橡胶月报：供应回升有限，关注国内需求恢复

期货研究报告|橡胶月报2024-03-03 供应回升有限，关注国内需求恢复 研究院化工组 研究员 梁宗泰 020-83901005 liangzongtai@htfc.com从业资格号：F3056198投资咨询号：Z0015616 陈莉 020-83901135 cl@htfc.com 从业资格号：F0233775投资咨询号：Z0000421联系人 吴硕琮 020-83901158 wushuocong@htfc.com 从业资格号：F03119179 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 策略摘要 3月全球天然橡胶产量仍处于季节性淡季，需求逐步恢复下，价格仍有支撑，国内进口量呈现季节性回升但幅度有限，重点关注下游需求的恢复。顺丁橡胶成本端支撑强，但上游丁二烯港口库存回升以及生产利润高企面临回落风险。顺丁橡胶自身高库存，生产利润低迷，供需环比改善下，只要上游丁二烯原料价格不明显回落下，我们预计顺丁橡胶仍存在利润修复动能。 核心观点 ■市场分析 3月全球天然橡胶产量环比继续回落，但国内须关注云南主产区开割情况，基于国内进口量季节性回升，总体国内天然橡胶供应环比回升，但供应压力或仍较为有限。 生产利润的角度来看，因上游丁二烯原料价格的强势，顺丁橡胶生产利润仍处于偏低位，不利于顺丁橡胶产量的提升。检修计划方面，3月浙江传化、浩普新材料以及锦州石化顺丁橡胶装置均存检修计划，预计供应环比或缩收。 展望3月下游轮胎需求，海内外需求均呈现季节性回暖，尤其国内因汽车相关的助推政策以及基建的回暖，预计需求环比改善。但需要关注原料价格上涨之后，下游轮胎厂利润被压缩以及全钢胎成品库存仍较高，或将抑制后期轮胎厂原料采购意愿。 ■策略 单边：RU中性，NR谨慎偏多。海外产量继续下降，叠加需求季节性回升下，预计海外原料及成品价格仍延续偏强格局，对国内天然橡胶价格支撑较强。3月国内下游需求的恢复幅度或大于国内进口增量，预计国内港口库存以及社会库存均将迎来去化，对天然橡胶价格继续产生支撑。但目前因NR及RU均呈现负基差格局，须等待下游需求的进一步恢复，尤其是国内全钢胎需求的回升，届时天然橡胶价格才有进一步上涨的动能。价差：基于海外供应仍处于淡季，预计国内进口增幅受限下，预计深色胶库存有望小幅去库，RU与NR价差有望进一步缩小；RU与混合胶价差也有继续缩窄的空间。 BR谨慎偏多，成本端支撑强，但丁二烯港口库存回升以及生产利润高企面临回落风险。顺丁橡胶自身高库存，生产利润低迷，供需环比改善下，只要上游丁二烯原料价格不明显回落下，我们预计顺丁橡胶仍存在利润修复动能，建议保持多头思路。 风险 国内进口节奏的变化，泰国南部产区天气变化，顺丁橡胶装置检修重启计划，轮胎需求变化。 目录 策略摘要1 核心观点1 2月橡胶行情回顾5 当下估值判断5 RU及NR估值中性，BR估值中性5 3月橡胶供需分析7 泰国南部产量继续下降7 国内3月需求季节性回升12 3月天然橡胶库存或呈现分化17 观点及策略18 图表 图1:泰国胶水价格丨单位：泰铢/公斤5 图2:泰国胶水-杯胶丨单位：泰铢/公斤5 图3:海南浓乳生产利润丨单位：元/吨6 图4:NR基差丨单位：元/吨6 图5:RU-混合胶丨单位：元/吨6 图6:混合胶-丁苯胶丨单位：元/吨6 图7:NR-TSR20(FOB)丨单位：元/吨6 图8:顺丁橡胶生产利润丨单位：元/吨6 图9:ANRPC橡胶产量季节性丨单位：千吨7 图10:ANRPC橡胶年度累计产量丨单位：千吨7 图11:泰国橡胶产量丨单位：千吨7 图12:印尼橡胶产量丨单位：千吨7 图13:越南橡胶产量丨单位：千吨8 图14:中国橡胶产量丨单位：千吨8 图15:云南累计降雨量丨单位：HM8 图16:海南累计降雨量丨单位：HM8 图17:泰国累计降雨量丨单位：HM8 图18:泰国海外劳工丨单位：人8 图19:泰国夜间累计降雨量丨单位：HM9 图20:云南夜间累计降雨量丨单位：HM9 图21:顺丁橡胶生产利润丨单位：元/吨9 