继峰股份重大事项点评：贷款置换落地，整椅业务放量在即

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 公司研究 汽车零部件III 2024年03月04日 继峰股份（603997）重大事项点评 强推 （维持） 贷款置换落地，整椅业务放量在即 目标价：16.7元 当前价：13.05元 事项：  公司发布《关于为子公司银行融资提供担保的公告》，德国继烨拟向招银欧洲牵头的银团贷款 8,000 万欧元，用以置换德商行的银行贷款。2023年欧洲隔夜贷款利率不断走高，提高了格拉默欧洲区财务成本，此次招行置换德商行贷款，预计能够减少未来财务费用，降低欧洲贷款利率波动风险。 评论：  格拉默2023年前三季度营收17.3亿欧、同比+8.9%，EBIT为31百万欧、EBIT利润率1.8%。分区域看： 1) 亚太区营收业绩均实现双位数增长，作为盈利能力最强的区域是未来增长的重要看点。2023年格拉默亚太区前三季度营收3.8亿欧、同比+25%，EBIT为43百万欧、同比+32%，EBIT利润率11.2%。 2) 欧洲区盈利能力相对更低，但业绩同比有改善趋势，此次银行贷款置换将从财务费用端进一步助力欧洲区的盈利能力提升。2023年前三季度格拉默欧洲区营收9.2亿欧、同比+8.3%，EBIT为46百万欧、同比+18%，EBIT利润率5.0%。 3) 美洲区仍然是亏损最为严重的区域，其中TMD子公司23H1亏损1.4亿元，公司派驻中国籍全球高管2024年将继续重点推进格拉默的整合和管理，加速美洲减亏进程。2023年前三季度格拉默美洲区营收4.8亿欧、同比-3.2%，EBIT为-39百万欧、同比-24%，EBIT利润率-8.1%。  乘用车整椅业务放量在即，2024年多个在手项目进入量产阶段，预计贡献营收27亿元。公司是在低国产化率的乘用车座椅赛道中首个取得如此快速突破的中国民营企业，2021年至今年年初，已公告7个乘用车座椅定点项目，成功进入新势力、合资和豪华品牌供应体系。2024年公司来自某新势力、大众、奥迪的多个项目都将进入量产周期，假设平均ASP 7657元，2024年量产项目全年销量合计35万辆，预计贡献27亿元营收。  奋楫笃行，朝百万级规模的自主乘用车座椅龙头迈进。格拉默品牌背书和研发能力加持叠加继峰的成本控制和高效服务优势，公司未来有望开拓更多全球及自主新客户，带动座椅业务快速上量，成为百万级规模的自主乘用车座椅龙头。假设2030年全球轻型车销量8000万辆，公司市占率5%，以平均ASP 6000元计算，乘用车座椅业务规模将达到240亿元。  投资建议：我们认为公司在改善格拉默经营、做大中国市场、做强乘用车座椅总成大单品的路径上终将有所斩获，成为中国民营汽车内饰件综合大厂。考虑公司乘用车座椅业务拓展加速，项目定点后到量产前期需要大量资金投入，且格拉默海外经营具有不确定性，我们将公司2023-2025年归母净利预测由3.0亿、6.5亿、11.2亿元调整为2.0亿、4.4亿、10.7亿元，同比增速114%、125%、142%，对应PE 77倍、34倍、14倍。  因公司传统业务和乘用车整椅业务成长性不同，我们采用分部估值：1）传统业务部分因继峰本部新客户新产品放量，增速表现较好，且格拉默中国区有望保持业绩高增长，给予其25年8.5亿元净利15倍PE，对应目标市值128亿元；2）考虑继峰进入乘用车整椅行业以来，不断突破新客户，虽然当前业务尚未实现盈利，但在手定点较多，并仍在快速拓展全球客户，预计2024-2026年乘用车整椅业务收入27亿、74亿、121亿元，对应净利-1.3亿、2.2亿、6.1亿元，成长性较高，给予其25年30倍PE，对应目标市值66亿元。合计则给予公司2025年目标市值194亿元，对应目标价16.7元，维持“强推”评级。  风险提示：宏观经济波动、原材料价格上涨超预期、汇率波动风险、整合不及预期、乘用车座椅开拓不及预期等。 [ReportFinancialIndex] 证券分析师：张程航 电话：021-20572543 邮箱：zhangchenghang@hcyjs.com 执业编号：S0360519070003 公司基本数据 总股本(万股) 116,093.48 已上市流通股(万股) 116,093.48 总市值(亿元) 151.50 流通市值(亿元) 151.50 资产负债率(%) 74.36 每股净资产(元) 3.41 12个月内最高/最低价 15.92/9.93 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《继峰股份（603997）2023年三季报点评：经营环比改善，乘用车座椅放量可期》 2023-11-02 《继峰股份（603997）重大事项点评：格拉默1Q23同环比正增长，业绩改善逐季验证》 2023-04-19 《继峰股份（603997）2022年报点评：实际经营持续改善，乘用车座椅龙头加速成长》 2023-03-31 -30%-16%-2%12%23/0323/0523/0723/1023/1224/022023-03-06~2024-03-04继峰股份沪深300华创证券研究所 继峰股份（603997）重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万) 17,967 21,078 24,351 30,180 同比增速(%) 6.7% 17.3% 15.5% 23.9% 归母净利润(百万) -1,418 197 444 1,074 同比增速(%) -1,221.6% 113.9% 125.4% 141.9% 每股盈利(元) -1.22 0.17 0.38 0.93 市盈率(倍) -11 77 34 14 市净率(倍) 4.4 4.1 3.7 2.9 