2023年度有色金属行业信用风险总结与展望

2023年度有色金属行业信用风险总结与展望 联合资信工商评级四部李晨|邓淇匀 2023年1－9月，除黄金价格有所提振外，铜、铝、铅锌价格受国际经济及需求影响均有不同程度下降；但在国内需求逐步恢复带动下，我国有色金属景气指数呈回升态势。 2023年1－9月，有色金属行业发债数量和规模较去年同期下降，发行人主体信用等级仍以AAA为主，AA及以下级别企业发行规模很小。从发行品种看，有色金属企业所发债券类型多为短期融资券和中期票据。 展望2023年第四季度及2024年，传统需求承压而绿色需求维持高景气度态势，但经济复苏及制造业需求修复尚存不确定性。在此背景下，有色金属企业的资源禀赋优势及成本控制能力对其盈利将产生重要影响，需要重点关注资源禀赋差、成本控制与盈利能力弱、债务负担重的有色金属企业的信用风险。 www.lhratings.com研究报告1 一、2023年前三季度有色金属行业运行情况回顾 （一）价格回顾 2023年1－9月，除黄金价格受益于央行储备及避险需求有所提振外，铜、铝、铅锌价格受国际经济政治环境以及需求影响均有不同程度下降。2023年第三季度以来，在国内需求逐步恢复带动下，我国有色金属景气指数呈回升态势。 2023年1－9月，面对国际复杂严峻环境以及经济复苏乏力，我国有色金属行业投资保持增长，供给增加，需求逐步恢复，有色金属产业综合景气指数自2023年1 月的22.90点小幅上升至2023年9月的23.20点。我国主要有色金属价格涨跌明显分化，除黄金外，铜、铝、铅锌等有色金属产业景气指数均呈下跌态势。具体看，2023年1－9月，铜综合指数相对变化不大；铝综合指数由2023年1月的38.30点下降至 2023年9月的33.90点；铅锌市场预期过剩，锌金属价格下跌幅度较大，铅锌综合指 数自2023年1月的49.80点下降至2023年9月的32.30点。国内有色产品价格变动趋势与国际无显著差异并受到汇率因素影响，受益于下游行业景气水平改善以及经济支持政策出台，2023年第三季度，我国主要金属价格均有一定幅度上涨。 图1有色行业景气指数走势概况 资料来源：Wind 2023年前三季度，全球地缘政治风险加剧，美联储持续加息，叠加欧美银行风险事件以及国际局势的复杂多变，加剧了全球经济前景的不确定性，各国央行持续购金，避险需求提振了黄金价格，金价上行后维持高位震荡；美联储持续加息、核心通胀水平居高、整体经济复苏不及预期，国际大宗商品价格承压，基本金属价格除黄金外普遍呈下跌态势。截至2023年9月底，COMEX黄金价格较上年底上涨1.36%；LME铜、LME铝、LME铅与LME锌的现货结算价格分别较上年底下跌1.87%、2.25%、5.40%和12.71%。 图2主要LME金属结算价格走势概况 资料来源：Wind 图3黄金现货价格走势概况 资料来源：Wind （二）重要有色金属的基本面分析 1.铜基本面分析 2023年1－9月，我国精炼铜产量同比增幅明显高于国际水平，来自电力投资及新能源汽车等绿色转型行业的需求增长较明显。由于铜精矿供给较为充分，铜企产量增长，铜加工费呈上涨趋势并已处于相对高位。当前全球铜库存仍处于偏低水平，可为铜价形成一定支撑，但经济复苏及制造业需求修复尚存不确定性，2024年全球铜市场或将出现一定程度的供应过剩。 供给及库存 供给方面，根据国际铜研究小组（ICSG）预测，2023年世界精炼铜产量或将增长3.8%（自2.6%的预测值上调），2024年预计增长约4.6%（自4.4%的预测值上调）；2023年1－9月，全球精炼铜（原生+再生）产量合计2009.20万吨，同比增长5.39%，运营限制以及冶炼厂停工检修对智利、印尼、瑞典和美国等国家的产量造成一定影响；同期，中国精炼铜产量为954.90万吨，同比增长18.43%。 