金价再度上涨 ， 维持 “买入 ”

股权研究 公司报告：招金矿业（01818HK） 公司报告：招金矿业(01818香港) 金价再度上涨，维持“买入” KevinGuo郭勇(852)25095317 2024年2月29日  由于每股收益估计较低，我们下调招金矿业（“公司”）的TP至12.06港元，但维持“买入”的投资评级。我们的TP为36.0x2023PER和22.1x2024PER。招金矿业 额定值: 购买维护 的净利润在2024-2025年具有巨大的增长潜力，并将由 评级： 买入(维持) 金价上涨和黄金开采产量下降成本。 我们预测，由于金价上涨和开采黄金生产成本下降，招金矿业的净利润在2024年和 6-18mTP目标价: HK$12.06 2025年将大幅增长。我们预测2024年随着美联储降息,金价将上涨,美联储降息期间黄 从修订原目标价: HK$15.05 公司报告 金资产价值较高,开采黄金生产成本下降将是2024年利润增长的另一驱动力。 我们认为2024-2025年开采黄金生产成本的下降估计不足。开采黄金生产成本的下降将是2024-2025年利润增长的另一个主要驱动力。2023年，生产成本的下降没有投资者见证，2023年上半年公司开采黄金的生产成本仍然很高。我们认为，由于生产规模的扩大，尤其是在新矿ft开始生产时，生产成本的下降将在2024-2025年加速。 催化剂:金价上涨；美联储提前降息；金融市场动荡。 证券研究报告 风险:黄金价格下跌；金矿产量受外部因素影响。 股价股价:港币8.120元 股票表现 股价表现 %的回报 0) 0) 2月23日5月23日8月23日11月23日2月24日 80.0 60.0 40.0 20.0 0.0 (20. (40. HSI招金矿业 股价变动股价变动 1M 1个月 3M1Y 3个月1年 股 票研 究 公 司报 告 证 券研究报 告 有色金属行业 招金矿业 Abs.%4.0 (17.1) (1.3) Rel.%至HS索引0.3 (12.4) 15.1 平均份额价格(港元)7.7 8.6 10.3 绝对变动% 有色金属部门 相对恒指变动% 平均股价（港元） 来源：彭博社，国泰君安国际。 YearEnd年结12/31 营业额 收入（百万元人民币） 净利润 股东净利 （百万元人 民币） EPS 每股净利 （人民币元） EPS 每股净利变动 (￿%) PER 市盈率 a. BPS 每股净资产 （人民币元） PBR 市净率 a. DPS 每股股息 （人民币元） 产量 股息率 (%) ROE 净资产收益率 (%) 2021A 6,859 34 0.010 (96.9) 729.5 6.033 1.2 0.000 0.0 0.2 2022A 7,886 402 0.123 1,130.0 61.0 6.130 1.2 0.041 0.5 2.4 2023F 7,943 998 0.305 148.0 24.8 6.264 1.2 0.092 1.2 6.0 2024F 9,136 1,620 0.495 62.3 15.3 6.533 1.2 0.149 2.0 9.4 2025F 9,923 1,884 0.576 16.4 13.1 6.938 1.1 0.173 2.3 10.4 招金矿业(01818HK) 已发行股份（m）总股数a.3,270.4大股东大股东招金集团37.3% 市值(百万港元)市值（百万港元） 26,980.8 自由浮动(%)自由流通比率(%) 62.7% 3个月平均卷3个月平均成交股数(‘000) 9,071.3 FY24净资产负债率（%）FY24净负债/股东资金(%) 106.5 52周高点/低点（港元）52周高/低(港元) 14.700/7.050 FY24Est。资产净值（港元）FY24每股估值（港元） 17.2 资料来源：本公司，国泰君安国际。 免责声明见最后一页第1页，共8页 公司报告 1.核心投资要点 2024年2月29日 我们预测，随着美联储（“美联储”）降息，金价将在2024年上涨。在美联储降息期间，黄金资产具有很高的价值。如果我们回顾一下从加息到降息的周期内金价的表现,可能会发现,在美联储货币政策出现重大变化的时期,黄金资产具有较高的价值。当市场肯定美联储将开始降息时，金价经历了另一轮上涨（例如2019年6月至7月期间）。人们普遍预计美联储将在2024年降息，唯一的争论是降息的时机和次数，但这两个因素不会影响金价走势。 由于金价上涨和开采黄金生产成本下降，我们预测招金矿业（以下简称“公司”）的净利润将在2024年和2025年大幅增长。TheCompany'sft东省金矿普遍恢复正常生产。我们预计2023-2025年公司开采黄金产量将稳步增长。招金矿业的金矿生产成本与其生产规模密切相关，我们预计随着金矿产 量的增加，公司生产成本将继续下降。我们相信海宇金矿开始生产后，开采黄金的总产量将大大增加。海宇金矿是公司在建的最大金矿。它的设计生产能力为15-20吨开采黄金，预计将于2025年开始生产。 降低开采的黄金生产成本将是2024年利润增长的另一个驱动力。招金矿业在ft东省的采矿活动已普遍恢复正常，公司2022年开采黄金19.2吨，2023 年上半年开采黄金8.4吨，接近设计生产能力。然而，公司2022年和2023年上半年开采黄金的生产成本仍然很高。采金生产成本通常与生产规模密切 相关，自2021年公司生产受到ft东省生产闲置的安全生产检查的不利影响后大幅上升。开采黄金平均生产成本从2020年的168.3元/克大幅上升至 2022年的200.0元/克以上，1H2023年的214.67元/克。由于生产规模的扩大，我们预计2024年开采黄金的生产成本将下降。我们预计，随着新的 低成本生产能力开始生产，开采黄金的生产成本将在2025年和2026年大幅下降。 催化剂: 1.金价上涨； 2.