H&H国际控股：2023年净利润和现金余额低于预期

此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 交银国际研究 公司更新 消费 2024年 3月 6日 健合国际 (1112 HK)2023年净利润和现金余额低于预期 2023 年销售额符合预期，净利润不及预期：健合国际公布了 2023年初步业绩，全年销售额同比增长高个位数（符合一致性/交银国际预期的9%/8%），但调整后净利润同比增长个位数，低于市场/交银国际预期的 24%/19%。公司公布的净利润同比下降个位数，原因为以下一次性因素：1）仍待新国标批准的进口婴幼儿配方羊奶粉系列约 1.78 亿人民币存货撇销及拨备；2）过往收购Aurelia及Good Goût导致的1 亿人民币商誉减值；3）财务成本增加和人民币兑美元贬值带来的外汇损失增加。 现金余额低于预期，可能引起投资者关注：截至 2023 年底，健合国际的现金余额从 2023 年 6 月的 21 亿人民币降至 13.7 亿人民币，低于我们预计的 21 亿人民币。其中已经包括 1.4 亿美元的债务偿还，与我们的模型一致，因此我们不确定现金下降速度快于预期的原因。我们注意到，健合国际在 2024 年上半年仍有再融资需求，而利率可能会更高。 在营养补充品强劲增长的带动下，2023 年销售额增长符合预期，但被婴幼儿配方奶粉的持续疲软所抵消：按部门划分，2023 年成人营养及护理（ANC）、婴幼儿营养及护理（BNC）和宠物营养及护理（PNC）的收入分别实现了 "强劲双位数增长"、"10-20%低段降幅 "和 "强劲双位数增长"。ANC 和 PNC 在营养补充品的带动下表现强劲，与 2023 年前九个月的更新基本一致，BNC业务在4季度面临的困难也许比预期更大，因为全年的10-20%低段降幅高于 2023 年前九个月的 9.7%降幅，主要由于在向新国标过渡的过程中竞争加剧，导致婴幼儿配方奶粉销售额下降了 10-20%中段，而婴幼儿益生菌和营养补充品的高单位数同比增长则抵消了这一影响。 维持中性评级：健合股价表现相对强韧的主要原因，是 2023 年前九个月 营养补充品的销售势头强劲，但全年初步业绩缺乏可量化的数据，所以无法评估第 4季度的增长趋势，而公司此前的指引意味着第 4季度的增长将正常化。现金余额下降也是投资者关注的重点。我们维持中性评级，目标价 10.4 港元，基于 6.0 倍 2024年市盈率和 0.22 倍 PEG，以及 27% 的 2023-25年每股盈利复合增长率。健合国际将于 3 月 27 日举行分析师简报会。资料来源：公司资料，交银国际预测 1年股价表现资料来源: FactSet 资料来源: FactSet 本文翻译自“H&H Int'l (1112 HK) - 2023 net profit and cash balance lower than expected”，原报告发布于2024年 3月 6日收盘价目标价潜在涨幅港元11.66港元10.40-10.8%财务数据一览年结12月31日202120222023E2024E2025E收入(百万人民币)11,54812,77613,79314,80916,050同比增长(%)3.210.68.07.48.4净利润(百万人民币)5086127509691,251每股盈利(人民币)0.790.961.171.511.95同比增长(%)-55.321.222.629.229.1市盈率(倍)13.611.29.27.15.5每股账面净值(人民币)9.139.6010.2011.2512.60市账率(倍)1.181.121.050.950.85股息率(%)4.25.04.45.67.3个股评级中性3/237/2311/23-40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%1112 HK恒生指数股份资料52周高位(港元)14.1052周低位(港元)8.84市值(百万港元)7,450.97日均成交量(百万)0.53年初至今变化(%)(3.64)200天平均价(港元)10.58吕浩江,CFA,CESGAedward.lui@bocomgroup.com(852)37661809谭星子,FRMkay.tan@bocomgroup.com(852)37661856 2024年 3月 6日健合国际 (1112 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 2图表1: 健合国际 (1112 HK) 目标价和评级资料来源：FactSet，交银国际预测图表2: 交银国际消费行业覆盖公司股票代码公司名称评级收盘价 (交易货币)目标价 (交易货币)潜在涨幅最新目标价/评级发表日期子行业1876 HK百威亚太买入12.4815.6025.0%2024年 02月 29日啤酒291 HK华润啤酒买入32.3062.0092.0%2023年 08月 21日啤酒600597 CH光明乳业买入9.1412.3034.6%2023年 09月 05日乳业2319 HK蒙牛乳业买入18.3034.7089.6%2023年 09月 04日乳业600887 CH伊利股份买入28.8533.2015.1%2023年 08月 30日乳业6186 HK中国飞鹤中性3.764.4017.0%2023年 08月 30日乳业600882 CH妙可蓝多中性13.3017.6032.3%2023年 08月 30日乳业1112 HK健合国际中性11.6610.40-10.8%2023年 08月 24日乳业9633 HK农夫山泉买入41.5551.8024.7%2023年 08月 30日食品饮料2313 HK申洲国际买入62.8095.5052.1%2023年 08月 31日纺服代工6690 