家用电器行业专题研究：以史为鉴，如何看待新一轮家电“以旧换新”政策？

家用电器 证券研究报告|行业专题研究 2024年03月03日 以史为鉴，如何看待新一轮家电“以旧换新”政策？ 2024年2月23日，中央财经委员会第四次会议明确提出鼓励汽车、家电等传统耐用消费品以旧换新，同时坚持中央财政和地方政府联动，统筹支持全产业链各环节。本篇报告我们对上一轮2007-2013年期间家电补贴政策进行复盘，并展望后续政策落地对家电行业可能带来的影响。 增持（维持） 行业走势 家用电器沪深300 复盘：上轮家电补贴政策带来哪些启示？ 政策推行特点：1）推行过程：无论是实施区域、补贴对象还是补贴品类，均是由点到面，逐步扩大覆盖范围。2）补贴形式：家电下乡与以旧换新采取直接面向消费者补贴，节能产品惠民补贴企业来间接补助消费者；补贴对象可以同时享受以旧换新与节能惠民政策，但家电下乡不得与其他政策交叉使用。3）财政支持力度：整体支持力度较大，中央财政补贴80%，地方财政补贴20%，2007-2013年间整体财政支出超千亿元。4）拉动效果：财政补贴撬动家电消费成果显著，三项完整政策周期下以千亿的财政补贴拉动了万亿级别的家电消费，拉动倍数达8.44。 家电消费兑现节奏：兑现节奏较快，家电下乡累计销量近3亿台。从量的角度看，政策对内销量短期提振迅速且效果明显，但透支后续需求；从渗透率的角度看，政策对低保有量的农村市场拉动效果显著；从价格的角度看，下乡产品均价持续提升；从品类结构的角度看，冰箱和彩电最为受益。政策补贴带动产品结构升级加速，空调高能效产品、冰箱大容量产品、洗衣机滚筒式产品占比在补贴期间迅速提升。 受益标的：政策具有普惠性，中标企业数量众多，但头部公司中标品类更多。从市占率来看，政策补贴延缓行业格局出清，中小品牌短期受益。从业绩端来看，二线品牌在政策补贴下受益多于龙头。从资本的角度来看，家电零部件公司趁势上市融资。 展望：如何看待新一轮家电补贴政策的影响？ “真金白银”支持下，更新需求释放+产品结构升级加速可期。前期政策表述偏向“鼓励有条件地区”，但在本次会议表述中明确“中央财政支持”。若后续政策落地，我们认为在当前家电保有量高基数，且上轮政策期已售家电进入换机周期下，政策刺激有望进一步提升更新需求。同时，近年来行业产品结构升级趋势明确，预计政策刺激有望进一步推动产品迭代加速。政策推行期间预计龙头更为受益，但二三线品牌在小体量下业绩增长或更为明显。 投资建议：我们认为后续以旧换新政策落地对家电消费有较大的促进作用，推荐【长虹美菱】和【海信家电】，持续看好【海尔智家】、【美的集团】和【格力电器】。 风险提示：政策推广不及预期、终端消费需求疲软、历史统计或不具未来延续性。 16% 0% -16% -32% 2023-032023-062023-102024-02 作者 分析师徐程颖 执业证书编号：S0680521080001邮箱：xuchengying@gszq.com 研究助理陈思琪 执业证书编号：S0680122070003邮箱：chensiqi@gszq.com 相关研究 1、《家用电器：看好白电稳健、黑电海外进击、国改深化三条主线》2024-02-04 2、《家用电器：国企改革之三：九洲系军民融合成效显著，核心客户合作深化》2024-01-28 3、《家用电器：清洁电器2023年奥维数据点评：扫地机企稳，洗地机量增价减》2024-01-15 请仔细阅读本报告末页声明 重点标的 股票代码 股票名称 投资评级 EPS（元） PE 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 000521.SZ 长虹美菱 增持 0.24 0.73 0.88 1.02 35.25 11.59 9.61 8.29 000921.SZ 海信家电 增持 1.03 1.98 2.30 2.65 28.92 15.05 12.95 11.24 600690.SH 海尔智家 买入 1.56 1.76 2.03 2.33 15.44 13.69 11.87 10.34 000333.SZ 美的集团 买入 4.21 4.80 5.32 5.81 14.88 13.05 11.77 10.78 000651.SZ 格力电器 买入 4.35 4.90 5.34 5.78 8.98 7.97 7.31 6.76 资料来源：Wind，国盛证券研究所 内容目录 1.