图22:高顺顺丁橡胶开工率丨单位：%9 图23:天胶进口量丨单位：万吨10 图24:标胶进口量丨单位：吨10 图25:烟片进口量丨单位：吨10 图26:混合胶进口量丨单位：吨10 图27:烟片进口窗口丨单位：元/吨11 图28:浓乳进口窗口丨单位：元/吨11 图29:顺丁橡胶进口量丨单位：万吨11 图30:顺丁橡胶�口量丨单位：万吨11 图31:美国汽车销量丨单位：辆12 图32:日本汽车销量丨单位：辆12 图33:美国汽车零部件订单丨单位：百万美元12 图34:韩国汽车零部件订单指数丨单位：点12 图35:挖掘机销量当月同比丨单位：%13 图36:中国社融规模丨单位：亿元13 图37:地产销售累计同比与RU丨单位：%元/吨13 图38:汽车制造业固定资产投资累计同比丨单位：%13 图39:重卡销量丨单位：辆14 图40:重货销量丨单位：辆14 图41:非完整车销量丨单位：辆14 图42:半挂车销量丨单位：辆14 图43:国内轮胎�口量丨单位：万条15 图44:全钢胎开工率丨单位：%15 图45:公路货运季节性丨单位：亿吨15 图46:水泥价格指数丨单位：点15 图47:全钢胎库存丨单位：万条16 图48:半钢胎库存丨单位：万条16 图49:泰国橡胶手套成品库存丨单位：万条16 图50:泰国橡胶手套生产指数丨单位：点16 图51:国内浓乳价格丨单位：元/吨16 图52:泰国宋卡浓乳价格丨单位：泰铢/千克16 图53:天然橡胶社会库存丨单位：万吨17 图54:青岛保税区库存丨单位：万吨17 图55:上海期货交易所RU库存丨单位：吨17 图56:NR库存丨单位：吨17 图57:顺丁橡胶企业库存丨单位：吨18 图58:顺丁橡胶贸易商库存丨单位：吨18 2月橡胶行情回顾 2月天然橡胶及丁二烯橡胶期货价格均呈现偏强运行，价格重心上移。其中RU表现最弱，BR和NR则表现更为强势，导致2月RU与NR价差进一步缩窄。进入2月份，全球天然橡胶供应呈现下降趋势，其中国内云南及海南主产区已经全面停割；海外泰国南部产量逐步下降，尽管产区雨水减少，但在高价原料下，仍未看到额外的产🎧，或跟季节性有关，也或反映海外有一定需求释放，导致泰国原料价格持续上涨。国内天然橡胶迎来季节性累库，春节假期期间库存累积较为明显。但市场焦点更多集中在海外原料价格高企，以及未来产量进一步受到天气干扰的可能，而对于国内需求存在一定的改善预期，带来NR价格偏强运行。丁二烯橡胶则主要来自上游丁二烯价格强势的支撑，同时自身上游装置临时检修增加背景下，总体供应压力不大，以及国内春节假期后半钢胎订单维持较好势头下，价格呈现偏强运行。 当下估值判断 RU及NR估值中性，BR估值中性 国内已经全面停割，原料价格主要看海外。泰国原料价格水平已经处于近五年高位，但从上游生产利润来看，上游标胶及烟片加工利润持续亏损，且目前泰国产�处于淡季，高价原料难以大量刺激产🎧，生产利润角度来看，天然橡胶估值偏低，但国内RU期货仍是升水格局，RU并不明显低估。NR进口仍无盈利，季节性角度来看，因泰国2月份产�有限，3月国内到港量或难以明显回升，NR估值中性。BR因上游生产利润持续压缩，水平处于近五年偏低位置，估值略偏低，但因低利润主要来自上游丁二烯原料坚挺，而丁二烯生产利润高企下，也存在一定的高位风险，因此，BR估值中性。 图1:泰国胶水价格丨单位：泰铢/公斤图2:泰国胶水-杯胶丨单位：泰铢/公斤 2020 2023 2021 2024 2022 35 30 25 20 15 10 5 0 2020 2023 2021 2024 2022 -51月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 80 70 60 50 40 30 20 10 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 数据来源：卓创资讯华泰期货研究院数据来源：卓创资讯华泰期货研究院 图3:海南浓乳生产利润丨单位：元/吨图4:NR基差丨单位：元/吨 3500202020212022 1200 