策略专题分析报告：FY2025如何在朱格拉框架下寻找结构性景气机会？

一、全A非金融整体营收和盈利仍旧偏弱，“盈利底”尚未到来。2024Q3全A/全A非金融归母净利润累计同比分别为+0.05%/-7.06%，较2024H1环比变化+2.52pct/-1.35pct。板块方面，2024Q3主板盈利回暖率先转正，创业板仍旧维持“增收不增利”的状态，科创板业绩增速继续下滑。展望未来，随着“一揽子政策”落地，国内“宽货币+宽财政”将促使经济边际改善，但盈利底预计在2025Q3出现，届时PPI拐点或在明年7月，转正最快或在9月。

二、基于朱格拉框架，搭建三因素“扩张体系”寻找结构性景气机会。1）Capex扩张弹性：符合经济结构转型与产业趋势，以及政策支持领域，如电子、计算机、军工、通信、机械等。2）Capex扩张空间：前期经历过显著资本开支趋势下行，如军工（航天装备>航海装备+航空装备+军工电子）、电子（光学光电子+消费电子+元件）、计算机（IT服务+计算机设备）等。3）Capex扩张能力：先行指标体系回暖，如电子（光学光电子+元件）、通信（通信服务+通信设备）等。

三、2025H1朱格拉受益行业筛选：寻找景气韧性。满足“三因子”条件且出口新兴市场、出口景气+产业竞争力均上或受出口影响较低的行业，如光学光电子+ IT服务、军工（航空装备+军工电子+航海装备）、通用设备+环境治理等。2025H2筛选具备景气弹性受益行业，如TMT（元件+消费电子+ 游戏）、电力设备（风电设备+电机>电池）、机械（自动化设备+工程机械+专用设备）、商用车、有色、化学化纤等。

四、风险提示：美国经济“硬着陆”加速确认，国内出口放缓超预期。