2024年2月小品种月报：二级资本债发行放量，城农商行利差压缩幅度领先

二级资本债发行放量，城农商行利差压缩幅度领先 2024年2月小品种月报 研究结论 企业永续债：一级市场方面，2月永续债发行量再度腰斩，受春节假期影响全月新发企业永续债24只，合计融资269亿元，环比缩减58%；偿还规模亦减少至85亿元，最终净融入184亿元，但仍强于去年春节假期前后表现。行业方面，2月发行量位居前三的行业为城投、建筑装饰和采掘，公用事业大幅缩量。次级属性方面，2月新发的24只企业永续债中属次级债的有12只、规模123亿元，只数、规模占比降 至50%和46%。二级市场方面，2月收益率单边下行行情延续且月末斜率变陡，各 期限下行幅度接近，利差短端被动走阔而中长端收窄。2月企业永续债成交额和换手率继续回落，综合、城投和公用事业成交额依然位居前三。2月未新增企业永续债未被赎回事件。 金融永续及次级债：一级市场方面，永续债2月各类机构均未新发，次级债发行1327亿元，环比大增79%，银行二级资本债共新发5只、合计1300亿元，贡献主要额度。二级市场方面，2月各机构利差继续收窄但速度放缓，AA+级银行永续债利 差最多收窄10bp，其余类型机构收窄幅度仅约3bp。成交方面，2月各类永续债、次级债总成交规模和换手率环比同样回落。新增河南新郑农商行1起银行二级资本债未赎回事件，我们继续提示警惕弱城农商行不赎回风险、控制下沉区域。 ABS：一级市场方面，2月共发行61单ABS项目，合计融资496亿元，环比1月单数和总融资额继续腰斩。基础资产方面，融资租赁ABS发行规模居首，其余类型基础资产发行规模均未破百亿。二级市场方面，ABS到期收益率曲线延续下行趋势，各等级各期限收益率下行幅度中枢在17bp左右，信用利差同样是短端被动走 阔、中长端小幅收窄。二级成交热度同步回落，CMBS成交量环比提高，折价成交幅度较大的主体主要涉及金地，另观测到万科折价成交频次也有增多。 信用债周度跟踪：2月26日至3月3日信用债一级发行3164亿元，较节前最后一周增长1483亿元，已恢复至节前平均水平；总偿还量小幅回落至1647亿元，最终净融资由负转正，大幅增至1516亿元。上周中低等级新债票息继续下行，高息资产挖掘趋势依旧。上周各等级、各期限信用债收益率持续下行，且长端下行幅度偏 大、曲线走平，信用利差小幅波动，短端被动走阔、中长端压缩。各等级3Y-1Y、5Y-1Y期限利差均收窄，AA-AAA等级利差中短期限持平、长端走阔。城投债信用利差方面，上周各省信用利差平均数、中位数除全面收窄，中枢在4bp左右，收窄幅度较大的包括贵州和青海；产业债信用利差方面，上周除房地产行业利差平均数走阔12bp外，各行业利差平均数收窄幅度基本控制在-3bp以内，幅度略小于城投。二级成交方面，交易热度稍有回暖，换手率前十均为地方国企或央企主体，个别剩余期限偏长。上周高折价债券数量较此前持平，多为房企债，折价频率高且幅度居前的地产主体包括金科和金地，利差走阔幅度居前的是珠江投资、远洋和旭辉。 风险提示 政策变化超预期；信用风险暴露超预期；ABS发行及投资热度不及预期；数据统计可能存在遗误 固定收益|专题报告 报告发布日期2024年03月03日 齐晟qisheng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521120001 徐沛翔xupeixiang@orientsec.com.cn 一级融资放缓，收益率加速单边下行：1 2024-02-05 月小品种月报保险永续债发行放量，收益率快速下行： 2024-01-02 12月小品种月报利差全面收窄，交易热度显著提升：11月 2023-12-04 小品种月报 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 1小品种月报：二级资本债发行放量，城农商行利差压缩幅度领先5 1.1企业永续债5 