图4近年国内精炼铜产量概况 资料来源：Wind 库存方面，截至2023年9月28日，LME、COMEX与SHFE铜库存分别为16.78万吨、2.30万吨和3.90万吨（完税+保税）。其中，LME铜库存较上年底显著增长88.73%，明显呈累库态势；COMEX铜库存维持低位徘徊并进一步减少；SHFE方面，年初为我国铜需求淡季，叠加经济修复不及预期，SHFE库存明显增加，二季度以来受美联储停止加息、国内央行降息、以及下游需求恢复影响，铜库存快速下降。从长周期看，当前全球铜库存仍处于偏低位置，偏低的库存可为铜价形成一定支撑。 图5近年LME、COMEX与SHFE铜库存概况（单位：吨） 资料来源：Wind 需求 铜的使用领域遍布工业生产各个行业，绿色能源转型继续推动用铜需求。海外需求方面，2023年以来，伴随欧美央行加息缩表以及物价水平高企，欧美地产市场呈下行态势，空调及电子类消费下降，海外传统行业用铜需求走弱，欧盟及北美国家精炼铜消费量减少。铜在新能源汽车、充电桩、光伏、大数据中心等涉及电力的新兴领域应用前景广阔，相较国际供需态势，中国铜需求表现强势，2023年二季度以来，铜在电力投资及新能源汽车等绿色转型行业中的需求明显增长，制造业活动预期改善有望带动2024年国际铜产品需求增加。 从铜下游消费占比最大的电力行业看，2023年1－9月，我国电网工程完成投资 3287亿元，同比增长4.2%，投资额持续呈增长态势；全国主要发电企业电源工程完成投资5538亿元，在新能源投资拉动下同比显著增长41.1%。消费品方面，2023年1－9月，我国新能源汽车累计生产631.3万辆，同比增长33.7%，涨幅显著。地产方面，2023年前三季度，全国房地产开发投资87269亿元，同比下降9.1%；同期，在“保交付”基调下房屋竣工面积累计为3.53亿平方米，同比增长20.1%。 根据ICSG最新预测，2023年国际铜市场供需大致平衡，年度供应短缺量从4月份预测的11.4万吨削减至2.7万吨；但2024年全球铜市场或将出现大量供应过剩， 全球铜产量或将比消费量多出46.7万吨，远高于4月份预测的供应过剩量29.7万吨。 铜精矿加工费价格 2022年以来，伴随铜矿企业产量提升，TC逐步增长。进入2023年以来，铜精 矿加工费水平有所波动；CSPT于7月底敲定2023年三季度的现货铜精矿采购指导 加工费为95美元/吨及9.5美分/磅（2019年以来最高水平），较2023年二季度现货铜 精矿采购指导加工费90美元/吨及9.0美分/磅分别增加5美元/吨和0.5美分/磅；2023年以来，TC始终高于2023年铜精矿长单加工费Benchmark（88美元/吨）。由于铜精矿供给较为充分，铜加工费处于相对高位。 图6现货铜精矿采购指导加工费走势概况 资料来源：Wind 2.铝基本面分析 2023年1－9月，我国电解铝产能同比小幅增长，在产产能受益于云南省汛期来水，区域产能复产而同比增加；需求方面，我国电解铝整体需求表现较好，但铝材出口同比大幅减少。 供给及库存 产能方面，2023年1－9月，我国境内主要已建成电解铝产能保持稳定，伴随云南地区电解铝复产，运行产能呈增长态势。截至2023年9月底，已建成与运行电解 铝产能分别增至4461.00万吨/年和4302.80万吨/年。 图7中国境内电解铝产能及产能利用率概况 资料来源：Wind 产量方面，2023年1－9月，云南省内电解铝企业经多轮限产限压，导致国内电解铝产量同比提升有限，为3080.80万吨。2023年第三季度，伴随西南区域丰水期来临，限电政策缓解，电解铝产能利用率持续提升，2023年9月产能利用率回升至96.67%，较上年同期提升5.91个百分点。 图8近年国内电解铝产量概况 资料来源：Wind 库存方面，2023年1—2月，受冬季下游需求疲软影响，国内电解铝进入累库阶段；截至2023年3月6日，库存量阶段性上涨至127.00万吨；而后，云南区域减产导致电解铝供给量增速放缓，同时伴随国内工业需求逐步恢复，国内电解铝库存持续下降。