“学海拾珠”系列之一百八十：基金投资者能否从波动率管理中获益？

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 基金投资者能否从波动率管理中获益？ ——“学海拾珠”系列之一百八十 [Table_RptDate] 报告日期：2024-2-28 [Table_Author] 分析师：严佳炜 执业证书号：S0010520070001 邮箱：yanjw@hazq.com 分析师：钱静闲 执业证书号：S0010522090002 邮箱：wuzy@hazq.com 相关报告 1.《如何使用强化学习优化动态资产配置？——“学海拾珠”系列之一百七十九》 2.《高成交量回报溢价与经济基本面——“学海拾珠”系列之一百七十八》 3.《基金经理技能之卖出能力的重要性——“学海拾珠”系列之一百七十七》 4.《美元beta与股票回报——“学海拾珠”系列之一百七十六》 5.《基于残差因子分布预测的投资组合优化——“学海拾珠”系列之一百七十五》 6.《历史持仓回报会影响基金经理后续选股吗？——“学海拾珠”系列之一百七十四》 7.《基于端到端神经网络的风险预算与组合优化——“学海拾珠”系列之一百七十三》 8.《低风险组合构建：基于下行风险的缩放策略——“学海拾珠”系列之一百七十二》 主要观点： [Table_Summary] 本篇是“学海拾珠”系列第一百八十篇，文献探讨了中国基金市场中波动率管理策略对基金业绩的影响，发现对主动管理型权益基金的跨期总（下行）风险进行管理可显著提高其在alpha、夏普比率和索提诺比率方面的表现。分析显示，波动率管理主要得益于波动率择时和收益率择时能力。此外，基金净流量与上行（下行）波动率呈正向（负向）关联，尤其在机构主导的基金中更为明显。在FOF投资中可以参考波动率管理思路来提升组合业绩。 ⚫ 波动率管理对基金业绩的影响 波动率管理的核心理念是基于一个简单的观察：随时间变化的波动率并不总是与预期收益成比例。这一观点推动了一系列的策略创新，包括通过上个月已实现波动率的倒数来调整投资组合的构成，以此来最大化风险调整后的回报。文献测试了2004至2021年的基金数据，证实了波动率管理策略的有效性，未施行波动率管理时，平均CAPM alpha为1.0513%，90.56%的主动管理型基金的CAPM alpha为正值。采用总波动率管理策略后，平均CAPM alpha为1.2303%，在1%的水平上显著提高了0.1790%。下行波动率管理策略将结果提高到1.2533%。 ⚫ 波动率管理与投资者行为 文献探讨了基金投资者如何响应波动率管理策略。研究发现表明，基金流量与过去的上行波动率呈正相关，与下行波动率呈负相关，特别是在机构主导的基金中更为明显。这反映了机构投资者对波动率择时价值的认可和实践，而个人投资者则未能充分利用这一策略。 ⚫ 风险提示 文献结论基于历史数据与海外文献进行总结；不构成任何投资建议。 错误!未找到引用源。 [Table_StockNameRptType] 金融工程 专题报告 [Table_CommonRptType] 金融工程 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 20 证券研究报告 正文目录 1 引言 ....................................................................................................................................................................................................... 4 2 数据和方法 .......................................................................................................................................................................................... 5 2.1 数据样本 ............................................................................................................................................................................................................ 5 2.2 构建波动率管理策略 ..................................................................................................................................................................................... 6 3 实证结果 ............................................................................................................................................................................................... 7 3.1 基础分析 ............................................................................................................................................................................................................ 7 3.2 以波动率为目标的策略 ............................................................................................................................................................................. 10 3.3 夏普比率和索提诺比率 ............................................................................................................................................................................. 11 3.4 交易成本 ......................................................................................................................................................................................................... 12 3.5 探究收益来源 ................................................................................................................................................................................................ 13 4 稳健性测试 ........................................................................................................................................................................................ 14 4.1 调仓频率 ......................................................................................................................................................................................................... 14 4.2 因子模型 ......................................................................................................................................................................................................... 15 4.3 不同的模型要求 ................................................................................................................................................... 15 4.3.1 杠杆约束 ............................................................................................................................................... 15 4.3.2 波动率衡量指标 .................................................................................................................................... 16 4.4 包含所有基金的投资组合 ......................................................................................................................................................................... 16 5 资金流和波动率 .............................................................................................................................................