从化债资源禀赋视角看区域债务化解路径

www.lhratings.com研究报告1 从化债资源禀赋视角看区域债务化解路径 联合资信公用评级二部|夏妍妍|高锐|程畅威|王文才 摘要 我国经济持续发展的过程中，城市基础设施建设在提高经济效率、提升社会福利的同时也带来了地方政府和城投企业债务的不断积累。近年来，我国宏观经济下行压力增大，牢牢守住不发生系统性风险的底线、防范化解地方债务风险成为中央和地方政府金融工作的重点，一系列化债政策和措施持续推出。我国区域化债主要经历了通过发行地方债进行置换和严控增量、化解存量两个阶段；基于地情不同，各地在化债政策措施方面存在一定差异。我们分别在东、中、西部地区选取受到市场广泛关注同时化债取得一定成效的镇江、湘潭及遵义，通过梳理总结三个地区主要的化债措施后发现：协调金融机构置换债务是三地最重要的化债措施；三地在其他主要措施上有所差异，镇江主要是通过市场化转型增强城投企业经营能力，湘潭财政资金偿还力度较大同时大力推进平台整合，而遵义则主要通过债务重组、以时间换空间化解城投企业债务风险；三地在地方债置换、建制县隐性债务风险化解试点等中央支持力度上存在显著差异，从地方债置换金额、是否为建制县隐性债务风险化解试点来看，遵义得到的支持力度最大，湘潭次之，镇江最少。 本文认为，主要的化债措施背后对应的是该区域所能调动的财政资源、金融资源和国企资源，而这些资源的充裕程度又受不同因素影响，故据此选取相应指标进行分析，从而描绘不同区域化债资源禀赋的充裕程度。经过对比分析后发现：我国各省区市财政资源呈现不平衡状态，东部省区市的综合财力和地方债发行空间整体强于中部、中部强于西部，但在上级支持力度上则是大致相反的情况；我国东部地区的银行信贷资源和债券市场融资环境整体均强于中部、中部强于西部，地方政府债务管理能力对于区域利用有限的金融资源化债而言至关重要；除河北省、天津市和海南省外东部其他省市区和中部全部省市区国企资源整体较好，西部地区除四川省、陕西省和贵州省外其他省市区国企资源排名均靠后。 基于我国不同区域在化债资源方面存在较大差异，各地区应当根据自身债务负担情况、资源禀赋情况制定系统的化债措施和债务应急管理方案。总体来看，东部地区化债资源禀赋整体较为丰富，应重点做好债务管理和风险预警，加强城投企业转型增强造血能力的同时防范转型过程中由于业务激进扩张累积债务风险；中部地区化债资源禀赋整体一般，各地区应结合自身优势综合协调各类资源缓释债务风险，同时重点加强项目的前期研究和审核；西部地区在上级支持方面存在较大优势，可积极争取上级政府在资金、政策等方面的支持助力区域化债。 一、引言 在我国经济持续发展的过程中，城市基础设施建设在提高经济效率、提升社会福利的同时也带来了地方政府和城投企业债务的不断积累。近年来，我国宏观经济下行压力增大，牢牢守住不发生系统性风险的底线、防范化解地方债务风险成为中央和地方政府金融工作的重点，一系列化债政策和措施持续推出。由于各地实际情况不同，在化债政策引导和实践方面存在一定的差异或侧重点不同。本文首先简要梳理了中央层面和地方层面的部分化债政策，对部分典型地区的化债实践进行了对比分析，在此基础上将化债资源总结为财政资源、金融资源和国企资源三类，并根据不同影响因素选取相应指标，通过对比分析描绘了不同区域的化债资源禀赋情况，最后对区域债务化解路径提出差异化的可行性建议。 二、区域债务化解政策 从政策角度看，我国区域化债主要经历了通过发行地方债进行置换和严控增量、化解存量两个阶段；基于地情不同，各地在化债政策措施方面存在一定差异。 （一）中央层面 从中央层面来看，我国区域化债大致可以分为两个阶段： 一是2019年以前，通过发行地方债进行置换。2014年，《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》（国发〔2014〕43号）和《地方政府存量债务纳入预算管理清理甄别办法》（财预〔2014〕351号）发布，明确对地方政府性债务存量进行甄别，对甄别后纳入预算管理的地方政府存量债务，各地区可申请发行政府债券置换。