汽车制造业运行情况跟踪及信用风险展望

www.lhratings.com研究报告1 汽车制造业运行情况跟踪及信用风险展望 联合资信工商评级一部|丁媛香|李成帅|孙长征 2022年及2023年1－8月，中国汽车销售量延续增长态势，新能源汽车产销规模的扩大成为拉动行业增长的主要因素。 2022年以来，钢、铝价格先后结束快速上涨局面并逐步趋稳，有利于减轻车企的成本压力。主要原材料价格上涨推升动力 电池价格，但电池价格涨幅明显低于相关原材料；进入2023年，主要原材料价格大幅下跌，动力电池企业和整车企业的成本压 力显著下降。芯片供应紧张仍对汽车生产存在一定制约，但2022年三季度以来，芯片平均交付周期逐步缩短，对汽车产业的不利影响有所减弱。 在汽车普及程度达到一定水平后，国内汽车市场增速受限，汽车需求的变化将与居民收入水平高度相关；新能源汽车产品和海外市场将成为推动中国汽车产业增长的重要因素。 中国汽车制造业产能利用率低，行业集中度有待提高，同业竞争激烈，削弱了行业整体盈利能力。 在新能源补贴彻底退出后，工信部、财政部等部门仍通过减免购置税、调整车企积分政策等措施保持对新能源汽车的支持。 2022年及2023年上半年，车企经营业绩整体有所提升、利润对投资收益的依赖有所降低；资产总额和所有者权益保持增长，资产流动性仍较强；持续经营和投资所获利润、现金流对债务的覆盖能力较强；行业整体债务杠杆不高，但仍有个别企业债务负担沉重。 2022年以来车企发债热度降低，存续债券规模、发行主体数量明显下降，当前存续债券发行人主要为细分领域龙头企业且多数具有良好的股东背景，整体信用等级很高，存续债信用风险小；但行业整体盈利能力仍较弱，产能过剩、行业增速下行局面下，行业整体利润空间仍可能被压缩，未来2~3年，两级分化、优胜劣汰的局面或将再次出现。 展望未来，新能源汽车产品力的提升、海外市场的拓展，仍将给中国汽车业带来一定发展机会，汽车制造业将呈现周期性波动、低速增长的态势，产业规模持续多年下行的概率很小，有利于存续债券发行主体信用水平的基本稳定。 一、行业运行概况 2022年及2023年1－8月，中国汽车销售总量延续增长态势，库存略有增加但总体处于正常水平；新能源汽车产销规模迅速扩大并拉动乘用车销售增长；商用车2022年销售大幅下降，但2023年以来有所恢复。 在经历2018－2020年的持续下行、2021年的止跌回升后，2022年上半年，因华东等汽车产业链集中区域受到公共卫生事件的冲击，中国汽车产销量同比下降；2022年下半年，随着相关企业对公共卫生事件及相关管控措施的适应，在购置税优惠、厂商促销等因素影响下，汽车产销迅速恢复。2022年全年，中国实现汽车销售2686.4 万辆，同比增长2.1%，增幅较2021年有所下降。进入2023年后，中国汽车市场呈先抑后扬的态势，一季度产销不及预期，二季度起形势好转，1－8月共完成汽车销售1821.0万辆，同比增长8.0%。 资料来源：wind，联合资信整理 图1近年来中国汽车销售情况（单位：万辆、%） 从细分市场情况来看，2022年，中国乘用车销量为2356.3万辆，同比增长9.5%；2023年1－8月，中国乘用车销量同比增长6.7%至1564.3万辆。商用车产销具有很强的周期性，受宏观经济增速下行以及之前两年商用车需求提前释放的影响，2022年，中国商用车销量延续2021年的下降趋势，且降幅明显扩大，全年商用车销量同比下降31.2%至330.0万辆。2023年1－8月，中国商用车销量同比增长16.4%至256.8万辆，景气度有所恢复。 资料来源：中国汽车工业协会、联合资信整理 图2近年来中国乘用车销售情况 （单位：万辆、%） 资料来源：中国汽车工业协会、联合资信整理 图3近年来中国商用车销售情况 （单位：万辆、%） 从新能源汽车的发展情况看，2021年以来，中国新能源汽车销量大幅增长，2022年，全国新能源车销量为688.7万辆，增幅虽较上年有所回落，但仍高达93.4%，大幅领先于汽车销售总量的增速；新能源汽车占汽车总量的比例由2021年的13.4%提高至25.6%。