非银行金融行业跟踪：两会后仍是重要政策窗口期，继续关注证券板块

2024年3月11日 行业报告 非银行金融 看好/维持 非银行金融行业跟踪：两会后仍是重要政策窗口期，继续关注证券板块 证券：本周日均成交额环比下降约1100亿至0.99万亿；两融余额（2024年 3月7日）微增至1.49万亿。两会正式召开，维护资本市场良性运行的监管举措受到社会各界的广泛关注。证监会吴清主席在周三的记者会上表示，要把保护投资者权益，特别是中小投资者权益作为未来一段时期证监会的中心任务。 完成这个任务将从五个维度发力：1.推动投融资平衡发展；2.缩小不同类型投资者间的信息差；3.加强司法保障；4.完善上市公司信息披露；5.实现分红常 态化。实现上述优化将有望显著改善资本市场生态，推动中长期价投资金进场，进而增加投资者的获得感。我们预计，近期将有更多规范各类参与主体行为，维护资本市场稳定，促进投资者信心回暖的相关政策出炉，涉及面的宽度和广度或超预期，后续加快节奏落地实施亦可期待。整体上看，在更为积极的财政、货币政策支持下，配合各类优化资本市场运行的政策落地，“政策—市场—投资者”间的正循环有望加快形成。 保险：我们认为，居民保险意识增强和消费复苏趋势不改，叠加资产保值增值需求提升和竞品吸引力下降，保险产品的整体需求仍在上升通道。随着五年期 LPR25bp的下调，存款利率继续下行是大概率事件，储蓄型险种的比较优势凸显。同时，预定利率年内或将再次下调，“炒停”有望形成储蓄险销售小高 未来3-6个月行业大事：无行业基本资料 占比% 股票家数 83 1.8% 行业市值(亿元) 55164.77 6.52% 流通市值(亿元) 42673.98 6.35% 行业平均市盈率 16.39 / 行业指数走势图 22.9% 12.2% 1.4% -9.3% -20.0% -30.7% 非银行金融 沪深300 3/136/119/912/83/7 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 峰。整体上看，2024年寿、财险有望协同发力，推动险企经营业绩和估值稳 健修复。同时，险企在分红方面的积极举措有望提振市场信心，高股息有望成为其提升市场认可度的重要抓手。但考虑到偏向储蓄型产品的负债端结构令NBVM持续保持在较低水平，且地产、非标等风险暂时无法证伪，保险股的估 值天花板短期难以抬升。此外，自2021年起涉及险企经营行为规范的监管政策频出，2022-2023年政策推出频率进一步上升，可以预期监管政策仍是当前险企经营重要的影响因素，需要持续重点关注。 板块表现：3月4日至3月8日5个交易日间非银板块整体下跌2.37%，按申万一级行业分类标准，排名全部行业28/31；其中证券板块下跌2.95%，保险板块下跌0.84%，均跑输沪深300指数（0.20%）。个股方面，券商涨幅前五 分别为国联证券（0.90%）、招商证券（-0.64%）、浙商证券（-1.46%）、南京证券（-1.59%）、申万宏源（-1.75%），保险公司涨跌幅分别为中国人保（0.19%）、中国平安（-0.26%）、中国太保（-1.42%）、中国人寿（-2.90%）、新华保险 （-5.16%）、天茂集团（-6.20%）。 风险提示：宏观经济下行风险、政策风险、市场风险、流动性风险。 分析师：刘嘉玮 010-66554043liujw_yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480519050001 分析师：高鑫 010-66554130gaoxin@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480521070005 行业研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 P2东兴证券行业报告 非银行金融行业跟踪：两会后仍是重要政策窗口期，继续关注证券板块 1.行业观点 证券： 本周日均成交额环比下降约1100亿至0.99万亿；两融余额（2024年3月7日）微增至1.49万亿。两会正式召开，维护资本市场良性运行的监管举措受到社会各界的广泛关注。证监会吴清主席在周三的记者会上表示，要把保护投资者权益，特别是中小投资者权益作为未来一段时期证监会的中心任务。完成这个任务将从五个维度发力：1.推动投融资平衡发展；2.缩小不同类型投资者间的信息差；3.加强司法保障；4.完善上市公司信息披露；5.实现分红常态化。实现上述优化将有望显著改善资本市场生态，推动中长期价投资金进场， 进而增加投资者的获得感。我们预计，近期将有更多规范各类参与主体行为，维护资本市场稳定，促进投资者信心回暖的相关政策出炉，涉及面的宽度和广度或超预期，后续加快节奏落地实施亦可期待。整体上看，在更为积极的财政、货币政策支持下，配合各类优化资本市场运行的政策落地，“政策—市场—投资者”间的正循环有望加快形成。 近期中美多项重要经济、金融数据出炉，从数据同环比趋势看，中美经济均呈现平稳向好的趋势，但这也给未来一段时期利率和流动性环境带来不确定性。我们认为，国内外市场流动性环境、风格博弈、风险偏好、政策催化等因素均将影响证券板块表现，而信心已成为当前关键变量。政策大力推出且快速铺开的节奏如能延续较长时间，板块出现持续性估值修复的可能性有望显著增加。 从投资角度看，当前行业核心关注点仍在财富管理主线和投资类业务在权益市场复苏中的业绩弹性，但考虑到市场近年的高波动性和较为有限的风险对冲方式，财富管理&资产管理业务在提升券商估值下限的同时平抑估值波动的作用将不断提升此类业务在券商业务格局中的重要性。而全面注册制推动下的投行业务“井喷”将成为证券行业中长期最具确定性的增长机会（考虑到2023年下半年以来的政策调节力度较大，且2024年内有进一步收紧的迹象，短期业务增量空间有限）。在当前时点看，资本市场改革提速有望成为行业价值 回归的直接催化剂，业务创新亦将为盈利增长开启想象空间，行业中长期发展前景继续向好。