【债券日报】1-2月经济数据预测：复苏预期或阶段性兑现

债券研究 证券研究报告 债券日报2023年03月08日 【债券日报】 复苏预期或阶段性兑现 ——1-2月经济数据预测 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：梁伟超 电话：010-66500862 邮箱：liangweichao@hcyjs.com执业编号：S0360519070002 证券分析师：靳晓航 电话：010-66500819 邮箱：jinxiaohang@hcyjs.com执业编号：S0360522080003 证券分析师：许洪波 电话：010-66500905 邮箱：xuhongbo@hcyjs.com执业编号：S0360522090004 相关研究报告 《【华创固收】热电联产“以热定电”，延伸产业链巩固护城河——新港转债申购价值分析》 2023-03-07 《【华创固收】分子筛龙头企业，产能扩张支撑主业增强——建龙转债申购价值分析20230307》 2023-03-07 《【华创固收】价格支撑出口，进口“不悲观”— —2023年1-2月进出口数据点评》 2023-03-07 《【债券日报】新资本管理办法下，投资级信用债主体全梳理》 2023-03-03 《【华创固收】关注“景气面”向“经济量”的传导——2月PMI数据点评》 2023-03-01 通胀方面，预计2月CPI同比或下行至1.7%附近，PPI同比或下行至-1.3%附近。CPI方面，春节节日效应退却或导致食品项和非食品项环比均大幅回落，叠加高基数效应，预计2月同比或下行至1.7%附近；PPI方面，国内经济转好预期提振需求，但在高基数的作用下，预计2月同比或下行至-1.3%附近。 生产方面，预计1-2月工业增速或在3.5%左右。春节后复工率持续修复，1-2月制造业PMI生产分项连续反弹至近十年高位，节后工业生产高景气。不过去年基数偏高，判断1-2月工业增速或难实现高增，将在3.5%左右。 投资方面，固投累计增速或在4.5%左右。（1）制造业投资：1-2月制造业投资累计增速在6.0%左右；（2）基建投资（不含电力）：预计累计增速或在11%附近；（3）地产投资：高基数之下，预计累计增速在-12%左右。 社零方面，汽车消费拖累，社零或回正但难录得高增。1-2月线下服务消费复苏态势强劲，计入社零口径的餐饮增速或回升至8%左右，但汽车消费面临优惠政策退坡，1-2月乘用车零售销量累计同比下滑20%以上，此外油价同比增幅收窄，均对社零反弹幅度造成掣肘。判断1-2月社零增速或在4.0-4.5%。 金融数据方面，预计2月新增信贷1.5亿，新增社融2.5万亿。2月信贷投放依然偏积极，企业债券融资同步改善，政府债券发行规模也高于往年同期，并且去年同期基数偏低，融资或将继续改善。预计M2增速或维持在12.6%附近。 总结来看，去年高基数对今年1-2月经济数据的扰动较大，但边际上回暖信号或较为明显。1-2月经历春节和部分城市疫情达峰的扰动，但节后复工强劲，对高基数效应抵消，预计工业增速将反弹回正；需求端，投资依然受基建开工 的支撑，而地产拖累料难有收窄。消费侧，尽管餐饮消费或呈明显回暖，但汽车消费的压力也开始显现。综合高基数影响下，1-2月经济数据读数水平或较为稳健、分项上难有显著高增，但边际上将开始释放复苏信号、兑现市场的“复苏预期”，参考2月强劲的PMI数据，预计经济数据落地对债市情绪的扰动或较为可控。 风险提示：疫情反复，消费复苏进度不及预期。 