供应后，截至2023年末，君迈康 ® 完成发货166,921支；完成26省招标挂网，各省均已完成医保对接；准入医院173家，覆盖药店1,316家 地舒单抗：9MW0311（迈利舒，60mg，骨质疏松领域）于2023年3月底获批上市，4月25日完成首批商业发货，截至2023年12月31日，完成发货84,474支；完成28省招标挂网，29省完成省级医保对接；准入医院605家，覆盖药店2,061家。 图3：迈威生物营收及费用 公司拥有丰富的在研管线，重点发展ADC领域。目前ADC领域有三款创新产品处于临床阶段，分别是全球进度排位第二的靶向Nectin-4 ADC（9MW2821），靶向Trop-2 ADC（9MW2921）及靶向B7-H3 ADC（7MW3711）。其次，公司将重点推进如下特色创新管线的临床开发： 1）全球进度处于第二梯队的靶向ST2单抗（9MW1911），系国内首家进入临床，在慢性阻塞性肺疾病（COPD）适应症具有较大市场潜力，目前处于Ib/IIa期临床阶段。全球最领先开发进度为III期临床研究阶段。 2）全球进度处于第一梯队的靶向人白介素-11（IL-11）的单抗（9MW3811），系国内首家进入临床，在肺纤维化疾病（IPF）等领域具有较大市场潜力，已在中、澳、美三地获批开展临床，目前处于中澳I期临床研究阶段。 3）全球进度处于第一梯队的靶向TMPRSS6单抗（9MW3011），在β-地中海贫血、真性红细胞增多症等与铁稳态相关的疾病领域有较大治疗潜力，目前除大中华区及东南亚区以外的其他区域已授权DISC公司进行开发及商业化，并于2023年9月获得美国FDA快速通道认定(Fast Track Designation,FTD)。 表2：迈威生物在研药物管线(截至2024年3月12日)领域研发代号 两大生产基地，拥有抗体和ADC生产能力。目前，在原有的泰州生产基地的基础上，正在开展金山生产基地的建设工作，实现产能扩增。两大基地均按照中国GMP、美国FDA cGMP和欧盟EMA GMP标准建设，预计后续可用于全球供货。 泰州生产基地：生产基地于2019年取得由江苏省药品监督管理局颁发的《药品生产许可证》，于2021年通过欧盟QP审计，并于2022年6月通过中国GMP符合性检查。目前生产基地正在进行公司在研品种的临床用药生产，及地舒单抗注射液品种的商业化生产。泰州生产基地设施包括三条原液生产线和两条制剂，生产线，拥有抗体药物产能8,000L，同时拥有重组蛋白药物产能4,000L，制剂生产线可满足一次性预充针和多个规格西林瓶灌装。2020年11月启动泰康生物“中试产业化建设项目”，建成后主要用于ADC药物和重组蛋白药物的商业化生产。 金山生产基地（朗润迈威）：推进了“年产1000kg抗体产业化建设项目”，该项目参照中国GMP、美国FDA cGMP和欧盟EMA GMP的要求，按数字化工程标准建设，计划服务于全球市场。项目占地6.97万平方米，包括抗体药物生产车间、制剂车间及辅助设施。截至2023中报，位于上海金山的朗润迈威生产基地的产能建设，2条原液生产线和1条西林瓶制剂生产线的设备已完成安装和调试，目前处于确认和验证阶段，即将具备试生产条件。 泰康生物“中试产业化建设项目”，建成后主要用于ADC药物和重组蛋白药物的商业化生产。截至2023中报，一期土建工程已完成，ADC车间、仓库一、工程质检楼的机电安装工程已完成，相关公用工程及工艺设备完成安装调试，ADC车间已具备试生产能力。 2.差异化布局ADC赛道，Nectin-4 ADC进度领先 迈威生物的ADC药物开发平台依据两项第三代抗体偶联药物技术而构建，即桥连定点偶联技术和分散型定点偶联技术。两种不同的偶联技术均已就连接子提交了专利申请。