202020212022 3000 2500 2000 1500 1000 500 20232024 1000 800 600 400 200 0 20232024 0 -5001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 -1000 -2001/42/43/44/45/46/47/48/49/410/411/412/4 -400 -600 -800 数据来源：卓创资讯华泰期货研究院数据来源：卓创资讯华泰期货研究院 图5:RU-混合胶丨单位：元/吨图6:混合胶-丁苯胶丨单位：元/吨 00 2020 2023 2021 2024 2022 00 00 00 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月101112 0月月月 404000 303000 202000 1000 10 0 202020212022 20232024 -100 -2000 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 -1000 -2000 -3000 数据来源：卓创资讯华泰期货研究院数据来源：卓创资讯华泰期货研究院 图7:NR-TSR20(FOB)丨单位：元/吨图8:顺丁橡胶生产利润丨单位：元/吨 1500 1000 500 0 -500 10000 2020 2023 2021 2024 2022 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 8000 6000 4000 2000 0 202020212022 20232024 -1000 -1500 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 -2000 -4000 数据来源：卓创资讯华泰期货研究院数据来源：卓创资讯华泰期货研究院 3月橡胶供需分析 泰国南部产量继续下降 3月全球产量仍处于季节性淡季 3月国内海南主产区仍处于停割期，但3月下旬国内云南产区将迎来开割，重点关注产区的气候变化。海外泰国南部则将进入产量继续下降期，3月全球将迎来天然橡胶产量季节性淡季，供应压力继续减缓。国内因进口量季节性回升，供应环比增加，但因泰国2月原料产�有限，预计国内3月供应压力不大。 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 图9:ANRPC橡胶产量季节性丨单位：千吨图10:ANRPC橡胶年度累计产量丨单位：千吨 2020 2023 2021 2024 2022 2020 2023 2021 2024 2022 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月1月1月1月1月1月1月1月1月1月1月1月 数据来源：ANRPC华泰期货研究院数据来源：ANRPC华泰期货研究院 分国别产量数据来看，按照季节性规律，全球主产区3月产量进一步下降。2015年以来全球产量季节性来看，3月产量均呈现环比进一步下降走势，且大部分年份环比降幅仍超过5%，甚至2018及2019年环比降幅进一步扩大，主要因主产区天气的影响带来原料产�受限。今年因海内外原料价格较高，天气没有明显影响下，预计环比降幅将有所缩窄，但仍须关注主产区干旱气候�现的可能，则可能对国内的开割时间有所影响。 600 500 400 300 200 100 0 图11:泰国橡胶产量丨单位：千吨图12:印尼橡胶产量丨单位：千吨 2020 2023 2021 2024 2022 2020 2023 2021 2024 2022 290 280 270 260 250 240 230 220 210 200 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 数据来源：ANRPC华泰期货研究院数据来源：ANRPC华泰期货研究院 200 180 160