目录 一、2月经济数据预测：复苏预期或阶段性兑现4 （一）通胀：预计2月CPI同比或下行至1.7%，PPI同比或下行至-1.3%附近4 （二）工业：工业增速或在3.5%左右5 （三）投资：固投增速或在4.5%左右6 （四）社零：汽车消费拖累，社零或回正但难录得高增7 （🖂）金融数据：预计2月新增信贷1.5亿，新增社融2.5万亿8 二、风险提示10 图表目录 图表11-2月/2月主要经济数据预测4 图表2收储叠加养殖户惜售，2月猪价降幅有所收窄4 图表3节日效应退却，果蔬、水产品价格环比回落4 图表42月国内油价对CPI的影响或较有限5 图表52月服务业PMI销售价格大幅回升5 图表6PPI环比与PMI价格分项相关性较强5 图表7PPI预测值准确率较高，2月或下行至-1.3%5 图表81-2月工业增速大概率低于去年同期6 图表92月多数工业品开工率回升至去年12月或略高（%）6 图表102023年1-2月制造业投资增速可能进一步下行6 图表11窄口径基建投资累计增速在资金加持、低基数影响下，可能小幅抬升6 图表121-2月房地产投资累计增速或在-12%左右7 图表131月乘用车零售同比降幅在-41%，或明显拖累汽车消费8 图表14按照29城地铁客运量数据预测，1-2月餐饮收入增速或回正至8%左右8 图表152月票据利率持续上行，与资金利差维持8 图表162月企业债券融资或高于往年同期水平9 图表172月居民中长期信贷或随房地产销售改善9 图表18预计2月份新增社融或在2.5万亿左右9 图表19预计2月份新增信贷或在1.5万亿左右9 图表202月政府债券融资高于去年同期10 图表21预计2月份M2同比或维持在12.6%附近10 一、2月经济数据预测：复苏预期或阶段性兑现 1-2月经济数据或验证供需景气回暖，但高基数扰动大，生产、消费、投资增速读数或较温和。年后生产景气度持续上行，工业增速可能明显改善；消费复苏态势偏强，但汽车消费拖累也较大、去年基数高，社零读数大概率反弹但或难言高增，投资分项中，基建或仍是强支撑项，而地产投资拖累或难有明显收窄。通胀方面，预计2月CPI同比或下行至1.7%附近，PPI同比或下行至-1.3%附近；金融数据方面，预计2月新增信贷1.5 亿，新增社融2.5万亿。 图表11-2月/2月主要经济数据预测 主要经济指标 12月实际值 1月实际值 2月/1-2月预测值 CPI（当月同比，%） 1.8 2.1 1.7 PPI（当月同比，%） -0.7 -0.8 -1.3 工业增加值（当月同比，%） 1.3 - 3.5 固定资产投资（累计同比，%） 5.1 - 4.5 社会零售总额（当月同比，%） -1.8 - 4.5 新增信贷（当月新增，亿） 14000 49000 15000 社融（当月新增，亿） 13058 59840 25000 M2（同比，%） 11.8 12.6 12.6 资料来源：Wind，华创证券估计 （一）通胀：预计2月CPI同比或下行至1.7%，PPI同比或下行至-1.3%附近 CPI方面，春节节日效应退却或导致食品项和非食品项环比均大幅回落，叠加高基数效应，预计2月同比或下行至1.7%附近。 （1）食品项：从分项高频来看，中央冻猪肉储备收储工作叠加养殖户惜售情绪升温，生猪供大于需格局或有缓解，2月猪价降幅收窄，环比在-9%附近；气温回暖叠加节日效应消退，蔬菜价格涨幅回落至3%，水果价格涨幅回落至0.9%，水产品价格由涨转跌，环比在-2%附近；需求淡季影响下，鸡蛋价格继续下降4.6%；整体来看，春节节日效应消退后果蔬价格涨幅有所回落，猪价仍是主要拖累项，预计2月CPI食品项环比或在- 0.2%附近，同比或在4.5%附近。 图表2收储叠加养殖户惜售，2月猪价降幅有所收窄图表3节日效应退却，果蔬、水产品价格环比回落 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 （2）非食品项：一是油价由跌转平。国内汽油价格滞后海外调整，2月价格环比由1月的-2.5%转为0.5%，对CPI环比的影响较小；二是服务消费延续暖意。节后人员集中返岗，服务业景气延续回暖，2月服务业PMI销售价格从52.8%继续回升至53.6%。综合考虑国内油价、服务消费、节日效应消退对非食品项的影响，预计2月CPI非食品项环比或仍在0.2%的相对高位，同比增速或在1%左右。 （3）最后，按照食品分项占比18.75%，非食品分项占比80.25%，对CPI环比和同比进行测算，测算结果显示2月CPI环比或回落至0.1%附近，同比或下行至1.7%左右。 