【债券日报】1-2月经济数据预测：“开门红”可期，分化或加剧

债券研究 证券研究报告 债券日报2024年03月06日 【债券日报】 “开门红”可期，分化或加剧 ——1-2月经济数据预测 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：靳晓航 电话：010-66500819 邮箱：jinxiaohang@hcyjs.com执业编号：S0360522080003 证券分析师：许洪波 电话：010-66500905 邮箱：xuhongbo@hcyjs.com执业编号：S0360522090004 证券分析师：宋琦 电话：010-63214665 邮箱：songqi@hcyjs.com 执业编号：S0360523080002 相关研究报告 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240305》 2024-03-05 《【华创固收】国内炭黑领先生产商，募资扩建炭黑产线——龙星转债上市定价分析》 2024-03-05 《【华创固收】债券视角看两会：目标、供给、政策、化债》 2024-03-05 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240304》 2024-03-04 《【华创固收】“宽信用”尚在蓄力期——2月PMI 数据点评》 2024-03-01 通胀方面，预计2月CPI同比或上行至0.3%附近，PPI同比或下行至-2.7%附近。CPI方面，春节效应带动多数农产品价格上涨，服务消费需求偏强，但蔬菜价格涨幅不及预期，预计2月CPI同比或上升至0.3%附近；PPI方面，原油产业链价格上涨，但国内节后企业复产复工不及预期，钢材和水泥价格回 落，预计2月同比或下行至-2.7%附近。 进出口方面，预计1-2月出口同比增幅或扩大，进口在2.2%左右。1-2月韩国、越南出口同比+12%、+15%，比12月进一步上行，高频数据也指向这一点，预计出口增速或抬升至7-8%。1-2月BDI、CDFI指数连续上涨，原煤等货盘进一步放量，价格因素可能带动进口增速继续改善。 生产方面，工业增速或在4.3%左右。春节假期提前放假以及节后寒潮天气、复工节奏偏慢，预计对工业生产表现影响较大。考虑到去年基数较低，预计工业增速或在4.3%左右。 固定资产投资累计增速或在4.0%。（1）制造业投资累计增速或在7.3%；（2）基建投资（不含电力）累计增速或在9%左右；（3）房地产投资累计增速或在 -8.6%。 社零方面，同比增速或升至4%附近。在节前权益市场、楼市等影响下，汽车1-2月零售表现弱于同期；春节假期对消费的提振主要体现在餐饮消费，但基数较高影响，预计餐饮增速或较12月明显下行，综合影响下，社零读数或下滑至4%左右。 金融数据方面，2月票据利率震荡下行，1月“开门红”额度前置投放的情况下，2月工作日相对较少，信贷表现或相对偏弱，预计2月新增信贷约1.4万亿，略低于去年同期；社融方面，2月新增社融或为2.1万亿，地方债发行节 奏相对偏缓，企业债券或为拖累；此外，春节错位效应下，M2增速或回升至 8.9%附近，M2-M1剪刀差或再度走扩。 债市策略：春节假期对1-2月经济数据“开门红”成色或有一定影响，消费、出口预期偏强，而工业生产、“三大工程”发力暂时有限，数据分化或比较突出。整体上，当前经济基本面内生动能环比持稳，政策对应的增量效果暂未兑 现。往后看，2月下旬以来稳增长政策组合密集落地，预计3月“宽信用”政策或保持偏快的推进节奏、提振信心，市场对“宽信用”可能仍会保持一定谨慎。另外在效果上，“金三银四”旺季将是验证“宽信用”成色的重要窗口，若实物工作量落地验证不及预期，则或继续支撑债市做多情绪。 风险提示：稳增长政策力度超预期。 