相比随机偶联技术，迈威的偶联技术偶联过程可靠，偶联产物更加均一，反应后经纯化获得的抗体偶联物终产品优于其他桥连定点技术开发的ADC药物，且与其他类型的抗体偶联药物相比具有更优的药代动力学和药理毒理特征。 IDDC™是迈威生物自主开发的新一代定点偶联技术平台，由定点偶联工艺DARfinity™、定点连接子接头IDconnect™、新型载荷分子Mtoxin™以及条件释放结构LysOnly™等多项系统化核心专利技术组成。基于上述系统化专利技术开发的新一代ADC药物具有更好的结构均一性、质量稳定性、药效及耐受性。 图4：新一代IDDC技术平台 公司目前共有三款ADC进入临床阶段，其中靶向Nectin-4 ADC创新药9MW2821目前在已处于临床III期研究阶段，靶向Trop-2 ADC (9MW2921)、靶向B7-H3 ADC (7MW3711)均已完成首例患者给药。 根据公司公告，公司针对9MW2821（Nectin-4 ADC）在多个适应症的临床策略安排如下： 1.食管癌（EC）适应症：1）二线及以后的单药疗法：继续推进II期入组和评估，并尽快启动III期临床的沟通交流；2）一线联合疗法目前正在进行科学评估和筛选。 2.宫颈癌（CC）适应症：1）二线及以后的单药疗法，公司将积极推进关键注册临床的准入；2）一线联合疗法：目前正在进行科学评估和筛选。 3.尿路上皮癌（UC）适应症：1）二线及以后的单药疗法：目前已经进入III期关键注册临床，后续将大力推进，尽快完成III期临床研究；2）一线疗法：与PD-1抑制剂联合疗法的I/II期临床已完成首例入组，后续将积极推进入组。 表3：迈威生物ADC产品药品名称 2.1.Nectin-4ADC改变尿路上皮癌治疗格局 Nectin-4又名脊髓灰质炎病毒受体样分子4，是一种I型跨膜糖蛋白，属于Nectin家族的Ig超家族蛋白分子。作为一类新颖的细胞黏附蛋白，与钙粘蛋白一起参与粘附连接的形成和维持，共同作用或者单独调节细胞连接，影响细胞的成型、增殖、异化。 肿瘤表达阳性率高，正常组织几乎不表达，理想ADC靶点。作为肿瘤相关抗原，Nectin-4在60%的膀胱癌和53%的乳腺癌患者属于中重度表达，在60%的肺癌脑转移和77%的卵巢癌脑转移患者中表达，而在正常成人组织中几乎不表达（人胚胎细胞中除外），是一种理想的ADC药物靶点。 根据一项纳入2384个癌症患者，覆盖7个癌种的研究结果显示：Nectin-4在膀胱癌和乳腺癌患者中总阳性率达到83%和79%。另外，胰腺癌、头颈癌、卵巢癌、肺癌和食管癌中也可以检测到Nectin-4不同程度的表达。 表4：Nectin-4在不同癌种中的阳性率癌种强阳性率 尿路上皮癌发病率逐渐提升，男性更高发。尿路上皮癌是起源于膀胱尿路上皮的恶性肿瘤，是泌尿系统最常见的恶性肿瘤之一，占膀胱癌的90%以上；尿路上皮癌是美国男性中癌症发病率排名第四，也是中国男性发病率第七的癌症。男性尿路上皮癌发病率为女性的3-4倍。根据弗若斯特沙利文报告，全球新增尿路上皮癌病例预计于2025年将达到约58.6万例，于2030年将达到约66.2万例。 在中国，尿路上皮癌的发病率增速高于全球水平，新增尿路上皮癌病例从2016年的约6.9万例增至2020年的约7.7万例。 尿路上皮癌患者的复发率和和转移率较高，约20%的尿路上皮癌患者确诊时已发生转移或病程已进展至不可切除阶段。根据中国膀胱癌诊疗规范，采用了根治性膀胱切除术的患者术后约50%出现复发或转移，其中局部复发占10%~30%，其余大部分为远处转移。对于转移性膀胱尿路上皮癌患者的主要治疗方法为药物治疗。长期以来，转移性尿路上皮癌的治疗以含铂化疗方案为主，基于顺铂的化疗也是转移性膀胱尿路上皮癌的最重要的标准治疗方案。近年来随着以PD-1/PD-L1抑制剂为代表的免疫治疗、抗体偶联药物取得的较好临床疗效，使得转移性尿路上皮癌的治疗方式发生很大变化。 图5：2022CSCO晚期/转移性尿路上皮癌治疗方案 A