2015 －2018年，全国分别发行3.20万亿元、4.78万亿元、2.77万亿元和1.31万亿元地方政府置换债券置换存量地方债务，合计12.06万亿元。 二是2019年以来，严控增量、化解存量。2018年10月，财政部发布《地方政府隐性债务统计监测工作指引》《地方全口径债务清查统计填报说明》《政府隐性债务认定细则》等相关文件，并在《地方全口径债务清查统计填报说明》中列举了六种化债方式：安排财政资金偿还；出让政府股权以及经营性国有资产权益偿还；利用项目结转资金、经营收入偿还；合规转化为企业经营性债务；通过借新还旧、展期等方式偿还；采取破产重组或清算方式化解。中央层面还先后推出地方特殊再融资债券、建制县隐债化解试点、全域无隐债试点等化债方案。此外，2023年7月24日召开的中央政治局会议提出要有效防范化解地方隐性债务风险，制定实施一揽子化债方案。2023年8月28日，十四届全国人大常委会第五次会议审议《国务院关于今年以来预算执行情况的报告》，其中在防范化解地方政府债务风险方面的内容包括：①制定实施一 揽子化债方案。②中央财政积极支持地方做好隐性债务风险化解工作，督促地方统筹 各类资金、资产、资源和各类支持性政策措施，紧盯市县加大工作力度，妥善化解存量隐性债务，优化期限结构、降低利息负担，逐步缓释债务风险。③加强跨部门联合监管，始终保持高压态势，强化定期监审评估，坚决查处新增隐性债务行为，终身问责、倒查责任，防止一边化债一边新增。 （二）地方层面 在中央层面化债思路下，各地因地制宜提出了具体要求和措施。我们通过梳理31 个省市区2022年预算执行情况与2023年预算草案报告发现：①除广东、上海、北京 和山东外，其余各省市区在2023年工作重点中均有明确关于化债的表述。②中、西部省市区较东部省市区的要求和措施整体更为细化。③9个省市区提及加强风险监测预警，其中约一半为东部省市区。④12个省市区报告中有加强融资平台治理、推进融资平台转型的相关表述，中部6个省市区全部提及。⑤5个省市区报告内容涉及金融机构支持化债。⑥8个省市区提及加大问责或激励奖补。⑦贵州提及“争取中央支持”，青海提及“争取县级化债试点”。 三、区域债务化解案例 我们分别在东、中、西部地区选取受到市场广泛关注同时化债取得一定成效的镇江、湘潭及遵义，通过梳理总结三个地区主要的化债措施后发现：①三地均有盘活资产进行化债的措施，主要包括土地、房产、项目资产、特许经营权等。②协调金融机构置换债务是三地最重要的化债措施，这主要由于我国以间接融资为主，银行借款是城投企业最主要的融资渠道，同时遵义由于地域特殊受政策支持明显。③三地在地方债置换、建制县隐性债务风险化解试点等中央支持力度上存在显著差异。从地方债置换金额、是否为建制县隐性债务风险化解试点来看，遵义得到的支持力度最大，湘潭次之，镇江最少。④除协调金融机构置换债务是三地最重要的化债共同措施外，三地在其他主要措施上有所差异，镇江主要是通过市场化转型增强城投企业经营能力，湘潭财政资金偿还力度较大同时大力推进平台整合，而遵义则主要通过债务重组、以时间换空间化解城投企业债务风险。⑤在财政部六种化债方式之外，地方还利用化债基金等短期流动性支持工具、债转股、PPP化债等方式进行化债。 （一）镇江 2017年，城投债监管趋严，镇江市融资环境持续恶化，2018年镇江市城投债净融资规模由正转负，融资成本也不断上升。在此背景下，镇江市采取了多种途径化解 债务风险，2020年镇江市城投债净融资规模转正，AA+级主体所发3年期无担保债券 平均发行利差较2019年下降94BP至353BP。 地方债置换：2017－2018年，镇江市分别获得地方政府置换债券6.23亿元、17.85亿元，用于置换存量政府债务。 协调金融机构置换：根据镇江市政府工作报告，2018年镇江市“推进‘破圈解链’（破解企业互联互保的问题）工作，签署政银企联合公约，协调化解骨干企业融资风险”。