【债券日报】1-2月经济数据预测：“开门红”可期，分化或加剧

债券研究 证券研究报告 债券日报2024年03月06日 【债券日报】 “开门红”可期，分化或加剧 12月经济数据预测 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：01066500886 邮箱：zhouguannanhcyjscom执业编号：S0360517090002 证券分析师：靳晓航 电话：01066500819 邮箱：jinxiaohanghcyjscom执业编号：S0360522080003 证券分析师：许洪波 电话：01066500905 邮箱：xuhongbohcyjscom执业编号：S0360522090004 证券分析师：宋琦 电话：01063214665 邮箱：songqihcyjscom 执业编号：S0360523080002 相关研究报告 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240305》 20240305 《【华创固收】国内炭黑领先生产商，募资扩建炭黑产线龙星转债上市定价分析》 20240305 《【华创固收】债券视角看两会：目标、供给、政策、化债》 20240305 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240304》 20240304 《【华创固收】“宽信用”尚在蓄力期2月PMI 数据点评》 20240301 通胀方面，预计2月CPI同比或上行至03附近，PPI同比或下行至27附近。CPI方面，春节效应带动多数农产品价格上涨，服务消费需求偏强，但蔬菜价格涨幅不及预期，预计2月CPI同比或上升至03附近；PPI方面，原油产业链价格上涨，但国内节后企业复产复工不及预期，钢材和水泥价格回 落，预计2月同比或下行至27附近。 进出口方面，预计12月出口同比增幅或扩大，进口在22左右。12月韩国、越南出口同比12、15，比12月进一步上行，高频数据也指向这一点，预计出口增速或抬升至78。12月BDI、CDFI指数连续上涨，原煤等货盘进一步放量，价格因素可能带动进口增速继续改善。 生产方面，工业增速或在43左右。春节假期提前放假以及节后寒潮天气、复工节奏偏慢，预计对工业生产表现影响较大。考虑到去年基数较低，预计工业增速或在43左右。 固定资产投资累计增速或在40。（1）制造业投资累计增速或在73；（2）基建投资（不含电力）累计增速或在9左右；（3）房地产投资累计增速或在 86。 社零方面，同比增速或升至4附近。在节前权益市场、楼市等影响下，汽车12月零售表现弱于同期；春节假期对消费的提振主要体现在餐饮消费，但基数较高影响，预计餐饮增速或较12月明显下行，综合影响下，社零读数或下滑至4左右。 金融数据方面，2月票据利率震荡下行，1月“开门红”额度前置投放的情况下，2月工作日相对较少，信贷表现或相对偏弱，预计2月新增信贷约14万亿，略低于去年同期；社融方面，2月新增社融或为21万亿，地方债发行节 奏相对偏缓，企业债券或为拖累；此外，春节错位效应下，M2增速或回升至 89附近，M2M1剪刀差或再度走扩。 债市策略：春节假期对12月经济数据“开门红”成色或有一定影响，消费、出口预期偏强，而工业生产、“三大工程”发力暂时有限，数据分化或比较突出。整体上，当前经济基本面内生动能环比持稳，政策对应的增量效果暂未兑 现。往后看，2月下旬以来稳增长政策组合密集落地，预计3月“宽信用”政策或保持偏快的推进节奏、提振信心，市场对“宽信用”可能仍会保持一定谨慎。另外在效果上，“金三银四”旺季将是验证“宽信用”成色的重要窗口，若实物工作量落地验证不及预期，则或继续支撑债市做多情绪。 风险提示：稳增长政策力度超预期。 