2023年1－8月，中国新能源汽车完成销量537.4万辆，同比增长39.2%，较汽车销售总量增幅高出31.2个百分点，仍是拉动汽车（特别是乘用车）销量增长的重要因素。 从流通环节库存情况看，2022年，受公共卫生事件对终端销售的不利影响，多数月份经销商库存系数（以下简称“库存系数”）高于2021年同期，但2022年12月经销商库存系数为1.07，达到近3年来最低值，经销商去库存效果良好。2023年1－2月，主要受新能源汽车国家补贴彻底退出及春节放假等因素影响，经销商库存系数分别达到1.80和1.93的高位；2023年8月，库存系数已降至1.54，经销商的库存压力有所减轻。 注：2020年2月库存系数受特殊事件影响大，已剔除资料来源：Wind，联合资信整理 图4近年来库存系数变化情况 资料来源：Wind，联合资信整理 图5近年来各年度相同月份库存系数对比 二、行业上游情况 1.钢材、铝材 2022年以来，钢材和铝材价格先后结束了快速上涨的局面并逐步趋稳，有利于整车企业成本控制压力的减轻。 近年来，顺应轻量化发展趋势，汽车产品对铝合金材料的需求快速增长。铝合金及钢材等是汽车车身、零部件、结构件和外覆盖件等使用的主要材料，钢、铝价格是影响汽车生产成本的重要因素。2022年以来，钢、铝价格均经历了冲高、回落、盘整的过程，变动节奏略有差异，钢价走势整体弱于铝价。 以Myspic综合钢价指数（以下简称“钢价指数”）和上海物贸铝平均价格（以下简称“上海物贸铝价”）为例，2022年1月初至4月上旬，钢价指数由176.20点上涨 至190.95点，涨幅为8.37%；2022年1月初至3月上旬，上海物贸铝价由20100.00 元/吨上涨至23850.00元/吨，涨幅为18.66%。钢价指数和上海物贸铝价分别自2022 年4月中旬和3月中旬起进入下行阶段，至2022年7月中旬，与最高点相比，钢价指数和上海物贸铝价下降分别下降约24.08%和26.96%。2022年7月下旬至2023年8月底，钢价指数和上海物贸铝价均主要呈横盘震荡态势。 资料来源：wind，联合资信整理 图6近年来钢价、铝价变动趋势 2022年，钢价指数平均值较2021年下降13.70%，上海物贸铝价平均值较2021上涨5.43%，但涨幅较上年的33.13%大幅回落。2023年1－8月，钢价指数平均值较2022年平均值下降9.46%，上海物贸铝价平均值较2022年均值下降7.23%。 2.动力电池 2022年，主要原材料价格的上涨推升了动力电池价格，但电池价格涨幅明显低 于相关原材料；进入2023年，主要原材料价格大幅下跌，动力电池企业和整车企业的成本压力得以减轻，为汽车降价提供了条件。中国动力电池产业链完整、近年来产能不断扩大，为汽车产业电动化转型打下了良好基础。 根据中国汽车动力电池产业创新联盟（以下简称“动力电池创新联盟”）统计数据，2021年和2022年，中国动力电池装车量分别达154.50GWh和294.60GWh，同比增长率分别高达142.77%和90.69%，对新能源汽车产业的爆发式增长起到了重要支撑。2023年1－6月，中国动力电池装车量为152.1GWh，同比增长38.2%，增速明显下降但仍处于较高水平。 资料来源：动力电池创新联盟，联合资信整理 图7近年来中国动力电池装车量变化情况 从动力电池价格看，2021－2022年，碳酸锂等原材料价格的大幅上涨向下游传导，推升了动力电池和整车的生产成本。但动力电池产业链的成熟、各环节产能的扩张与释放、企业工艺技术的进步、磷酸铁锂电池的推广，以及整车企业相对较强的议价能力，一定程度抑制了电池产品价格的上涨幅度，缓解了整车企业的成本压力。