整体上看，我 们更加看好行业内头部机构在中长期创新发展模式下的投资机会，当前具备较高投资价值的标的仍集中于估值仍在低位的价值个股，此外证券ETF为板块投资提供了更多选择。 从中长期趋势看，除政策和市场因素外，有三点将持续影响券商估值：1.国企改革、激励机制的市场化程度；2.财富管理转型节奏和竞争者（如银行、互联网平台）战略走向；3.业务结构及公司治理能力、风控水平、创新能力。整体上看，证券行业当前业务同质化仍较高，在马太效应持续增强的背景下，仅龙头的护城河有望持续存在并加深，资源集聚效应最为显著，进而有机会获得更高的估值溢价。故我们继续首推兼具beta 和较高业绩增长确定性的行业龙头中信证券。公司在市场剧烈波动的情况下前三季度业绩仍能保持较强稳定性和确定性，且近年来公司业务结构持续优化，不断向海外头部平台看齐，具备较强的前瞻性。近期在补充资本后经营天花板有望进一步抬升，大股东中信金控积极增持亦彰显信心，且华南多家分公司管理框架调整后财富管理业务想象空间打开，我们坚定看好公司发展前景。公司当前估值仅1.16xPB，建议持续关注。 保险： 我们认为，居民保险意识增强和消费复苏趋势不改，叠加资产保值增值需求提升和竞品吸引力下降，保险产品的整体需求仍在上升通道。随着五年期LPR25bp的下调，存款利率继续下行是大概率事件，储蓄型险种的比较优势凸显。同时，预定利率年内或将再次下调，“炒停”有望形成储蓄险销售小高峰。整体上看，2024年寿、财险有望协同发力，推动险企经营业绩和估值稳健修复。同时，险企在分红方面的积极举措有望提振 P3 东兴证券行业报告 非银行金融行业跟踪：两会后仍是重要政策窗口期，继续关注证券板块 市场信心，高股息有望成为其提升市场认可度的重要抓手。但考虑到偏向储蓄型产品的负债端结构令NBVM持续保持在较低水平，且地产、非标等风险暂时无法证伪，保险股的估值天花板短期难以抬升。此外，自2021年起涉及险企经营行为规范的监管政策频出，2022-2023年政策推出频率进一步上升，可以预期监管政策仍是当前险企经营重要的影响因素，需要持续重点关注。 2.板块表现 3月4日至3月8日5个交易日间非银板块整体下跌2.37%，按申万一级行业分类标准，排名全部行业28/31；其中证券板块下跌2.95%，保险板块下跌0.84%，均跑输沪深300指数（0.20%）。个股方面，券商涨幅前五分别为国联证券（0.90%）、招商证券（-0.64%）、浙商证券（-1.46%）、南京证券（-1.59%）、申万宏源（-1.75%），保险公司涨跌幅分别为中国人保（0.19%）、中国平安（-0.26%）、中国太保（-1.42%）、中国人寿（-2.90%）、 新华保险（-5.16%）、天茂集团（-6.20%）。 图1：申万II级证券板块走势图图2：申万II级保险板块走势图 25.00% 20.00% 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% -5.00% -10.00% -15.00% -20.00% 2023-03-13 2023-03-28 2023-04-13 2023-04-28 2023-05-18 2023-06-02 2023-06-19 2023-07-06 2023-07-21 2023-08-07 2023-08-22 2023-09-06 2023-09-21 2023-10-16 2023-10-31 2023-11-15 2023-11-30 2023-12-15 2024-01-02 2024-01-17 2024-02-01 2024-02-26 -25.00% 30.00% 20.00% 10.00% 0.00% -10.00% -20.00% 2023-03-13 2023-03-28 2023-04-13 2023-04-28 2023-05-18 2023-06-02 2023-06-19 2023-07-06 2023-07-21 2023-08-07 2023-08-22 2023-09-06 2023-09-21 2023-10-16 2023-10-31 2023-11-15 2023-11-30 2023-12-15 2024-01-02 2024-01-17 2024-02-01 2024-02-26 -30.00% 沪深300券商Ⅱ(申万)沪深300保险Ⅱ(申万) 资料来源：iFinD，东兴证券研究所资料来源：iFinD，东兴证券研究所 图3：申万I级行业涨跌幅情况图4：保险个股涨跌幅情况 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% 1% 0% -1% -2% -3% -4% -5% -6% 石油石化有色金属公用事业 煤炭纺织服饰 通信机械设备 钢铁家用电器电力设备 电子 银行建筑装饰国防军工交通运输轻工制造 环保农林牧渔 汽车综合 基础化工建筑材料食品饮料计算机社会服务美容护理医药生物非银金融 传媒商贸零售房地产 -7% 中国人保中国平安中国太保中国人寿新华保险天茂集团 资料来源：iFinD，东兴证券研究所资料来源：iFinD，东兴证券研究所 P4 2% 0% -2% -4% -6% -8% -10% -12% 图8：市场北向资金流量情况 250 200 150 100 50 0 -50 -100 -150 2023-05-29 2023-06-02 2023-06-08 2023-06-14 2023-06-20 2023-06-28 2023-07-04 2023-07-10 2023-07-14 2023-07-21 2023-07-27 2023-08-03 2023-08-09 2023-08-15 成交净买入（亿元） 2023-08-21 2023-08-25 2023-08-31 2023-09-07 2023-09-14 2023-09-20 2023-09-26 2023-10-10 2023-10-16 2023-10-20 2023-10-27 2023-11-02 累计净买入（亿元，右轴） 2023-11-08 2023-11-14 2023-11-20 2023-11-24 2023-1