目录 一、1-2月经济数据预测：“开门红”可期，分化或加剧4 （一）通胀：预计2月CPI同比或上行至0.3%附近，PPI同比或下行至-2.7%附近 .............................................................................................................................................4 （二）外贸：出口增速或在7-8%左右5 （三）工业：工业增速或在4.3%附近6 （四）投资：固投增速或上升至4%左右6 （🖂）社零：预计社零增速或在4.2%附近8 （六）金融数据：春节效应下，信贷表现或相对偏弱8 二、风险提示10 图表目录 图表11-2月/2月主要经济数据预测4 图表2春节效应带动2月猪价“脉冲式”冲高回落4 图表32月多数生鲜涨价，但菜价涨幅低于季节性4 图表42月国内油价或支撑CPI非食品项上行5 图表52月中采服务业PMI投入品价格上至50以上5 图表6PPI环比与PMI价格分项相关性较强5 图表7PPI预测值准确率较高，2月或下行至-2.7%5 图表81-2月韩国、越南累计出口同比+11%、+15%均比12月上升（%）6 图表91-2月CDFI指数趋势上涨，预计进口价格环比修复（%，pct）6 图表101-2月低基数支撑下，工业增速预计在4.3%左右6 图表111-2月工业开工率整体高于同期（%）6 图表1211月制造业投资当月增速可能在6.8%（亿元，%）7 图表13基建投资（不含电力）当月同比或小幅升至4.5%（亿元，%）7 图表141-2月30城销售面积仍明显低于同期7 图表151-2月房地产累计同比预计在-8.6%左右（亿元，%）7 图表162月乘用车零售同比-21%左右，较1月同期-47%，相对偏弱（辆，%）8 图表17预计1-2月餐饮收入增速或下降至15%左右（%）8 图表182月票据利率震荡下行后维持相对低位8 图表192月居民中长期信贷或偏低于季节性9 图表202月30城地产销售成交同比降幅加深9 图表21预计2月份新增社融或在2.1万亿左右9 图表22预计2月份新增信贷或在14000亿9 图表23政府债券发行偏慢，2月或同比少增10 图表24预计2月份M2同比或在8.9%附近10 一、1-2月经济数据预测：“开门红”可期，分化或加剧 1-2月春节假期、寒潮天气影响，环比而言经济亮点不多。经济数据方面，国债资金或继续支撑基建数据强势，提振固投中枢抬升；出口高频指向外贸增速或偏强。另一方面，假期因素或对经济“开门红”成色造成一定影响，主要是：工业生产受春节扰动较大；社零高基数影响或较明显。通胀方面，预计2月CPI同比或上行至0.3%附近，PPI同比或下行至-2.7%附近；金融数据方面，预计2月新增信贷或在14000亿元，新增社融或在21000亿附近，M2增速或在8.9%。 图表11-2月/2月主要经济数据预测 主要经济指标 12月实际值 1月实际值 2月/1-2月预测值 CPI（当月同比，%） -0.3 -0.8 0.3 PPI（当月同比，%） -2.7 -2.5 -2.7 出口金额（累计同比，%） 2.3 - 7-8 进口金额（累计同比，%） 0.2 - 2.2 工业增加值（累计同比，%） 6.8 - 4.3 固定资产投资（累计同比，%） 3.0 - 4.0 社会零售总额（累计同比，%） 7.4 - 4.2 新增信贷（当月新增，亿） 11700 49200 14000 社融（当月新增，亿） 19326 65017 21000 M2（同比，%） 9.7 8.7 8.9 资料来源：Wind，华创证券预测 （一）通胀：预计2月CPI同比或上行至0.3%附近，PPI同比或下行至-2.7%附近 CPI方面，春节效应带动多数农产品价格上涨，服务消费需求偏强，但蔬菜价格涨幅不及预期，预计2月CPI同比或上升至0.3%附近。 （1）食品项：从分项高频来看，春节效应带动2月猪价“脉冲式”冲高后缓慢回落，2月猪价上涨4.7%；2月多数生鲜涨价，水果价格上涨2.4%，水产品价格上涨0.4%，但蔬菜价格涨幅在保供政策下要低于往年春节月份；整体来看，春节效应带动农产品需求边际改善，但蔬菜价格涨幅不及预期，预计2月CPI食品项环比或在1.4%附近，同比或上行至-2.8%附近。 