以全球动力电池龙头企业宁德时代为例，通过对其公开信息中有关数据进行估算，2021年，其电池系统销售均价1约为787.91元/KWh，同比下降10.79%；2022年，其电池系统销售均价约为974.30元/KWh，同比上涨23.66%，远低于同期正极材料、电解液及相应的碳酸锂、六氟磷酸锂等基础材料价格的涨幅。2023年上半年，正极、电解液等主材价格大幅下跌，必将带动动力电池价格的显著下降。电池成本的降低对汽车行业降价促销提供了支持。 1（动力电池系统收入+储能系统收入）/电池系统销售量 资料来源：联合资信根据宁德时代年报估算 图8近年来宁德时代电池系统销售均价变化情况（单位：元/KWh） 经过多年的发展，中国动力电池产业已在全球占据领先位置，根据SNEResearch 所统计2023年上半年数据，全球动力电池装车量中，排名前10的企业占比约为94.2%， 中国企业占据其中6席（宁德时代、比亚迪、中创新航、国轩高科、亿纬锂能和孚能科技），该6家企业全球市场占有率合计约为63.2%。中国已成为全球动力电池产业链最完整、配套能力最强的国家，动力电池产业链为新能源汽车行业的发展提供了有力支撑。 3.汽车芯片 2022年及2023年上半年，芯片供应紧张仍然对汽车行业产销形成了一定制约。 2022年三季度以来，主要芯片交付周期逐步缩短，对汽车产业的不利影响有所减弱。 近年来，汽车产品“智能化”需求提升，汽车行业对芯片的需求快速增长，但原有“芯片原厂→分销商→Tier1→整车企业”的供应链模式使得供需信息传递不畅，同时，车规级芯片认证周期长，使得车用MCU等领域新加入者很少，核心产品供应商仍主要集中于英伟达、瑞萨等少数企业，产能提升缓慢。自2020年下半年起，全球 汽车芯片价格暴涨、产品交付周期大幅拉长，至2022年第二季度末，芯片平均交付 周期由2019年的8周左右拉长至27周左右，其中部分大厂的个别产品交付周期延长至52周。由于中国汽车企业习惯于采用“低库存”运营模式，2022年，芯片及相关部件供应的不及时，使得主要汽车厂商多数出现了热销车型订货周期延长的情况。 自2022年三季度起，手机等消费电子领域对芯片的需求下降，芯片原厂对车规级芯片的供应加强；更多车企开始绕过中间环节直接与分销商或原厂合作，供应链效率有所提升，芯片供应紧张的局面有所缓解，交付周期逐步缩短。2023年第2季度，芯片平均交付周期较2022年5月份的峰值缩短4周左右，但部分核心车载芯片的交货周期仍在40周以上。2023年，芯片工业对汽车产业仍具有不利影响，但影响有所 弱化。 与其他领域相比，汽车产业对芯片的要求更侧重于稳定性、可靠性、安全性，芯片需要反复测试并经过严格的认证，芯片原厂从投建产能到量产约需2~4年的时间，近年来全球车规级芯片产能和需求错位，有其必然性。但全球半导体行业以及芯片供应商近年来均对芯片短缺有所行动，根据国际半导体产业协会发布的《世界晶圆厂预测报告》，全球半导体行业2021至2023年间开始建设大规模芯片制造工厂约80余个。按照2~4年的周期，相关工厂自2023年底将逐步进入量产阶段，未来车规芯片短缺的局面或将进一步缓解。 三、需求分析 在汽车普及程度达到一定水平后，中国国内汽车市场增长受限，汽车市场需求的变化将与居民收入水平高度相关；新能源汽车产品和海外市场将成为中国汽车产业增长的重要因素。 2000年以来，中国汽车保有量持续攀升，根据公安部数据，截至2022年底，全 国汽车保有量已达3.28亿辆，较2004年底增长近11倍。随着汽车保有量的增长，近年来中国汽车销量增速明显下降，根据中汽协数据，2021年和2022年，中国汽车新车销量增速分别仅为3.8%和2.1%，而2017－2022年，中国汽车销量年均复合增长率为-1.44%。 数据来源：公安部，wind，联合资信整理 图9中国汽车保有量情况 数据来源：国家统计局，wind，联合资信整理 图10近年来居民人均可支配收入增速 汽车作为大宗消费品，在普及程度达到一定水平后，市