高评级城农商行二级资本债不赎回怎么看？

2023年1月5日，九江银行股份有限公司发布2018年第一期二级资本债券不行使赎回选择权的公告。 九江银行为一家城商行，总部位于江西省九江市。截至2023年1月4日，九江银行有2只存量二级资本债和2只存量永续债，二永债存量余额合计100亿元，二级市场估值收益率均值为4.37%。由于九江银行主体评级为AAA级，且为江西省首例公告不赎回的银行，其不行使赎回权的行为引起市场广泛关注。 《商业银行资本管理办法（试行）》中规定银行赎回二级资本工具的条件包括:（1）使用同等或更高质量的资本工具替换被赎回的工具，并且只有在收入能力具备可持续性的条件下才能实施资本工具的替换;（2）或者行使赎回权后的资本水平仍明显高于银保监会规定的监管资本要求。此外根据“18九江银行二级01”募集说明书，经银监会事先批准，发行人可以选择赎回本期债券。给予以上规定情形，我们对九江银行此次不赎回行为作出以下猜想： 猜想一：虽面临一定的再融资压力，但这并非不赎回行为的主因 取消或推迟发行债券情况可以直接反映银行再融资难度。2022年九江银行全年共发行163只债券，取消发行1只存单，取消发行比例为0.6%，与其他有存量二永债的银行相比，这一比例并不算高。从注册批文情况来看，2022年九江银行并未获得发行银行二级资本债或银行永续债的相关额度批复，因此并不存在未发行或发行不成功的情况。 九江银行盈利能力欠佳，该事件或对其未来再融资能力产生负面影响。2021年九江银行净利润和营业收入同比增速为正，分别为4.4%和1.53%，但明显低于全国城商行平均水平。综合来看，九江银行虽然面临一定的再融资压力，但这可能并非此次不赎回行为的主因。 猜想二：银行资本充足率较低且资产质量欠佳，避免资本水平进一步恶化或是不赎回的主因 2022年三季报显示，九江银行资本充足率、一级资本充足率和核心一级资本充足率分别为12.99%、11.02%和8.42%，其中资本充足率和核心一级资本充足率均低于全国城商行平均水平。我们测算，若此次九江银行行使赎回权，其资本充足率或将降至12.6%左右，仅高于监管标准约2.1个百分点。 由于赎回后的资本充足率依然满足监管要求，不赎回的主因或为资产质量欠佳。从2021年起九江银行关注类贷款比率持续上升，2022年Q2九江银行不良贷款率和关注类贷款比率分别为1.57%和4.17%，不良及关注类贷款比率已经高达5.7%。目前不良及关注类贷款总额为158.7亿元，其中关注类贷款2022年上半年增加21.2亿元至115.3亿元，若“问题”贷款处置及核销规模较大，资本充足率或将面临不足。同时近年来九江银行资产规模扩张较快，近三年资产规模增速平均为14%，高于全国城商行平均水平12.2%。从贷款投向来看，九江银行的房地产贷款占比合计高达23%，虽满足集中度要求，但远高于全国城商行平均水平16.5%，问题贷款或受地产行业及民营房企违约所致。 综上，我们认为监管不同意赎回或因考虑到问题贷款处置及核销，行使赎回权后的资本水平或将明显低于监管要求。因此，此次不赎回的主因可能在于地产集中度偏高、经济下行周期逆势扩表之下银行问题贷款激增。 关注问题贷款拖累下，AAA评级二级资本债不赎回风险。根据我们此前报告中构建的打分模型（《哪些银行存在不 赎回二级资本债的风险？》），除了低评级中小银行外，部分AAA级城农商行虽然评级较高，但资本充足率较低、不良及关注类/重组类贷款比率较高、地产集中度较高、到期压力较大可能导致二级资本债不赎回风险，建议投资者重点关注高评级金融类企业2022年年报“问题”贷款处置及核销带来的债券估值波动风险及资本补充工具不赎回风险。 监管政策超预期；信用风险事件的不确定性；模型存在误差。 图表1：2021年九江银行净利润和营业收入增速与全国城商行平均水平 九江银行全国城商行均值 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 净利润增速 营业收入增速 来源：Wind，国金证券研究所 图表2：2022年Q3九江银行资本充足率图表3：九江银行资本充足率变化情况 九江银行全国城商行均值 14 12 10 8 6 4 2 （%） 15 14 13 12 11 10 9 8 7 2013-12 2014-06 2014-12 2015-06 2015-12 2016-06 2016-12 2017-06 2017-12 2018-06 2018-12 2019-06 2019-12 2020-06 2020-12 2021-06 2021-12 2022-06 6 资本充足率一级资本充足率核心一级资本充足率 0 资本充足率 一级资本充足率核心一级资本充足率 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 图表4：2022年Q2九江银行不良率与关注类贷款比率图表5：九江银行不良率与关注类贷款比率变化情况 4.5% 4.0% 3.5% 3.0% 2.5% 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 0.0% 九江银行全国城商行均值 不良率关注类贷款比率 不良率关注类贷款率不良+关注类贷款比率 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 2015-06 2015-10 2016-02 2016-06 2016-10 2017-02 2017-06 2017-10 2018-02 2018-06 2018-10 2019-02 2019-06 2019-10 2020-02 2020-06 2020-10 2021-02 2021-06 2021-10 2022-02 2022-06 0% 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 图表6：未赎回的银行二级资本债一览 代码 简称 发行人简称 省份 城市 发行日赎回日 （亿） 体评级 型 