HK海尔智家买入24.2530.9527.6%2024年 01月 11日家电000333 CH美的集团买入65.0485.5031.5%2024年 01月 11日家电000651 CH格力电器中性40.2037.63-6.4%2024年 01月 11日家电1044 HK恒安国际买入22.6537.6066.0%2023年 08月 25日个护家清3331 HK维达国际中性23.4519.20-18.1%2023年 07月 21日个护家清9922 HK九毛九买入5.009.9098.0%2024年 02月 19日餐厅2020 HK安踏买入73.70129.0075.0%2023年 08月 23日运动品牌2331 HK李宁中性18.7216.70-10.8%2024年 01月 22日运动品牌6110 HK滔搏国际买入5.237.2037.7%2023年 10月 24日体育用品经销商3813 HK宝胜国际买入0.581.46151.7%2023年 08月 15日体育用品经销商资料来源：FactSet，交银国际预测，截至2024年3月5日10.1010.400.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.002021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-032024-062024-092024-12股价目标价买入中性沽出HK$ 2024年 3月 6日健合国际 (1112 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 3财务数据 资料来源: 公司资料，交银国际预测损益表(百万元人民币)年结12月31日202120222023E2024E2025E收入11,54812,77613,79314,80916,050主营业务成本(4,300)(5,072)(5,448)(5,785)(6,175)毛利7,2487,7038,3449,0249,876销售及管理费用(5,668)(5,963)(6,426)(6,888)(7,452)其他经营净收入/费用(446)(162)(130)(80)(60)经营利润1,1341,5781,7882,0562,364财务成本净额(285)(526)(636)(567)(442)应占联营公司利润及亏损1(22)222税前利润8501,0311,1541,4911,924税费(342)(419)(404)(522)(673)非控股权益00000净利润5086127509691,251作每股收益计算的净利润5086127509691,251资产负债简表(百万元人民币)截至12月31日202120222023E2024E2025E现金及现金等价物2,4002,3042,120543631应收账款及票据7397698499321,032存货2,0882,5882,7802,9513,150开发中物业及土地预付款281179194208225短期应收收入00000其他流动资产620202020总流动资产5,5135,8595,9624,6545,058物业、厂房及设备444388392396400无形资产5,5725,6395,5095,3815,258合资企业/联营公司投资68152160168176长期应收收入00000其他长期资产8,6848,9248,9869,0529,123总长期资产14,76815,10415,04714,99814,957总资产20,28220,96321,00919,65220,015短期贷款3,1269679961,0261,057应付账款3,0573,5403,8034,0384,309其他短期负债639627640669702总流动负债6,8225,1355,4395,7336,069长期贷款4,3116,6956,5234,1773,453长期应付账款95666其他长期负债3,2552,9862,5102,5362,424总长期负债7,5759,6869,0396,7195,883总负债14,39714,82114,47712,45111,952股本66666储备及其他资本项目5,8806,1366,5267,1958,058股东权益5,8856,1426,5317,2008,063非控股权益00000总权益5,8856,1426,5317,2008,063现金流量表(百万元人民币)年结12月31日202120222023E2024E2025E税前利润5175587509691,251合资企业/联营公司收入调整(1)22000折旧及摊销305311261257253营运资本变动256(201)2(11)(18)利息调整278523636567442其他经营活动现金流535257000经营活动现金流1,8901,4691,6491,7821,927资本开支(107)(96)(114)(114)(113)投资活动00000其他投资活动现金流(3,904)(9)(52)(54)(57)投资活动现金流(4,011)(105)(166)(167)(170)负债净变动3,514(384)(664)(2,316)(831)权益净变动12(57)000股息(408)(234)(360)(300)(388)其他融资活动现金流(350)(816)(643)(575)(450)融资活动现金流2,768(1,490)(1,667)(3,191)(1,669)汇率收益/损失(79)29000年初现金1,8312,4002,3042,120543年末现金2,4002,3042,120543631财务比率年结12月31日202120222023E2024E2025E每股指标(人民币)核心每股收益0.7890.9561.1721.5141.954全面摊薄每股收益0.7890.9561.