目录 一、12月经济数据预测：“开门红”可期，分化或加剧4 （一）通胀：预计2月CPI同比或上行至03附近，PPI同比或下行至27附近 4 （二）外贸：出口增速或在78左右5 （三）工业：工业增速或在43附近6 （四）投资：固投增速或上升至4左右6 （）社零：预计社零增速或在42附近8 （六）金融数据：春节效应下，信贷表现或相对偏弱8 二、风险提示10 图表目录 图表112月2月主要经济数据预测4 图表2春节效应带动2月猪价“脉冲式”冲高回落4 图表32月多数生鲜涨价，但菜价涨幅低于季节性4 图表42月国内油价或支撑CPI非食品项上行5 图表52月中采服务业PMI投入品价格上至50以上5 图表6PPI环比与PMI价格分项相关性较强5 图表7PPI预测值准确率较高，2月或下行至275 图表812月韩国、越南累计出口同比11、15均比12月上升（）6 图表912月CDFI指数趋势上涨，预计进口价格环比修复（，pct）6 图表1012月低基数支撑下，工业增速预计在43左右6 图表1112月工业开工率整体高于同期（）6 图表1211月制造业投资当月增速可能在68（亿元，）7 图表13基建投资（不含电力）当月同比或小幅升至45（亿元，）7 图表1412月30城销售面积仍明显低于同期7 图表1512月房地产累计同比预计在86左右（亿元，）7 图表162月乘用车零售同比21左右，较1月同期47，相对偏弱（辆，）8 图表17预计12月餐饮收入增速或下降至15左右（）8 图表182月票据利率震荡下行后维持相对低位8 图表192月居民中长期信贷或偏低于季节性9 图表202月30城地产销售成交同比降幅加深9 图表21预计2月份新增社融或在21万亿左右9 图表22预计2月份新增信贷或在14000亿9 图表23政府债券发行偏慢，2月或同比少增10 图表24预计2月份M2同比或在89附近10 一、12月经济数据预测：“开门红”可期，分化或加剧 12月春节假期、寒潮天气影响，环比而言经济亮点不多。经济数据方面，国债资金或继续支撑基建数据强势，提振固投中枢抬升；出口高频指向外贸增速或偏强。另一方面，假期因素或对经济“开门红”成色造成一定影响，主要是：工业生产受春节扰动较大；社零高基数影响或较明显。通胀方面，预计2月CPI同比或上行至03附近，PPI同比或下行至27附近；金融数据方面，预计2月新增信贷或在14000亿元，新增社融或在21000亿附近，M2增速或在89。 图表112月2月主要经济数据预测 主要经济指标 12月实际值 1月实际值 2月12月预测值 CPI（当月同比，） 03 08 03 PPI（当月同比，） 27 25 27 出口金额（累计同比，） 23 78 进口金额（累计同比，） 02 22 工业增加值（累计同比，） 68 43 固定资产投资（累计同比，） 30 40 社会零售总额（累计同比，） 74 42 新增信贷（当月新增，亿） 11700 49200 14000 社融（当月新增，亿） 19326 65017 21000 M2（同比，） 97 87 89 资料来源：Wind，华创证券预测 （一）通胀：预计2月CPI同比或上行至03附近，PPI同比或下行至27附近 CPI方面，春节效应带动多数农产品价格上涨，服务消费需求偏强，但蔬菜价格涨幅不及预期，预计2月CPI同比或上升至03附近。 （1）食品项：从分项高频来看，春节效应带动2月猪价“脉冲式”冲高后缓慢回落，2月猪价上涨47；2月多数生鲜涨价，水果价格上涨24，水产品价格上涨04，但蔬菜价格涨幅在保供政策下要低于往年春节月份；整体来看，春节效应带动农产品需求边际改善，但蔬菜价格涨幅不及预期，预计2月CPI食品项环比或在14附近，同比或上行至28附近。 图表2春节效应带动2月猪价“脉冲式”冲高回落图表32月多数生鲜涨价，但菜价涨幅低于季节性 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 （2）非食品项：一是国内油价转涨。国内汽油价格滞后海外调整，2月环比上涨18，或影响CPI非食品项环比上行约01；二是服务消费韧性偏强。2月春季居民出行和文娱需求较强，服务业投入品价格环比大幅回升12pct至504，超过荣枯线，服务消费价格或处于偏强区间。综合考虑国内油价和服务消费价格对非食品项的影响，预计2月CPI非食品项环比或在04附近，同比增速或在1左右。 （3）最后，按照食品分项占比1875，非食品分项占比8025，对CPI环比和同比进行测算，测算结果显示2月CPI环比或在06附近，同比或上行至03左右。 图表42月国内油价或支撑CPI非食品项上行图表52月中采服务业PMI投入品价格上至50以上 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 PPI方面，原油产业链价格上涨，但国内节后企业复产复工不及预期，钢材和水泥价格回落，预计2月同比或下行至27附近。（1）海外方面：地缘政治冲突延续，叠加OPEC可能延长减产期限，2月国际油价上涨32。（2）国内方面，节后企业复产复工不及预期，项目进度偏弱，需求走弱拖累钢材综合价格指数下跌26，水泥价格下跌34；（3）就PPI环比变动方向而言：2月制造业PMI主要原材料购进价格指数有所回落，模型显示2月PPI环比或在02左右，预计同比增速或下行至27附近。 图表6PPI环比与PMI价格分项相关性较强图表7PPI预测值准确率较高，2月或下行至27 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券测算 （二）外贸：出口增速或在78左右 出口方面，以美元计价，12月出口增速或在78左右。12月韩国、越南出口同比分别112、146，均比2023年12月进一步上行，CCFI指数也在12月环比高增， 指向外贸景气偏强。加之低基数影响，预计12月出口增速或较上年12月上行。 进口方面，预计12月进口增速或在22左右。12月BDI指数、CDFI指数连续上涨。供需方面，原煤、铁矿石等货盘进一步放量，预计进口价格因素可能改善，进口增速或小幅上行。 图表812月韩国、越南累计出口同比11、15 均比12月上升（） 图表912月CDFI指数趋势上涨，预计进口价格环比修复（，pct） 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 （三）工业：工业增速或在43附近 春节假期扰动大，预计工业生产增速或下至43左右。2月制造业PMI生产分项降至荣枯线以下，提前放假以及节后复工偏晚影响下，生产节奏明显放缓，采购、库存等风险均明显下行。但同比而言，考虑到去年同期表现更弱、低基数支撑，工业增速或达43附近。 图表1012月低基数支撑下，工业增速预计在43 左右图表1112月工业开工率整体高于同期（） 资料来源：Wind，华创证券预测资料来源：Wind，华创证券 （四）投资：固投增速或上升至4左右 12月制造业投资累计增速或在73左右。一是出口在去年四季度开始边际改善、增速抬升，年初以来外贸景气保持上行；二是，工业企业利润有所抬升，二者或继续支撑制造业投资。 12月基建投资（不含电力）累计增速或在9左右。春节工地提前放假、工人返乡 较早，同时寒潮天气影响、节后复工较慢。截至3月5日（正月二十），全国工地复工率629，农历同比下降136pct，目前工程开复工情况依然依靠水利、高速、铁路等基建项目支撑。此外，截至2月上旬增发国债项目已全部下达，国债资金全部分配完毕，财务支出法下，资金对项目支出、基建投资读数将有直接提振，维持在9左右的高增水平。 图表1211月制造业投资当月增速可能在68（亿元，） 图表13基建投资（不含电力）当月同比或小幅升至 45（亿元，） 资料来源：Wind，华创证券预测资料来源：Wind，华创证券预测 12月房地产投资拖累仍在，预计累计同比或在86左右。12月30城新房销售面积同比降幅继续扩大，春节返乡置业效应不强，节后三周季节性反弹高度仍在季节性水平之下，销售动能仍弱。投资方面，春节假期以及销售偏弱，预计房地产投资增速难有明显改善，低基数存在一定支撑，综合影响下预计房地产累计同比86左右。 图表1412月30城销售面积仍明显低于同期图表1512月房地产累计同比预计在86左右（亿 元，） 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券预测 综合判断，12月固定资产投资增速或在40。12月寒潮、春节假期影