1220030.IB 12天津银行债01 天津银行 天津 天津 2012-12-272017-12-28 15 AAA 城商行 存续金额 最新主 银行类 代码 简称 发行人简称 省份 城市 发行日 赎回日 （亿） 体评级 型 1220029.IB 12贵阳银行债 贵阳银行 贵州 贵阳 2012-12-28 2017-12-28 12 AAA 城商行 1321001.IB 13滨农商二级 天津滨海农商行 天津 天津 2013-07-25 2018-07-26 15 AA+ 农商行 1421007.IB 14鄞州银行二级债 宁波鄞州农商行 浙江 宁波 2014-08-21 2019-08-26 13.5 AA+ 农商行 1420039.IB 14临商银行二级 临商银行 山东 临沂 2014-11-26 2019-11-28 14 AA 城商行 1420043.IB 14南粤银行二级 广东南粤银行 广东 湛江 2014-12-08 2019-12-09 15 AA+ 城商行 1521002.IB 15九台农商二级 九台农商银行 吉林 长春 2015-04-09 2020-04-13 8 AA 农商行 1521005.IB 15贵阳农商二级 贵阳农商行 贵州 贵阳 2015-05-12 2020-05-13 7 AA- 农商行 1521007.IB 15桐城农商二级 安徽桐城农商行 安徽 安庆 2015-05-27 2020-05-28 2.7 A 农商行 1520033.IB 15石嘴山银行二级 石嘴山银行 宁夏 石嘴山 2015-07-22 2020-07-24 6 AA- 城商行 1521020.IB 15大连农商二级 大连农商行 辽宁 大连 2015-12-11 2020-12-14 20 AA- 农商行 1621002.IB 16诸城农商二级 山东诸城农商行 山东 诸城 2016-02-01 2021-02-02 5 A+ 农商行 1621017.IB 16咸宁农商二级 湖北咸宁农商行 湖北 咸宁 2016-05-24 2021-05-26 3 A+ 农商行 1621019.IB 16襄阳农商二级 湖北襄阳农商行 湖北 襄阳 2016-06-20 2021-06-21 5 A+ 农商行 1620028.IB 16朝阳银行二级 朝阳银行 辽宁 朝阳 2016-06-24 2021-06-29 8 AA 城商行 1621028.IB 16庐江农商二级 安徽庐江农商行 安徽 合肥 2016-08-19 2021-08-23 2 A+ 农商行 1621034.IB 16莱州农商二级 山东莱州农商行 山东 烟台 2016-10-12 2021-10-13 8 AA- 农商行 1621049.IB 16唐山农商二级 河北唐山农商行 河北 唐山 2016-11-17 2021-11-22 15 AA 农商行 1621048.IB 16禹城农商二级 山东禹城农商行 山东 禹城 2016-11-17 2021-11-22 3 A+ 农商行 1620056.IB 16丹东银行二级 丹东银行 辽宁 丹东 2016-11-18 2021-11-22 12 A+ 城商行 1621050.IB 16张店农商二级 山东张店农商行 山东 淄博 2016-11-25 2021-11-29 6 AA- 农商行 1621047.IB 16潜江农商二级 湖北潜江农商行 湖北 潜江 2016-11-29 2021-11-30 2.5 A+ 农商行 1621044.IB 16郓城农商二级 山东郓城农商行 山东 菏泽 2016-12-02 2021-12-06 4 A+ 农商行 1620063.IB 16抚顺银行二级 抚顺银行 辽宁 抚顺 2016-12-09 2021-12-13 10 AA- 城商行 1621061.IB 16滨海农商二级01 天津滨海农商行 天津 天津 2016-12-16 2021-12-20 20 AA+ 农商行 1621057.IB 16六安农商二级01 六安农商行 安徽 六安 2016-12-16 2021-12-20 2.5 AA- 农商行 1621063.IB 16辽东农商二级 辽阳辽东农商行 辽宁 辽阳 2016-12-26 2021-12-28 3 A 农商行 1621064.IB 16东港农商二级 辽宁东港农商行 辽宁 丹东 2016-12-27 2021-12-29 3 A+ 农商行 1621065.IB 16大通农商二级 青海大通农商行 青海 西宁 2016-12-30 2022-01-04 1.5 A+ 农商行 1721002.IB 17蛟河农商二级01 吉林蛟河农商行 吉林 蛟河 2017-01-23 2022-01-25 0.9 BBB 农商行 1720007.IB 17营口银行二级 营口银行 辽宁 营口 2017-03-02 2022-03-03 9 AA+ 城商行 1721015.IB 17齐河农商二级 山东齐河农商行 山东 德州 2017-03-14 2022-03-16 3 A+ 农商行 1721014.IB 17莒县农商二级 山东莒县农商行 山东 日照 2017-03-15 2022-03-17 4.17 A+ 农商行 1721017.IB 17蛟河农商二级02 吉林蛟河农商行 吉林 蛟河 2017-03-17 2022-03-21 1.6 BBB 农商行 1721020.IB 17安丘农商二级 山东安丘农商行 山东 安丘 2017-03-28 2022-03-29 4.7 AA- 农商行 1721025.IB 17铜陵农商二级01 铜陵农商行 安徽 铜陵 2017-04-27 2022-04-28 1 A 农商行 1720025.IB 17晋城银行二级 山西银行 山西 太原 2017-05-12 2022-05-16 10 AAA 城商行 1721031.IB 17滨海农商二级01 天津滨海农商行 天津 天津 2017-05-18 2022-05-23 20 AA+ 农商行 1721033.IB 17广饶