帝科股份：N型银浆锋芒尽显，LECO导入再创机遇

帝科股份（300842.SZ） N型银浆锋芒尽显，LECO导入再创机遇 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 3,767 9,603 12,870 16,060 18,599 增长率yoy（%） 33.8 154.9 34.0 24.8 15.8 归母净利润（百万元） -17 386 629 757 872 增长率yoy（%） -118.4 2336.5 63.2 20.3 15.2 ROE（%） -2.2 28.1 34.2 29.7 26.0 EPS最新摊薄（元） -0.17 3.84 6.26 7.53 8.68 P/E（倍） -460.6 20.6 12.6 10.5 9.1 P/B（倍） 8.6 6.0 4.2 3.1 2.3 资料来源：公司财报，长城证券产业金融研究院 事件：2024年2月29日，公司发布2023年年度报告，归母净利润超过业 绩预告中值。报告期内公司实现营收96.03亿元，同比+154.94%；实现归 母净利润3.86亿元，上年同期亏损1724.3万元（调整后），同比大幅转正； 实现扣非归母净利润3.43亿元，上年同期亏损1256.3万元（调整后），同比大幅转正。23Q4单季度公司实现营收35.06亿元，环比+33.74%；实现归母净利润0.93亿元，环比+3.37%。业绩表现超预期。 N型渗透率提升，银浆业务量利齐增。2023年公司光伏银浆业务实现营收 90.78亿元，同比+167.65%；实现银浆出货1713.62吨，同比+137.67%，其中N型银浆全年出货共1008.48吨，占银浆总出货的58.9%。23Q4单季度公司实现银浆出货595.04吨，其中N型银浆出货473.48吨，N型产品占比提高至近80%。由于N型银浆较P型具备加工费溢价，公司N型产品占比大幅增长使得公司盈利能力显著提升，2023年银浆业务毛利率达11.66%，同比+2.07pct，银浆产品单吨毛利同比提升36.97%。展望2024年，随着N型电池渗透率不断提升，N型银浆需求将进一步扩大，公司抓住N/P切换机遇，N型产品快速上量，已具备行业领先的市占率优势，为银浆出货增长提供有力保障。 技术研发创新领先，LECO先发优势突出。2023全年公司研发投入3.1亿元，同比+169.52%，其中23Q4单季度研发费用率为1.47亿元，同比+325.99%。截至2023年末，高效N型TOPCon电池用导电浆料（LECO技术）已实现 产业化，第一阶段综合提效0.3-0.5%；异质结低温烧结银浆、BC电池用导电银浆及低固含量产品均已实现产业化，钙钛矿电池用超低温浆料的研发也进入小试阶段。随着公司研发创新的深入，公司产品矩阵更为完备，在TOPCon、异质结、BC电池等领域均有应用，且具备高附加值的先进产品层出不穷。当前普通TOPCon银浆加工费超600元/kg，LECO专用银浆将具有更高加工费溢价，随着电池厂商LECO技术的全面切换，公司LECO银浆将实现大幅放量，助力公司整体盈利能力增厚。 投资建议：公司是全球领先的光伏导电银浆供应商，率先发力N型TOPCon 银浆、HJT低温银浆等产品，LECO技术领先，N型时代领跑者地位稳固。预计公司2024-2026年实现营业收入分别为128.7亿元、160.6亿元、185.99 证券研究报告|公司动态点评 2024年03月01日 买入（维持评级） 股票信息 行业电子 2024年2月29日收盘价（元）79.02 总市值（百万元）7,941.51 流通市值（百万元）6,795.80 总股本（百万股）100.50 流通股本（百万股）86.00 近3月日均成交额（百万元）375.39 股价走势 帝科股份沪深300 99% 82% 64% 47% 29% 12% -6% -23% 2023-032023-062023-102024-02 作者 分析师于夕朦 执业证书编号：S1070520030003邮箱：yuximeng@cgws.com 联系人于振洋 执业证书编号：S1070122080010邮箱：yuzhenyang@cgws.com 联系人曾宁馨 执业证书编号：S1070123060025邮箱：zengningxin@cgws.com 联系人吴念峻 执业证书编号：S1070122070011邮箱：wunianjun@cgws.com 相关研究 1、《N型银浆出货持续提升，静待LECO浆料放量》 2024-02-01 2、《Q3银浆出货高增，N型领跑优势持续—帝科股份 （300842.SZ）三季报点评》2023-11-06 3、《N型时代银浆领跑者—帝科股份（300842.SZ）深度报告》2023-10-19 亿元，实现归母净利润6.29亿元、7.57亿元、8.72亿元，同比增长63.2%、 20.3%、15.2%。对应EPS分别为6.26、7.53、8.68，当前股价对应的PE 倍数分别为12.6X、10.5X、9.1X。维持“买入”评级。 风险提示：光伏装机不及预期；原材料成本波动风险；海外汇兑风险；行业竞争加剧。 