图表42月国内油价对CPI的影响或较有限图表52月服务业PMI销售价格大幅回升 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 PPI方面，国内经济转好预期提振需求，但在高基数的作用下，预计2月同比或下行至-1.3%附近。（1）海外方面：中国经济增长前景与美联储加息预期提振美元走强的影响相互对冲，2月国际油价在高位波动，整体变动不大；低库存格局下铜价维持高位震 荡，2月小幅上涨1.6%；下游需求带动铁矿石价格继续上涨4.6%。（2）国内方面，煤炭在长协作用下价格变动不大；经济转好预期推动钢材价格小幅上涨1.2%；节后陆续返工导致开工率逐步回升，水泥价格降幅从1月的5.9%收窄至1.3%。（3）就PPI环比变动方向而言：2月制造业PMI价格指数有所回暖，模型显示2月PPI环比或在0左右，高 基数影响下，预计同比增速或下行至-1.3%附近。 图表6PPI环比与PMI价格分项相关性较强图表7PPI预测值准确率较高，2月或下行至-1.3% 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券测算 （二）工业：工业增速或在3.5%左右 1-2月工业增速大概率回升，对应节后工业生产的高景气。2023年春节较早，叠加 疫情对局部地区的扰动，人员提前返乡过年增多，工业生产提前进入“假期模式”；节后生产复工一度偏慢，不过元宵节后呈现快速上行，2月PMI数据中生产分项创近十年新高，反映生产端景气面快速扩张。不过考虑到去年基数偏高（工业增速7.5%），判断今年1-2月工业增速可能难以实现高增，或在3.5%左右。 图表81-2月工业增速大概率低于去年同期图表92月多数工业品开工率回升至去年12月或略高 （%） 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 （三）投资：固投增速或在4.5%左右 1-2月制造业累计投资增速或在6.0%左右。工业产能利用率对制造业投资增速具有 3个季度左右的领先性。而去年三季度以来产能利用率处于下行趋势中，故判断1-2月制造业投资增速或较去年12月进一步下行，或在6.0%左右。 1-2月基建投资（不含电力）累计增速或在11.0%。年初春节假期影响下，建筑业施工节奏放缓；而元宵节后复工明显加快，水泥、螺纹钢等建材需求持续上升，2月建筑业PMI升至60.2%，持平去年9月水平，高于2021、2022年同期。开发性金融工具资金加持下，预计基建对固投支撑作用强于去年同期，判断基建累计增速或在11%左右。 图表102023年1-2月制造业投资增速可能进一步下行 图表11窄口径基建投资累计增速在资金加持、低基数影响下，可能小幅抬升 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 1-2月房地产投资弱势或延续，高基数之下，预计累计增速或在-12%。1-2月高频数据显示，年初房建项目开工、复工进度一般，房建资金到位情况未有明显改善。尽管部 分重点城市房企拿地积极性边际好转，但销售方面春节以来热度升温集中在二手房市场，新房成交情绪尚未全面修复。因此，房企到位资金或仍延续去年四季度特征，外部贷款或好于销售回款。同时考虑到资金改善向投资传导需要时间、去年基数极高，因此1-2月房地产投资增速可能低位回落，或在-12%左右。 图表121-2月房地产投资累计增速或在-12%左右 资料来源：Wind，华创证券 综合判断，高基数扰动下，预计1-2月固投累计增速将在4.5%左右。基建投资年初开工、复工偏强，带动建筑业PMI景气高位上行，金融工具资金加持下，预计基建累计 增速将保持两位数增长；而地产投资在房企资金改善有限的背景下，预计仍是较大拖累项，叠加去年极高基数扰动，增速可能低位回落；制造业投资增速中枢小幅下移，固定资产投资增速或较上年12月