1.1.1一级市场：发行量继续缩量，融资成本全面压降至3.5%以内5 1.1.2二级市场：收益率延续下行行情，品种利差小幅波动7 1.2金融永续及次级债9 1.2.1一级市场：银行二级资本债发行放量，永续债本月无新发9 1.2.2二级市场：城农商行利差收窄幅度领先，假期前后交易热度回落11 1.3ABS14 1.3.1一级市场：发行继续缩量，融资租赁ABS发行规模保持领先14 1.3.2二级市场：ABS到期收益率曲线延续下行趋势，二级交易清淡15 2信用债回顾：一级发行恢复至节前水平，收益率曲线平坦化下行16 2.1负面信息监测16 2.2一级发行：净融资大幅转正，低等级信用债发行成本下行16 2.3二级成交：收益率曲线平坦化下行，中长端利差继续压缩17 风险提示20 图表目录 图1：2月企业永续债发行量再度腰斩，最终维持净融入5 图2：2月AAA主体永续债发行占比升至97%5 图3：2月城投永续债新发较多6 图4：2月仅有江苏、山东和四川三地城投新发永续债6 图5：2月新发永续债中次级数量占比降至50%6 图6：2月新发永续债中次级规模占比降至46%6 图7：2月央企新发5只永续债均为次级永续债6 图8：2月地方国企新发永续债中次级数量占比降至37%6 图9：2月产业和城投永续债收益率维持单边下行趋势7 图10：2月各等级中长期产业、城投永续债信用利差继续收窄7 图11：2月城投永续品种利差小幅波动，3YAA最多收窄7bp7 图12：2月各等级各期限产业永续品种利差±4bp内波动7 图13：2月各行业永续债信用利差水平及变动情况8 图14：2月各省份城投永续债信用利差水平及变动情况8 图15：2月企业永续债成交热度和换手率继续下滑9 图16：2月中化股份、国家电投和中国中铁成交额排名前三9 图17：企业永续债未行使赎回权历史统计9 图18：2月各类机构无金融永续债新发10 图19：2月各类银行均未新发永续债10 图20：2月各等级均无金融永续债新发10 图21：2月银行二级资本债新发1300亿元贡献主要额度10 图22：2月建行、农行、恒丰银行新发二级资本债10 图23：2月新发金融次级债AAA级占比升至98%11 图24：2月AA+级银行利差最多收窄10bp11 图25：2月城商行、农商行利差大幅收窄约12bp11 图26：分期限看，2月短久期永续债利差被动走阔，中长久期延续下行趋势11 图27：2月AAA级中银行二级资本债利差最多收窄4bp12 图28：2月AA+级中保险资本补充债利差最多收窄4bp12 图29：2月农商行二级资本债利差最多收窄9bp12 图30：2月AAA-级银行二级资本债中长端利差收窄4bp左右12 图31：2月银行永续债成交量和换手率环比同样下滑13 图32：2月国股大行永续债成交规模较高13 图33：2月银行二级资本债成交规模和换手率回落幅度稍小13 图34：2月农行、中行和建行二级资本债成交规模居前13 图35：2022年以来银行次级债未行使赎回选择权统计14 图36：2月ABS发行规模继续缩量14 图37：2月融资租赁、供应链和小额贷款ABS发行量领先14 图38：2月地产ABS发行明细（亿元）14 图39：2月各等级债项发行规模及成本详情15 图40：2月ABS到期收益率曲线延续下行趋势15 图41：2月ABS信用利差短端走阔、中长端震荡收窄15 图42：2月ABS二级成交规模环比下滑15 图43：2月各基础资产类型二级成交规模和笔数15 图44：债券违约与逾期16 图45：主体评级或展望下调16 图46：债项评级调低的债券16 图47：海外评级或展望下调16 图48：重大负面事件16 图49：一级信用债大幅回升，净融资由负转正17 图50：一级发行成本方面，中低等级明显下行17 图51：取消或推迟发行债券列表17 图52：各等级、各期限信用债收益率小幅下降，曲线走平17 图53：利差短端被动走阔、中长端压缩17 