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 3028 6266 7008 8450 9343 营业收入 3767 9603 12870 16060 18599 现金 866 1835 1184 1387 2716 营业成本 3435 8533 11405 14199 16451 应收票据及应收账款 1633 3735 4060 5488 4942 营业税金及附加 4 13 15 18 21 其他应收款 1 7 4 10 6 销售费用 47 83 103 120 126 预付账款 110 66 170 124 217 管理费用 34 34 39 45 46 存货 362 602 1570 1419 1442 研发费用 115 310 412 498 543 其他流动资产 55 21 21 21 21 财务费用 113 150 217 236 211 非流动资产 327 518 601 678 733 资产和信用减值损失 -47 -107 -24 -78 -212 长期股权投资 0 0 0 0 0 其他收益 0 13 3 4 5 固定资产 94 265 331 391 433 公允价值变动收益 9 57 65 23 39 无形资产 18 17 18 19 20 投资净收益 -18 -36 -15 -22 -23 其他非流动资产 215 236 252 268 279 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 3355 6785 7610 9129 10076 营业利润 -37 408 709 870 1008 流动负债 2387 5367 5615 6363 6412 营业外收入 6 11 8 9 9 短期借款 1560 2653 2653 2653 2653 营业外支出 3 4 2 2 3 应付票据及应付账款 781 1556 1831 2575 2625 利润总额 -33 415 715 877 1014 其他流动负债 46 1158 1132 1135 1134 所得税 -12 37 59 79 82 非流动负债 23 76 76 76 76 净利润 -21 378 656 798 932 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 -4 -8 27 41 59 其他非流动负债 23 76 76 76 76 归属母公司净利润 -17 386 629 757 872 负债合计 2410 5443 5691 6439 6488 EBITDA -13 521 924 1101 1223 少数股东权益 26 18 45 86 145 EPS（元/股） -0.17 3.84 6.26 7.53 8.68 股本 100 101 141 141 141 资本公积 530 548 508 508 508 主要财务比率 留存收益 290 675 1297 2043 2899 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 919 1323 1873 2604 3443 成长能力 负债和股东权益 3355 6785 7610 9129 10076 营业收入（%） 33.8 154.9 34.0 24.8 15.8 营业利润（%） -140.0 1217.2 73.6 22.8 15.9 归属母公司净利润（%） -118.4 2336.5 63.2 20.3 15.2 获利能力毛利率（%） 8.8 11.1 11.4 11.6 11.5 现金流量表（百万元） 净利率（%） -0.6 3.9 5.1 5.0 5.0 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE（%） -2.2 28.1 34.2 29.7 26.0 经营活动现金流 -197 -1051 -267 580 1659 ROIC（%） -0.7 11.2 17.9 18.2 17.6 净利润 -21 378 656 798 932 偿债能力 折旧摊销 13 19 28 36 44 资产负债率（%） 71.8 80.2 74.8 70.5 64.4 财务费用 113 150 217 236 211 净负债比率（%） 75.2 67.8 80.1 49.6 0.1 投资损失 18 36 15 22 23 流动比率 1.3 1.2 1.2 1.3 1.5 营运资金变动 -353 -1668 -1143 -567 275 速动比率 1.1 1.0 0.9 1.1 1.2 其他经营现金流 33 34 -41 56 173 营运能力 投资活动现金流 -41 -81 -61 -113 -84 总资产周转率 1.3 1.9 1.8 1.9 1.9 资本支出 86 125 111 114 99 应收账款周转率 4.9 5.0 5.9 6.1 6.8 长期投资 48 41 0 0 0 应付账款周转率 39.9 66.3 66.0 36.0 36.0 其他投资现金流 -3 3 50 1 16 每股指标（元） 筹资活动现金流 279 1113 -323 -264 -246 每股收益（最新摊薄） -0.17 3.84 6.26 7.53 8.68 短期借款 442 1093 0 0 0 每股经营现金流（最新摊薄） -1.96 -10.46 -2.66 5.78 16.51 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产（最新摊薄） 9.15 13.17 18.63 25.88 34.21 普通股增加 0 1 40 0 0 估值比率 资本公积增加 4 18 -40 0 0 P/E -460.6 20.6 12.6 10.5 9.1 其他筹资现金流 -167 2 -323 -264 -246 P/B 8.6 6.0 4.2 3.1 2.3 现金净增加额 41 -20 -651 204 1329 EV/EBITDA -896.8 23.1 13.7 11.4 9.2 资料来源：公司财报，长城证券产业金融研究院 免责声明 长城证券股份有限公司（以下简称长城证券）具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。 本报告由长城证券向专业投资者客户及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者客户（以下统称客户）提供，除非另有说 为诉讼、仲裁、传媒及任何单位或个人引用的证明或依据，不得用于未经允许的其它任何用途。如引用、刊发，需注明出处为长城证券研究院，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作