复盘：上轮家电补贴政策带来哪些启示？4 1.1政策推行有哪些特点？4 1.2家电消费兑现节奏如何？6 1.3受益标的有哪些？9 2.展望：如何看待新一轮家电补贴政策的影响？11 风险提示14 图表目录 图表1：2007-2013年家电补贴政策时间轴4 图表2：家电补贴政策具体内容梳理5 图表3：各类政策补贴额度5 图表4：2009-2012年家电下乡品类月度销售量（万台）6 图表5：2009-2012年家电下乡品类月度销售额（亿元）6 图表6：补贴期间空冰洗内销量均持续提升（万台）7 图表7：补贴期间空冰洗内销量保持高增长7 图表8：补贴期间农村各类家电保有量均快速提升（台/百户）7 图表9：补贴期间城镇空调保有量快速提升（台/百户）7 图表10：家电下乡产品均价在2010、2011年快速提升8 图表11：2009H2家电下乡产品销售量结构8 图表12：补贴期间，空调产品变频取代定频趋势明确9 图表13：补贴期间，冰箱产品多门产品结构升级趋势明确9 图表14：补贴期间，洗衣机产品滚筒取代波轮趋势明确9 图表15：中标企业数量众多，但龙头公司中标品类更多10 图表16：行业龙头集中效应在政策补贴期间趋缓10 图表17：二线品牌在政策补贴下受益更多11 图表18：补贴政策期间家电零部件上市公司11 图表19：2022年以来家电促销费政策梳理12 图表20：2022年城镇和农村大家电百户保有量处于较高水平（台/百户）12 图表21：空调和冰箱近年来行业产品结构升级趋势明确13 图表22：2023年白电龙头CR3较2010年提升明显14 1.复盘：上轮家电补贴政策带来哪些启示？ 1.1政策推行有哪些特点？ 政策推行背景：金融危机冲击，刺激内需。2008年，受美国金融危机波及，中国产品出口受到冲击，国内经济背负下行压力，为扩大内需、拉动生产以促进经济平稳增长，中国政府依次推出家电下乡、节能惠民、以旧换新三大主力政策，政策实施区间集中于2007 年-2013年。 图表1：2007-2013年家电补贴政策时间轴 资料来源：商务部，财政部，中国贸易报，中国广播网，国盛证券研究所 家电下乡：1）试点阶段：为促进社会主义新农村建设，2007年12月中国财政部与商务部联合出台“家电下乡”试点，在山东、河南、四川三省开展家电下乡试点工作，对冰箱、彩电、手机类产品补贴。2）第二阶段：2008年，国际金融危机背景下，政府进 一步完善家电下乡政策，于12月逐步推广至全国，并追加洗衣机品类的补贴，部分地区增加电动自行车、电饭煲等可选品类。3）第三阶段：2010年3月，财政部、商务部、工信部联合印发《新增家电下乡补贴品种实施方案》后，补贴品类增加至16种。根据 财政部印发的《家电下乡操作细则》，补贴额度为产品销售价格的13%，补贴资金由中央财政和省级财政分别负担80%和20%。 节能惠民：为进一步扩大内需、稳定消费需求，2009年5月国家发展改革委、财政部正式启动“节能产品惠民工程”，继续以财政补贴方式刺激家电消费。“节能惠民”政策在三个方面有别于“家电下乡”：1）补贴对象：“家电下乡”仅面向农民用户，“节能产品惠民工程”的补贴对象扩大至城乡广大消费者。2）补贴品类的能效等级：“节能产品惠 民工程”在普惠式利民的同时重点关注推广高效节能产品，中央财政按照不同制冷量和能效等级设定300-850元/台的补助标准，而“家电下乡”补贴的产品是符合进入市场门 槛的能效等级为3-5级的普通产品。3）补贴方式：“节能产品惠民工程”采取间接补贴 方式，面向企业补贴，而“家电下乡”采用直接补贴方式，面向终端消费者进行补贴。 