美联储提前开始降息； 招金矿业招金矿业(01818香港) 3.金融市场动荡。 风险因素: 1.金价下跌； 2.新项目的建设可能会延迟； 3.金矿生产可能受到外部因素的影响。 2.我们预计2024年金价将上涨，流动性将是主要驱动力。 在美联储降息期间，黄金资产具有很高的价值。如果我们回顾一下从加息到降息的周期中金价的表现,我们可能会发现,在美联储货币政策出现重大变化的时期,黄金资产具有较高的价值,在美联储最后一个货币政策周期中,金价经历了三个上涨期:1)第一期：市场对加息预期缓解。总体而言，美联储加息可能会打压金价。然而，随着通胀下降和经济衰退的临近，市场可能预期美联储可能会开始停止加息，金价可能会经历第一阶段的上涨（如2018年8月至10月、2011年11月和2023年6月至11月）。2)第二阶段：加息暂停，市场开始预期降息。随着通胀迹象放缓和衰退前景增加，市场开始预期降息并推动金价走高（如2018年12月至2019年2月期间）。3)第三阶段:在降息期间,当市场肯定美联储将开始降息时,金价又经历了一轮上涨(如2019年6月-7月期间)。目前，我们正处于美联储货币政策周期的第二阶段，可能很快进入第三阶段。人们普遍预计美联储将在2024年降息，唯一的争论是降息的时机和次数，但这两个因素不会影响金价走势。我们预计金价将在2024年上涨。 图-1：黄金价格（美元/盎司） 2024年2月29日 招金矿业招金矿业(01818香港) 2,200Comex黄金价格2,1002,0001,9001,8001,700 加息预期 1,600加息预期减轻 实际利率远足缓解cut期望 1,500 资料来源：Wind，国泰君安国际。 利率的降低将降低黄金资产的机会成本，增加黄金资产的吸引力。黄金是一种没有收益的金融资产，投资黄金需要对资本增值有更大程度的信心（i.Procedres.，未来价格更高)。长期实际利率是投资黄金的机会成本。毫无疑问，低实际利率有助于降低持有黄金的机会成本，提升黄金的投资需求。如果美国进入降息周期，持有黄金资产的机会成本将大幅下降。此外，降息周期通常在宏观经济处于不利条件下，股票等其他资产面临压力时存在。因此，投资者通常会改变他们的投资组合，并增加黄金资产在投资组合中的份额。即将到来的降息预期将支撑金价。 公司报告 图-2：美国基准利率图-3：美元指数和黄金价格 6.0000 美联储基准利率上限美联储基准利率上限 黄金价格（美元/盎司） 美元指数(RHS) 5.0000 2,300 120 115 4.0000 2,000 110 1,700 105 3.0000 100 1,400 2.0000 95 1,100 90 1.0000 800 85 0.0000 80 500 75 200 70 20132014201520162017201820192020202120222023 2008-12-16 2009-08-13 2010-03-17 2010-11-04 2011-06-23 2012-01-26 2012-09-14 2013-05-02 2013-12-19 2014-07-31 2015-03-19 2015-10-29 2016-06-16 2017-02-02 2017-09-21 2018-05-03 2018-12-20 2019-07-31 2020-03-03 2020-09-17 2021-04-29 2021-12-16 2022-07-28 2023-03-23 2023-11-02 2024年2月29日 招金矿业招金矿业(01818香港) 公司报告 来源：iFind，国泰君安国际。来源：iFind，国泰君安国际。 2024年经济和地缘政治风险依然存在，黄金资产始终是避险资产的首选。诚然，当风险降低时，投资者总是在寻找能产生利息或其他收益的资产来取代黄金资产。然而，经济和地缘政治风险始终存在，预计到2024年仍将存在。也门胡塞武装仍在攻击通过红海的船只，并威胁到商业的自由流通。随着袭击的继续，许多货运公司暂停了旅程，甚至暂停了所有运输。以色列-加沙战争预计不会很快结束，红海的后勤线路将继续受到威胁。阿根廷新政府正面临严重的经济危机。我们仍然处在一个充满不确定性和风险的世界，黄金资产永远是一种选择。 图-4：SPDR黄金信托黄金持有量图-5：总已知黄金ETF 1, 600吨 1,400 1,200 4,000 吨 3,500 3,000 2,500 2,000 800 600 1,500 400 1,000 200 500 0 Jan/05Jan/07Jan/09Jan/11Jan/13Jan/15Jan/17Jan/19Jan/21Jan/23 0 1月11日1月13日1月15日1月17日1月19日1月21日1月23日 来源：iFind，国泰君安国际。来源：iFind，国泰君安国际。 我们预计2024年金价将上涨，流动性将是主要驱动力。我们认为，当美联储开始降息时，市场对降息周期的预期将得到确认。随着美国进入降息周期 ，金融市场流动性有望大幅改善，对黄金资产形成利好。此外，全球经济和地缘政治风险依然存在，黄金资产将不时受到投资者的青睐，这是金价的另一 1,000 个刺激因素。我们预计金价将在2024年中期经历上行周期。 3.开采黄金生产成本下降将是利润增长的另一个驱动力 图-6：公司开采黄金产量图-7：开采黄金的生产成本 800 000'盎司 自己生产 Buyout&副产品 现金总额成本 综合成本 1,200 700 US$/oz 1,000 600 500 800 400 600 300 400 200 100 200 0 2015A20 201202123F 0 2015A2017A2019A2021A2023F2025F 2025F A20 9A 17A 2024年2月29日 招金矿业招金矿业( 公司报告 资料