根据2020年以来的镇江市财政预算执行情况和预算草案报告中关于当年财政重点工作及落实人大决议相关情况，镇江市“加快存量置换，优化债务结构”“持续优化存量债务结构及成本，全面推进实施‘融资成本削峰计划’”。 盘活存量资产：根据镇江市政府工作报告，2018年镇江市“盘活闲置房产230万平方米，盘活率达88%”“处置各类闲置土地4290亩”，2022年“30个项目地块实现清盘交地，盘活闲置低效建设用地9093亩”。 平台转型：2018年以来的镇江市财政预算执行情况和预算草案报告中关于当年财政重点工作多次提及平台转型相关内容，如通过“加快集团转型”“综合运用市场化转型等措施”“采取严格措施管控平台公司经营性债务，通过‘撤并转提’清理整合平台公司”推动债务风险化解。以镇江市某城投企业为例，为拓展经营性业务，该企业2019年并购江苏索普（集团）有限公司（国内醋酸行业龙头企业）增加化工板块，2022年化工产品收入占该企业营业总收入的58.44%，同时该企业依托区域资源逐步拓展矿产资源开采业务，在一定程度上盘活了国有资源，拓宽了公司收入来源。 （二）湘潭 2018年湘潭市城投债净融资额由正转负，2020年以来，湘潭市非标违约事件频发，对区域融资产生不利影响。近年来，湘潭市采取了一系列措施化解债务风险，虽然城投债净融资额持续为负，但利差有所收窄，AA级主体所发3年期无担保债券平均发行利差自2020年的阶段性高点534BP波动降至2022年的457BP。 财政资金偿还：根据湘潭市财政预算执行情况和预算草案报告，2018年，湘潭市通过公共预算安排、政府性资金调度、土地出让、资产处置等方式筹集化债资金约40亿元；2019年，湘潭市级财政安排偿债准备金5亿元，垫付园区、融资平台政府债券利息9.31亿元；2020年，湘潭市本级安排偿债准备金及债务付息资金16.7亿元，筹 集土地出让收入96.42亿元，增加了还债资金来源。 地方债置换：2018年，湘潭市争取专项债券资金置换政府债务66.7亿元。2019年，湘潭市下属湘潭县、湘乡市获得国家建制县隐性债务风险化解试点专项置换债券 87.17亿元。 协调金融机构置换：2019年，湘潭市实施市级债务平滑方案，争取37家金融机 构通过自接自盘、替接他盘、延期回售、发新还旧等方式化解到期债务，并且争取多家银行债务置换贷款。 盘活存量资产：以湘潭市某城投企业为例，通过“盘活存量资产+市场开发”模式，该公司引入湖南电广传媒股份有限公司共同打造“万楼•青年码头”项目，借助社会资本方资金，盘活闲置十年的国有资产；制定了“股权转让+资产租赁”的方案，整体转让湘潭市双马垃圾渗滤液处理有限公司100%股权，对外租赁渗滤液项目资产十年经营使用权。 平台整合：2018年，湖南省发布《关于严控政府性债务增长切实防范债务风险的若干意见》《关于清理规范政府融资平台管理的通知》，要求市级平台不超3家、区县 平台不超2家，国家级产业园区平台不超1家。在此背景下，2019年8月，《湘潭市 市管投融资公司战略重组和转型发展工作总体方案》将湘潭市融资平台整合为3家， 完成平台公司清理整合17家。2020年引导2家城投企业退出平台公司目录。 省级化债基金支持：2019年4月，湖南省财信资产管理有限公司（原名“湖南省资产管理有限公司”）牵头发起设立了初始规模为100亿元的湖南省债务风险化解基 金。截至2020年2月底，该公司通过化债基金及其他方式给湘潭市、衡阳市等省内 各市县下属平台公司提供了约60亿元的流动性支持。 （三）遵义 2017年以后，遵义市融资环境逐步走弱，2018年城投债净融资由正转负，同时 2019年开始区域内城投企业陆续发生非标违约情况。在中央的支持下，遵义市采取了一系列举措化解债务风险，虽然2021年以来城投债净融资额持续为负，但AA级主体所发3年期无担保债券平均发行利差自2020年的阶段性高点521BP持续