以旧换新：继节能惠民政策登台后，为进一步拉动需求，2009年6月，以商务部主导，发改委、财政部、工业和信息化部、环境保护部联合印发推出家电“以旧换新”政策，在北京、天津、上海、江苏等9个省市进行一年期试点。根据《家电以旧换新实施办法》， 面向试点地区城乡居民，对5类家电按照新家电销售价格的10%给予补贴，财政补贴由中央财政为主导，负担补贴资金的80%。2010年6月，“以旧换新”实施期延长，正式推广至19个省市，并逐步推广至全国城乡居民。 新节能惠民：2012年6月，针对高能效空调、冰箱、洗衣机及热水器的节能补贴政策陆续出台，补贴对象推广至全体城乡居民，节能惠民政策进入第二实施阶段。新节能惠民 政策补贴幅度相较于家电下乡较低，但为用户提供更多产品选择。从2012年6月至2013 年初，中央财政累计安排补贴资金76.16亿元。 图表2：家电补贴政策具体内容梳理 资料来源：商务部、财政部、中国政府网、Wind，国盛证券研究所 家电下乡补贴力度最大，三项政策补贴形式有所区别。1）补贴力度：“家电下乡”作为一项惠农强农政策，致力于提升农村家电普及率，补贴力度最大。“以旧换新”和“节能 惠民”在惠民基础上引导节能减排与循环经济发展，补贴力度相比“家电下乡”较低。2）补贴形式：“节能产品惠民工程”与“家电下乡”、“以旧换新”采取的直接补贴方式不同，不再向消费者直接补贴，而是通过补贴企业使消费者能够按补助后的较低价格从市场上购买高效节能产品。3）是否可叠加：三大政策共同实施期内，补贴对象可以同时享受“以旧换新”与“节能惠民”政策，但“家电下乡”不得与其他政策交叉使用。 图表3：各类政策补贴额度 资料来源：商务部、财政部、发改委，国盛证券研究所 总结来看，上一轮家电补贴政策推行具有以下特点： 推行过程：1）从实施区域看，政策由个别试点省市逐步推广至全国地区；2）从补贴对象看，由面向农村居民逐步扩大至全国城镇居民；3）从补贴品类看，覆盖品类逐步增加，从空调、冰箱、彩电，到电磁炉、微波炉等，品类渐增多样化。 补贴形式：家电下乡与以旧换新采取直接面向消费者补贴，节能产品惠民补贴企业来间接补助消费者；补贴对象可以同时享受以旧换新与节能惠民政策，但家电下乡不得与其他政策交叉使用。 财政支持力度：整体支持力度较大，中央财政补贴80%，地方财政补贴20%，2007-2013年间整体财政支出超千亿元。 拉动效果：财政补贴撬动家电消费成果显著，三项完整政策周期下以千亿的财政补贴拉动了万亿级别的家电消费，拉动倍数达8.44。 1.2家电消费兑现节奏如何？ 政策效果逐步显现，家电下乡累计销量近3亿台。2007-2008年家电下乡政策仅在部分区域试点，叠加2008年的金融危机，政策对于家电产品的放量作用并不明显。2009年 起家电下乡在全国推广，同时以旧换新和节能惠民政策也开始施行，家电销售进入快速增长期，2009-2012年期间家电下乡产品累计销量为2.8亿台，累计销售额为6921亿元。 图表4：2009-2012年家电下乡品类月度销售量（万台）图表5：2009-2012年家电下乡品类月度销售额（亿元） 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 家电下乡销售量（万台）YOY 350% 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% -100% 400 350 300 250 200 150 100 50 0 家电下乡销售额（亿元）YOY 500% 400% 300% 200% 100% 0% -100% 2009-012009-112010-112011-092012-072009-012009-092010-072011-032011-112012-07 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