图54：AAA级5Y-1Y期限利差最多收窄5bp18 图55：AA-AAA5Y等级利差最多走阔3bp18 图56：各省城投信用利差水平及变动情况18 图57：各行业信用利差水平及变动情况19 图58：周换手率前十的债券列表19 图59：成交价差超过15%债券19 图60：城投和产业利差变化前五大主体（bp）20 1小品种月报：二级资本债发行放量，城农商行利差压缩幅度领先 本文将重点关注2月份企业永续债（包括带有延期条款的一般企业债、公司债、中期票据、定向工具）、金融永续债、金融次级债和ABS的债券市场动态，以供投资者参考。 1.1企业永续债 1.1.1一级市场：发行量继续缩量，融资成本全面压降至3.5%以内 2月永续债发行量再度腰斩，但到期额也同步缩量，最终维持净融入。受春节假期影响全月新发 企业永续债24只，合计融资269亿元，环比缩减58%；偿还规模亦减少至85亿元，最终净融入 184亿元，环比大幅下滑63%，但仍强于去年春节假期前后表现。 评级方面，2月AAA高等级主体发行规模占比升至97%，发行成本方面，AAA和AA+的发行利率分别为2.93%和3.00%，环比分别大幅下行18bp和43bp，AA级融资成本也仅3.30%。2月高票息发行数量环比继续大幅减少，新债票息全面压降至3. 图3：2月城投永续债新发较多图4：2月仅有江苏、山东和四川三地城投新发永续债 数据来源：Wind，东方证券研究所数据来源：Wind，东方证券研究所 从企业永续债的次级属性来看，2月新发的24只企业永续债中属次级债的有12只、规模123亿元，只数、规模占比降至50%和46%。分企业性质来看，2月央企永续债新发5只均为次级永续债；地方国企新发次级、非次级分别为7只和12只，次级占比降至37%。 图5：2月新发永续债中次级数量占比降至50%图6：2月新发永续债中次级规模占比降至46% 数据来源：Wind，东方证券研究所数据来源：Wind，东方证券研究所 图7：2月央企新发5只永续债均为次级永续债图8：2月地方国企新发永续债中次级数量占比降至37% (只)非次级永续债发行数量次级永续债发行数量(只)非次级永续债发行数量次级永续债发行数量 80 70 60 50 40 30 20 10 0 80 70 60 50 40 30 20 10 0 数据来源：Wind，东方证券研究所数据来源：Wind，东方证券研究所 2.1.1二级市场：收益率延续下行行情，品种利差小幅波动 2月收益率单边下行行情延续且月末斜率变陡，各期限下行幅度接近，利差短端被动走阔而中长端继续收窄。2月春节假期后各等级、各期限产业和城投永续债收益率加速下行趋势，全月下行幅度多数集中在15~20bp，短端下行稍多。无风险收益率曲线陡峭化下行，导致1Y利差普遍被动走阔，但中长端还是以收窄为主，中枢约为-5bp。 图9：2月产业和城投永续债收益率维持单边下行趋势图10：2月各等级中长期产业、城投永续债信用利差继续收窄 (%)产业AAA:3年产业AA+:3年 (bp)产业AAA:3年产业AA+:3年 5.9 5.4 4.9 4.4 3.9 3.4 2.9 2.4 产业AA:3年城投AAA:3年产业AA:3年城投AAA:3年 城投AA+:3年城投AA:3年城投AA+:3年城投AA:3年 270 220 170 120 70 2021/01 2021/03 2021/05 2021/07 2021/09 2021/11 2022/01 2022/03 2022/05 2022/07 2022/09 2022/11 2023/01 2023/03 2023/05 2023/07 2023/09 2023/11 2024/01 2021/01 2021/03 2021/05 2021/07 2021/09 2021/11 2022/01 2022/03 2022/05 2022/07 2022/09 2022/11 2023/01 2023/03 2023/05 2023