博锐高速增长，Q4收入增速转正

2024年03月12日飞科电器(603868.SH) 博锐高速增长，Q4收入增速转正 公司快报 证券研究报告小家电Ⅲ投资评级买入-A维持评级 6个月目标价57.96元股价(2024-03-11)48.60元 事件：飞科电器公布2023年年报。公司2023年实现收入50.6 亿元，YoY+9.4%；实现归母净利润10.2亿元，YoY+23.9%；实现扣非归母净利润8.9亿元，YoY+14.9%。折算2023Q4单季度实现收入10.7亿元，YoY+16.8%；实现归母净利润1.9亿元， YoY+138.5%；实现扣非归母净利润1.7亿元，YoY+138.6%。我们认为，公司剃须刀及电吹风产品均价提升，将带动公司收入与盈利能力持续提升。 Q4单季度收入加速增长：公司2023Q4单季度收入环比加速增长，我们认为主要是公司2022年受疫情影响，同期基数较低。根据久谦数据，飞科天猫/京东/抖音渠道2023Q4销售额分别YoY-43%/-29%/+53%，线上渠道整体-24%，飞科抖音渠道仍维持较高收入增速。公司在推动“飞科”主品牌升级的同时，也对“博锐”品牌的定位进行提升。根据公司公告折算，博锐2023H1/H2收入分别YoY+144%/98%，2023H2仍维持较高增速。我们认为，公司抖音渠道高增及博锐品牌收入的增长，能持续带动公司整体收入持续增长。 Q4电吹风均价延续提升趋势：根据久谦数据，飞科2023Q4线上剃须刀/电吹风/电动牙刷销售额分别YoY-14%/+22%/+43%，其中电吹风2023Q4线上均价提升至189元，同比提升99%，均价加速提升，我们认为主要因为高速电吹风新品拉动。电动牙刷Q4线上仍然延续较高增速，是公司第二增长曲线，电动牙刷对公司收入拉动效应将进一步显现。我们认为，高速电吹风新品及电动牙刷放量有望带动公司产品整体均价持续提升。 Q4盈利能力同比提升：公司Q4净利率18.1%，同比提升9.2pct。公司净利率同比提升较快，主要因为公司去年受疫情影响盈利能力大幅下降，2022Q4净利率基数较低的原因。公司销售费用率Q4环比进一步提升至31.7%，环比提升速度有所放缓，显示公司逐步开始加强精细化营销管理。除此之外，公司Q4所得税为-0.2亿元，主要因公司此前获高新企业认定，2023年前期所得税在Q4调整所致。我们认为，公司中高端产品占比提升有望持续推动公司盈利能力改善（详见深度报告《国潮崛起，飞科提价能否再接再厉？》）。 投资建议：飞科作为国产剃须刀龙头企业，已逐渐缩小了和外资品牌的均价差距。2023年高速电吹风新品的推出不仅能进一步提升产品均价，多品类发力也有望打开其进一步的成长空间。预计公司2024~2025年EPS为2.52/2.79元，6个月目标价为57.96元，对应2024年23倍PE，维持买入-A的投资评级。 风险提示：行业竞争加剧，消费者对新品接受度不及预期。 交易数据总市值(百万元) 21,170.16 流通市值(百万元) 21,170.16 总股本(百万股) 435.60 流通股本(百万股) 435.60 12个月价格区间41.92/84.8元 飞科电器 沪深300 15% 5% -5% -15% -25% -35% -45% 2023-032023-072023-102024-02 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅%1M 相对收益-4.0 绝对收益2.7 3M -14.6 -9.6 12M -28.4 -37.9 999563339 李奕臻分析师 SAC执业证书编号：S1450520020001 liyz4@essence.com.cn 相关报告 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 4,627.1 5,059.7 5,410.8 6,037.7 6,740.0 净利润 823.0 1,019.6 1,096.6 1,213.2 1,354.4 每股收益(元) 1.89 2.34 2.52 2.79 3.11 每股净资产(元) 7.87 8.21 9.09 10.07 11.15 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 25.7 20.8 19.3 17.5 15.6 市净率(倍) 6.2 5.9 5.3 4.8 4.4 净利润率 17.8% 20.2% 20.3% 20.1% 20.1% 净资产收益率 24.0% 28.5% 27.7% 27.7% 27.9% 股息收益率 4.1% 4.1% 3.4% 3.7% 4.2% ROIC 45.9% 50.5% 65.9% 67.0% 78.7% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 %2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 营业收入YoY23.1 12.7 9.3 7.4 27.5 32.8 29.0 -20.1 22.7 12.1 -8.0 16.7 归母净利YoY15.0 5.2 2.3 -17.6 59.1 32.7 51.5 -41.3 35.3 31.4 -23.6 138.0 扣非归母净利YoY10.8 3.5 0.3 -18.1 63.6 49.0 50.5 -44.7 23.5 12.2 -23.2 138.6 销售毛利率44.2 48.3 48.6 46.7 54.1 54.1 52.8 53.7 56.1 59.8 57.3 54.8 销售费用率16.0 20.4 19.9 20.2 21.2 25.3 22.3 32.0 24.8 30.1 30.8 31.7 毛利率-销售费用率28.2 27.9 28.7 26.6 32.9 28.8 30.6 21.7 