帝科股份2023年报点评：N型占比大幅提升，LECO逐步放量

事件：公司发布2023年报，实现归母净利润3.86亿元，同增2336.51%； 扣非净利润3.43亿元，同增2829.96%。其中2023Q4归母净利润0.93亿元，同比+396.17%，环比+3.3%；扣非净利润0.96亿元，环减11.93%，业绩符合预期。 N型占比大幅提升、P银浆降价+减值影响盈利：2023年公司银浆销售1713.6吨，同增137.9%；其中N型银浆销售1008.5吨，占58.9%，处行业领导地位。其中2023Q4销售595吨，环增约25%；其中N型约474吨，占比80%，环比提高22pct。2023Q4毛利率约11.1%，测算加工费（单kg毛利）约655元/kg，受益于N型产品结构提升，加工费环比提升71元/kg。2023Q4 PERC电池盈利承压，P银浆加工费降至300元/kg+计提信用减值，导致损失盈利。我们预计2024年出货约2500+吨，2024Q1出货有望持平，TOPCon占比至80%+，且LECO银浆逐步上量。 LECO逐步上量、研发持续投入：LECO可提升TPC电池效率0.2pct+，下游改造共识强。公司LECO银浆2023Q4业绩贡献仍不明显，预计2024H1逐步放量，且目前LECO较常规TPC银浆溢价200+元/kg，支撑2024年银浆盈利。公司2023年研发费用3.1亿，较上年同增169.5%，持续积累技术储备。TPC全套银浆份额处领导地位；HJT低温银浆及银包铜浆料已实现大规模出货；IBC浆料不断完善迭代，实现持续供货。 同时公司积极布局钙钛矿/晶硅叠层用超低温固化浆料。 盈利预测与投资评级：公司是国产TOPCon银浆龙头企业，24年TOPCon出货占比将继续提升，我们预计公司2024-2026年归母净利润可达6.5/8.2/9.9亿元（较前值维持），同增69%/25%/21%。给予2024年18xPE，目标价117元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料上涨超预期、需求增长不及预期、竞争加剧等 事件：公司发23年实现归母3.86亿，同增2336.51%；扣非3.43亿，同增2829.96%。 其中Q4归母0.93亿，同比+396.17%，环比+3.3%；扣非0.96亿，环减11.93%，业绩符合预期。 表1：2023年收入96.03亿元，同比增长154.94%；归母净利润3.86亿元，同比增长2336.51%（亿元，%） 图1：2023年收入96.03亿元，同增154.94%（亿元，%） 图2：2023年归母净利3.86亿元，同2336.5%（亿元，%） 图3：2023Q4收入35.06亿元，同增203.41%（亿元，%） 图4：2023Q4归母净利0.93亿元，同396.2%（亿元，%） 图5：2023年毛利率、净利率分别为11.14%、4.02%（%） 图6：2023Q4毛利率、净利率分别为11.1%、2.6%（%） N型占比大幅提升、P银浆降价+减值影响盈利。2023年公司银浆销售1713.6吨，同增137.9%；其中N型银浆销售1008.5吨，占58.9%，处行业领导地位。其中2023Q4销售595吨，环增约25%；N型约474吨，占比80%，环比提高22pct。2023Q4毛利率约11.1%，测算加工费（单kg毛利）约655元/kg，受益于N型结构提升，加工费环比提升71元/kg。2023Q4 PERC电池盈利承压，P银浆加工费降至300元/kg+计提信用减值，损失盈利。我们预计2024年出货约2500+吨，2024Q1出货有望持平，TOPCon占比至80%+，且LECO银浆逐步上量。 图7：2023年期间费用率5.76%，同比-2.2pct（%） 图8：2023年期间费用5.8亿元，同比+86.5%（亿元，%） LECO逐步上量、研发持续投入。LECO可提升TPC电池效率0.2pct+，下游改造共识强。公司LECO银浆2023Q4业绩贡献仍不明显，我们预计2024H1逐步放量，且目前LECO较常规TPC银浆溢价200+元/kg，支撑2024年银浆盈利。公司2023年研发费用3.1亿，较上年同增169.5%，持续积累技术储备。TPC全套银浆份额处领导地位； HJT低温银浆及银包铜浆料已实现大规模出货；IBC浆料不断完善迭代，实现持续供货。 同时公司积极布局钙钛矿/晶硅叠层用超低温固化浆料。 风险提示：原材料上涨超预期、需求增长不及预期、竞争加剧等