图表2春节效应带动2月猪价“脉冲式”冲高回落图表32月多数生鲜涨价，但菜价涨幅低于季节性 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 （2）非食品项：一是国内油价转涨。国内汽油价格滞后海外调整，2月环比上涨1.8%，或影响CPI非食品项环比上行约0.1%；二是服务消费韧性偏强。2月春季居民出行和文娱需求较强，服务业投入品价格环比大幅回升1.2pct至50.4%，超过荣枯线，服务消费价格或处于偏强区间。综合考虑国内油价和服务消费价格对非食品项的影响，预计2月CPI非食品项环比或在0.4%附近，同比增速或在1%左右。 （3）最后，按照食品分项占比18.75%，非食品分项占比80.25%，对CPI环比和同比进行测算，测算结果显示2月CPI环比或在0.6%附近，同比或上行至0.3%左右。 图表42月国内油价或支撑CPI非食品项上行图表52月中采服务业PMI投入品价格上至50以上 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 PPI方面，原油产业链价格上涨，但国内节后企业复产复工不及预期，钢材和水泥价格回落，预计2月同比或下行至-2.7%附近。（1）海外方面：地缘政治冲突延续，叠加OPEC+可能延长减产期限，2月国际油价上涨3.2%。（2）国内方面，节后企业复产复工不及预期，项目进度偏弱，需求走弱拖累钢材综合价格指数下跌2.6%，水泥价格下跌3.4%；（3）就PPI环比变动方向而言：2月制造业PMI主要原材料购进价格指数有所回落，模型显示2月PPI环比或在-0.2%左右，预计同比增速或下行至-2.7%附近。 图表6PPI环比与PMI价格分项相关性较强图表7PPI预测值准确率较高，2月或下行至-2.7% 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券测算 （二）外贸：出口增速或在7-8%左右 出口方面，以美元计价，1-2月出口增速或在7-8%左右。1-2月韩国、越南出口同比分别+11.2%、+14.6%，均比2023年12月进一步上行，CCFI指数也在1-2月环比高增， 指向外贸景气偏强。加之低基数影响，预计1-2月出口增速或较上年12月上行。 进口方面，预计1-2月进口增速或在2.2%左右。1-2月BDI指数、CDFI指数连续上涨。供需方面，原煤、铁矿石等货盘进一步放量，预计进口价格因素可能改善，进口增速或小幅上行。 图表81-2月韩国、越南累计出口同比+11%、+15% 均比12月上升（%） 图表91-2月CDFI指数趋势上涨，预计进口价格环比修复（%，pct） 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 （三）工业：工业增速或在4.3%附近 春节假期扰动大，预计工业生产增速或下至4.3%左右。2月制造业PMI生产分项降至荣枯线以下，提前放假以及节后复工偏晚影响下，生产节奏明显放缓，采购、库存等风险均明显下行。但同比而言，考虑到去年同期表现更弱、低基数支撑，工业增速或达4.3%附近。 图表101-2月低基数支撑下，工业增速预计在4.3% 左右图表111-2月工业开工率整体高于同期（%） 资料来源：Wind，华创证券预测资料来源：Wind，华创证券 （四）投资：固投增速或上升至4%左右 1-2月制造业投资累计增速或在7.3%左右。一是出口在去年四季度开始边际改善、增速抬升，年初以来外贸景气保持上行；二是，工业企业利润有所抬升，二者或继续支撑制造业投资。 1-2月基建投资（不含电力）累计增速或在9%左右。春节工地提前放假、工人返乡 较早，同时寒潮天气影响、节后复工较慢。截至3月5日（正月二十🖂），全国工地复工率62.9%，农历同比下降13.6pct，目前工程开复工情况依然依靠水利、高速、铁路等基建项目支撑。此外，截