31.3 29.7 26.5 23.1 销售净利率16.9 18.9 17.0 12.0 21.1 18.9 19.9 8.9 23.3 22.2 16.6 18.1 ROE5.1 5.8 6.7 4.6 7.5 6.9 8.9 2.4 8.9 8.3 6.7 5.5 扣非后ROE4.8 4.8 6.4 4.4 7.2 6.4 8.5 2.1 7.8 6.6 6.4 4.9 ROA3.9 4.4 4.9 3.4 5.7 5.4 6.8 1.9 7.2 6.6 5.2 4.4 销售商品提供劳务收到的现101.0 118.3 108.2 127.1 110.2 115.9 101.9 126.7 114.2 103.0 113.9 119.9 经营活动现金净流量/收入-6.5 31.1 13.2 33.2 6.1 28.6 17.9 17.4 42.1 23.9 26.1 7.3 经营活动现金净流量/经营-31.0 152.4 60.3 252.6 22.4 127.8 71.2 164.3 157.2 102.9 125.4 52.9 经营现金流净额占比-27.3 -244.1 -53.3 333.6 89.0 145.2 -93.5 124.3 269.8 172.5 -111.9 0.0 投资现金流净额占比128.1 -48.5 152.8 -233.3 14.1 146.1 192.7 -18.8 -167.9 413.7 210.2 0.0 筹资现金流净额占比-0.8 392.6 0.6 -0.4 -3.1 -191.4 0.8 -5.5 -1.9 -486.2 1.7 0.0 表1：财务指标分析 金/收入 净收益 资料来源：Wind，国投证券研究中心 图1.收入与净利润增长率 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 营业收入增长率净利润增长率 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 2023Q3 2023Q4 0% 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 资料来源：Wind，国投证券研究中心 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 4,627.1 5,059.7 5,410.8 6,037.7 6,740.0 成长性 减:营业成本 2,145.8 2,170.7 2,306.8 2,574.1 2,873.5 营业收入增长率 15.5% 9.3% 6.9% 11.6% 11.6% 营业税费 42.6 53.1 - - - 营业利润增长率 34.2% 7.9% 10.4% 11.1% 12.0% 销售费用 1,142.4 1,476.9 1,579.4 1,762.4 1,967.3 净利润增长率 28.4% 23.9% 7.6% 10.6% 11.6% 管理费用 161.0 177.4 189.7 211.6 236.3 EBITDA增长率 31.2% 4.5% 10.6% 10.0% 11.6% 研发费用 88.8 99.3 106.2 118.5 132.2 EBIT增长率 31.3% 4.2% 11.3% 10.7% 11.6% 财务费用 -5.7 -6.7 -9.6 -15.2 -21.7 NOPLAT增长率 32.7% 15.9% 15.1% 10.7% 11.6% 资产减值损失 -7.7 0.6 - - - 投资资本增长率 5.3% -11.7% 8.9% -5.0% 7.4% 加:公允价值变动收益12.4 24.1 - - - 净资产增长率 12.7% 4.3% 10.7% 10.7% 10.8% 投资和汇兑收益1.8 6.9 10.0 - - 营业利润 1,048.1 1,130.6 1,248.3 1,386.3 1,552.3 利润率 加:营业外净收支 38.7 122.4 40.0 40.0 40.0 毛利率 53.6% 57.1% 57.4% 57.4% 57.4% 利润总额 1,086.8 1,253.1 1,288.3 1,426.3 1,592.3 营业利润率 22.7% 22.3% 23.1% 23.0% 23.0% 减:所得税 264.3 233.4 193.2 214.0 238.8 净利润率 17.8% 20.2% 20.3% 20.1% 20.1% 净利润 823.0 1,019.6 1,096.6 1,213.2 1,354.4 EBITDA/营业收入 25.2% 24.1% 24.9% 24.6% 24.6% EBIT/营业收入 23.1% 22.0% 22.9% 22.7% 22.7% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 81 78 68 55 48 货币资金 507.9 524.8 768.6 1,291.0 1,643.9 流动营业资本周转天数 14 13 16 20 20 交易性金融资产 1,010.4 1,322.1 1,322.1 1,322.1 1,322.1 流动资产周转天数 192 188 211 225 233 应收帐款 301.5 270.0 631.8 542.2 768.3 应收帐款周转天数 28 20 30 35 35 应收票据 - - 4.2 1.9 1.3 存货周转天数 50 40 42 43 42 预付帐款 76.5 58.8 57.0 88.9 73.2 总资产周转天数 331 313 323 321 317 存货 652.5 472.9 799.0 634.2 923.8 投资资本周转天数 137 121 111 101 92 其他流动资产 22.0 75.2 39.7 45.6 53.5 可供出售金融资产 -