锡策略月报

光大证券2020年半年度业绩1 EVERBRIGHTSECURITIES 锡策略月报 2024年3月3日 锡：内外供应偏紧库存或同步走低 锡：内外供应偏紧库存或同步走低 总结 一、供应： 国内方面，春节结束后国内40%矿加工费普遍下调500元/金属吨至14,000元/金属吨，但是缅甸佤邦地区财政部随即宣布将在一周内抛售剩余的2,000金属吨库存，虽加工费未有明显上调迹象，但短期内国内冶炼厂减产可能性减小。 海外方面，印尼大选结束后，虽然市场传闻Timah和部分私人冶炼厂已获批3年期现的RKAB，但是截止2月底，印尼JFX和ICDX两大交易所成交量连续两个月为零，显示印尼出口仍不顺畅。 进口方面，节后比价回落，国内免税下进口利润极速缩窄，非免税下进口窗口关闭。而印尼出口不畅，国内进口免税供应仅能寄希望于秘鲁Minsur，但据悉一季度小长单Minsur已基本签售完毕，且有部分货源将转向补充印尼出口造成的海外缺口。国内2-3月进口量将有限，而海外现货升水走高，加贸手册转出口量或将环比走高。 二、需求： 节后下游需求成交一般，大部分下游仍在消耗节前库存。但是，从国内组件厂排产来看，2月份排产环比下滑20%至24%，3月预估排产环比升至50%，排产产能突破 50GW。4-5月排产预期继续环比回升，6-7月因去库需求环比回落。从组件排产来看，可关注3-5月的光伏焊料旺季需求。 三、库存： 截止2月底，国内社会库存较1月底环比增加0.15万吨至1.36万吨，同比增加15.51%；LME库存环比1月底减少925吨至5,680吨，同比增加93.86%。 四、策略观点： 短期来看，内外库存高位仍是压制锡价走势的主要原因，在库存得到有效去化之前，需求的复苏都难以得到市场的确认。而供应端，由于1-2月份进出口数据的延后，矿端供应紧张仅能从加工费走势确认，但冶炼厂强势叠加财政部抛库，加工费下调不畅。但中期来看，供应端紧张基本确认，光伏、镀锡板和化工订单已超前显示需求回暖，仍看好锡价上半年走势，建议逢低买入。 目录 1、供应：比价大幅回落 2月佤邦财政部出售2,000金属吨库存矿加工费回落显示矿源偏紧 印尼出口仍无RKAB批复进度偏慢海外进口仍弱现货升水维持低位 2、需求：全球半导体库存周期进入主动补库存光伏组件排产环比走高 镀锡板产量或将维持低位，难见明显好转 3、库存：国内春节累库超预期 LME库存走低 图表：2024全球矿山增产预期（单位：万金属吨） 公司 地区 矿山 品位 状态 预期增产时间 预期产量 2024同比增量 兴业矿业 中国 银漫矿业一期 — 选厂技改完成，于2023/07复产 2023Q4 1.53 0.82 Alphamin 刚果 BisieMpama 2.46% North满产，South预期投产 FY2024 2.00 0.53 Minsur 秘鲁 SanRafael+B2 — 增产 2024 2.88 0.35 合计 1.70 资料来源：公司公告光大期货研究所 •2024年新增锡矿山量不多，几乎都是已建成矿山的扩产。贡献主要增量的是2023年7月进行选厂技改的银漫矿业一期项目，在技改结束后， 四季度产量基本稳定，在1,000-1,200金属吨吨附近。2024年产量预估可以维持在1.53万金属吨附近，同比增加0.82万金属吨。 •刚果金的BisieSouth预期将于明年投产，整个矿区计划产能在2.00万金属吨/年，预期2024年同比增量在0.53万金属吨。 •Minsur秘鲁2023年Q1因为当地矿山罢工生产暂停，即使后面三个季度追产，但合计全年的产量也产生了损失，同比减量在0.13万金属吨附近。2024年Minsur在秘鲁的矿山仍有增产计划，但增量幅度不大，仅在0.20万金属吨附近，合计项目增量在0.33万金属吨。 •巴西Massanganatailings于2021年更新称将于2023Q3投产，但实际并未投产，项目投产时间仍未确定。剩余的已公布项目大部分都处在勘探期或可行性分析阶段，投产概率极低，合计全球矿山（可查报告）增量在1.70万金属吨（+5.31%）附近。 图表：缅甸佤邦禁矿政策发布时间线图表：锡矿进口数据：缅甸佤邦（单位：吨） •2023/4/15发布《关于暂停一切矿产资源开采的通知》宣布将于8/1停止矿山和选厂生产； •2023/5/24发布《关于执行“关于暂停一切矿产资源开采的通知”的通知》重申将贯彻执行上一文件的决定，通知各矿山、选厂做好停产准备； •2023/8/1当地矿山、选厂正式全部停产，清点原矿库存； •2023/9/11选厂复工，可选库存矿石； •2024/2/7取消现金税制度，调整全口径缴纳30%实物税。 资料来源：SMM光大期货研究所 30,000 宣布停产前佤邦清关均值：12,428 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 •佤邦清关数据，6/7/8月在停产前的冲量进口，9/10月因矿山和选厂同步停产而有减量，11/12月财政部执行前序合同的进口量，平均来看，佤邦进口量缩减极为有限。主要原因在于，一方面财政部一直轮进轮出的实物税矿库存对减量进行了平滑，还有部分大型选厂在矿山停产前持有的原矿库存。 •但是，截止目前，佤邦都尚未对外公布矿山复产时间，目前矿洞已停产超过7个月，多数选厂在选库存已基本选完出售。另一方面，出口量 的减少自然而然会带来实物矿税的入库减少，在近两年持续出售下，继续寄希望于佤邦税矿平滑减量波动已不太现实。在春节后财政部抛售最后2,000金属吨库存后，当地财政库存或几无盈余。 图表：锡矿进口数据：缅甸（单位：金属吨） 5年波动区间5年均值2022年2023年 2023年国内自缅甸累计进口锡矿4.49万金属吨，同比减少4.19%。缅甸南部虽然也有战乱，但对矿山开工影响不大，因此2024年预期给予同比平量，主要影响量仍在佤邦。 