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2024年3月4日收盘价 继峰股份（603997）重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 1,163 2,052 2,177 2,764 营业总收入 17,967 21,078 24,351 30,180 应收票据 69 84 122 121 营业成本 15,616 17,917 20,699 25,653 应收账款 2,643 3,131 3,617 4,483 税金及附加 48 57 66 81 预付账款 154 143 166 205 销售费用 262 337 560 604 存货 1,825 2,086 2,409 2,986 管理费用 1,368 1,666 1,697 1,689 合同资产 416 675 779 966 研发费用 376 485 536 573 其他流动资产 607 493 569 766 财务费用 200 391 246 215 流动资产合计 6,877 8,664 9,839 12,291 信用减值损失 -9 10 10 10 其他长期投资 34 39 46 56 资产减值损失 -1,567 -35 -30 -20 长期股权投资 11 12 13 15 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 3,504 3,339 3,195 3,069 投资收益 3 3 3 4 在建工程 434 534 634 734 其他收益 23 25 26 27 无形资产 1,118 1,011 1,040 941 营业利润 -1,444 245 573 1,401 其他非流动资产 3,476 3,707 3,888 4,062 营业外收入 10 15 12 13 非流动资产合计 8,577 8,642 8,816 8,877 营业外支出 1 1 1 1 资产合计 15,454 17,306 18,655 21,168 利润总额 -1,435 259 584 1,413 短期借款 2,135 2,235 2,335 2,385 所得税 28 52 117 282 应付票据 70 144 109 157 净利润 -1,463 207 467 1,131 应付账款 2,812 3,225 3,726 4,618 少数股东损益 -45 10 23 57 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 -1,418 197 444 1,074 合同负债 103 74 85 106 NOPLAT -1,259 520 664 1,302 其他应付款 334 336 353 370 EPS(摊薄)（元） -1.22 0.17 0.38 0.93 一年内到期的非流动负债 524 316 316 316 其他流动负债 907 1,389 1,513 1,753 主要财务比率 流动负债合计 6,885 7,719 8,437 9,705 2022A 2023E 2024E 2025E 长期借款 2,557 2,757 2,957 3,057 成长能力 应付债券 433 450 400 400 营业收入增长率 6.7% 17.3% 15.5% 23.9% 其他非流动负债 1,804 2,340 2,340 2,340 EBIT增长率 -420.0% 152.6% 27.8% 96.0% 非流动负债合计 4,794 5,547 5,697 5,797 归母净利润增长率 -1,221.6% 113.9% 125.4% 141.9% 负债合计 11,679 13,266 14,134 15,502 获利能力 归属母公司所有者权益 3,455 3,697 4,141 5,215 毛利率 13.1% 15.0% 15.0% 15.0% 少数股东权益 320 343 380 451 净利率 -8.1% 1.0% 1.9% 3.7% 所有者权益合计 3,775 4,040 4,521 5,666 ROE -41.0% 5.3% 10.7% 20.6% 负债和股东权益 15,454 17,306 18,655 21,168 ROIC -16.6% 7.6% 9.1% 15.7% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 75.6% 76.7% 75.8% 73.2% 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 债务权益比 197.4% 200.5% 184.7% 150.0% 经营活动现金流 1,052 1,519 817 1,240 流动比率 1.0 1.1 1.2 1.3 现金收益 -639 1,193 1,307 1,951 速动比率 0.7 0.9 0.9 1.0 存货影响 -95 -261 -324 -577 营运能力 经营性应收影响 1,204 -458 -516 -884 总资产周转率 1.2 1.2 1.3 1.4 经营性应付影响 553 488 483 957 应收账款周转天数 50 49 50 48 其他影响 29 556 -134 -207 应付账款周转天数 59 61 60 59 投资活动现金流 -824 -384 -685 -576 存货周转天数 41 39 39 38 资本支出 -434 -423 -578 -481 每股指标(元) 股权投资 -2 -1 -1 -1 每股收益 -1.22 0.17 0.38 0.93 其他长期资产变化 -388 40 -106 -94 每股经营现金流 0.91 1.31 0.70 1.07 融资活动现金流 -3