截至2023年9月底，国内电解铝库存较2022年9月底下降逾20%至49.40万吨，已处于历史低位。 图9国内电解铝库存概况 资料来源：Wind 需求 国内需求方面，电解铝通过加工后制成铝型材、铝管材、铝棒等，终端消费以建筑、交通、电力和包装为主，上述需求2022年合计约占国内电解铝需求的80%。2023年1－9月，我国房屋竣工面积、新能源汽车产量以及光伏发电投资规模分别同比增长20.1%、33.7%和67.8%。 铝材出口方面，2023年以来，因前期国际冲突及公共卫生事件导致的国际供需环境错乱明显缓解，海外市场逐步恢复，我国铝材出口降至2020年以前水平。2023年1－9月，海外需求表现仍偏弱，我国累计出口未锻轧铝及铝材的金额同比降幅超30%至145.62亿美元；出口量同比下降18.07%至425.88万吨。 3.金基本面分析 影响黄金价格的因素错综复杂，2023年1－9月，受全球各国央行购金量创同期历史新高以及黄金投资与金饰消费需求持续增长影响，国际黄金价格高位震荡。 金金属兼备商品属性与金融属性，现阶段黄金需求主要分为全球央行购金、商品制造消费以及市场投资需求。影响金价的因素错综复杂，2023年前三季度，地缘政治风险推升黄金避险情绪，全球货币泛滥，经济下行压力不断积累，叠加各国央行黄金配置热潮延续，以及黄金投资和金饰消费需求的持续增长，国际黄金价格高位震荡。 根据世界黄金协会发布的2023年三季度《全球黄金需求趋势报告》显示，2023年1－9月，全球黄金需求总量达3692.50吨（含场外交易与库存流量）。其中，各国央行和其他机构购入量达到创纪录的800吨，同比增长14%；全球金条与金币需求总量达876吨；金饰需求（含消费与库存）达1583吨。各国央行黄金储备量增加明显推动黄金价格上行，同时黄金投资及金饰需求仍对金价形成一定支撑。 2023年前三季度，国内原料黄金产量为271.25吨，与2022年同期相比增产1.26 吨。其中，黄金矿产金完成214.87吨，有色副产金完成56.38吨。同期，我国进口原 料产金合计96.28吨，同比增长11.48%，若包含该部分进口原料产金，我国黄金产量 合计为367.53吨，同比增长3.14%。 同期，全国黄金消费量为835.07吨，与2022年同期相比增长7.32%。其中，黄金首饰552.04吨，同比增长5.72%；金条及金币222.37吨，同比增长15.98%；工业及其他用金60.66吨，同比下降5.53%。受益于国民经济持续恢复，国内市场需求扩大；另外，2023年前三季度，中国人民银行累计增持黄金181.02吨，自2022年11 月起已连续十一个月增持黄金，截至9月底，我国黄金储备达2191.55吨1。 （三）2023年前三季度有色金属企业财务表现 2023年前三季度，有色金属企业各项财务指标相较上年同期无显著变化，行业内企业资产、权益及收入等规模类指标均小幅增长，受有色金属价格下跌及成本上涨影响，行业盈利及经营获现能力有所下降，资本结构和债务负担等方面未发生重大变化，短期偿债能力指标表现有所增强，长期偿债能力指标表现受经营活动现金净流入量减少及有息债务规模扩大影响而明显趋弱。 截至2023年9月底，联合资信在有存续债项的有色金属企业主体中，剔除未公 开2023年前三季度财务数据的主体后2，选择52家无异常数据企业作为样本企业（以下简称“样本企业”）。 资产质量方面，2023年前三季度样本企业资产规模维持增长态势，流动资产占比和总资产周转次数均值同比均略有下降。 盈利能力方面，2023年前三季度样本企业收入规模同比小幅增长，利润总额、营业利润率及净资产收益率同比均有下降。 经营获现方面，2023年前三季度样本企业经营活动现金流净额同比减少，现金收入比平均数同比基本保持稳定。 资本结构方面，2023年前三季度样本企业权益规模有所扩大，有息债务均值同比有所增长，全部债务资本化比率（均值