对佤邦复产假设： 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 6,439 5,233 4,197 4,557 4,486 3,332 3,710 3,488 3,397 2,700 2,473 853 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 3月底佤邦宣布矿山全面复产，且采用前一版整合方案。目前矿洞已停产超半年，矿洞积水严重，并且需要重新招聘矿山工人、购买柴油、炸药等生产生活必须品。预估至少需要两至三个月矿山复产准备期，佤邦矿量恢复或将后延至下半年。2024年对国内出口量损失将在1.00-1.50万 金属吨附近，同比减少23.81-35.71%。结论： 2024年佤邦减量较为确定，若财政库存不再抛售，4-5月进口真空期将明确存在，Q2供应紧张局面或可期待。 资料来源：Wind光大期货研究所 风险: 当地政策多变且信息不透明，在正式复产前均需注意此端变化。 图表：国内锡矿产量（单位：金属吨）图表：锡矿：除缅甸外进口量（单位：金属吨） 10,000 9,000 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 5年波动区间5年均值2022年2023年 6,876 6,594 6,608 6,105 5,465 5,574 5,733 6,000 5,634 4,936 5,226 4,855 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 4,000 3,000 2,000 1,000 0 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 2,799 2,570 2,726 2,801 2,1942,2453,039 1,923 1,915 2,1172,126 1,409 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Bloomberg光大期货研究所 •2023年刚果金的进口量累计同比增加16.59%至1.38万金属吨，基本与Bise全年产量持平。因此，2024年BiseSouth投产的增量预估也将全部发往国内，对内补充同比增加0.53万金属吨。另外，刚果金矿区周边有部分手工采集矿，或也将带来增量，给予0.20万金属吨左右增量。 •巴西进口矿2023年增量亦十分可观，同比增加75.36%至0.13万金属吨。增量或因巴西当地矿山增产，但因Minsur无法处理矿石杂质而对内出口，2024年Minsur秘鲁矿山将继续增产，巴西或也将继续为国内带来增量，给予0.05万金属吨增量。 •佤邦减量的不确定，若减量在1.00-1.50万金属吨附近，则合计进口增量基本持平。 •国产矿增量以银漫增产为主，部分湖南地区矿山也有小幅增量，2024年国内原矿供应量增幅在0.82万金属吨附近。 图表：国内锡矿加工费（单位：元/金属吨）图表：国内冶炼产量（单位：吨） 31,000 27,000 23,000 19,000 15,000 11,000 15,390 12,290 7,000 40%矿加工费60%矿加工费 18,000 16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 波动区间均值2023年2024年 2016/6/32017/6/32018/6/32019/6/32020/6/32021/6/32022/6/32023/6/3 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Bloomberg光大期货研究所 •考虑重铸的重复统计，扣减从马来西亚进口的0.26万吨MSC，2023年产量约16.63万吨，同比增加1.80%。 •国内锡矿加工费全年在近8年区间下部震荡，目前40%矿加工费下调在14,000元/金属吨左右，原生锡冶炼厂利润虽偏低，但仍可维持正常生产。原生锡产量以原矿供应增速相同，2024年增加0.82万吨。2023年江西巴顿产量明显偏低，而冶炼厂下半年开始频频向外压价收货，而巴顿母公司为再生铜冶炼厂，可向子公司供应冶炼废料作为原料。和丰环保产量在2023年也明显偏低，而2022-2023国内消费增速在8%附近， 再生产量预期将在今年释放。2024年国内冶炼产量增量预估仍能增长6.13%至17.65万吨附近。 图表：全球半导体库存周期与锡价走势基本同步 资料来源：WindBloomberg光大期货研究所 •尽管目前的全球半导体绝对库存水平仍处于高位，但销售同比数据已见底回升并且回升速度极快，显示库存周期处在被动去库存阶段， LME锡价也跟随本次被动去库周期的到来见底回升。 图表：全球智能手机&PC出货量（单位：%）图表：中国：集成电路数据（单位：%） 80.00 60.00 40.00 全球智能手机出货量:Total:同比PC出货量:合计:全球:当季值:同比 100.00 80.00 60.00 40.00 集成电路:产量:累计同比集成电路:进口数量:累计同比集成电路:出口数量:累计同比 20.00 20.00 0.00 -20.00 -40.00 0.00 2011-06 2011-11 2012-04 2012-09 2013-02 2013-07 2013-12 2014-05 2014-10 2015-03 2015-08 2016-01 2016-06 2016-11 2017-04 2017-09 2018-02 2018-07 2018-12 2019-05 2019-10 2020-03 2020-08 2021-01 2021-06 2021-11 2022-04 2022-09 2023-02 2023-07 2023-12 2019-11 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 20