信义光能：下半年盈利显著改善，积极扩产巩固龙头优势

2月28日公司披露2023年年报，2023年实现营收266.3亿港元，同比增长29.6%；实现归母净利润41.9亿港元，同比增长9.6%，略超预期。 光伏玻璃成本下降、价格改善，下半年盈利能力显著修复。2023年公司新增6*1000t/d光伏玻璃产线，2023年末产能达到 25800t/d，同增30.3%，带动光伏玻璃销量同增49.3%。下半年光伏玻璃售价上涨，叠加纯碱等核心原材料成本下降，且公司产品结构优化，光伏玻璃盈利能力显著修复，下半年光伏玻璃毛利率环比提升11.2PCT至26.4%，全年毛利率21.4%。 港币(元)成交金额(百万元) 积极扩产巩固龙头优势，出货及份额望持续提升。公司2024 年规划新增6条产线共计6400t/d窑炉（芜湖4*1000t/d、马来西亚2*1200t/d）预计于2024年上半年陆续点火，冷修产线2*1000t/d预计Q3点火，年底产能有望提升至32200t/d，预计 2024年有效年熔化量同增35.2%达到1060万吨。2024年组件价格低位有望带动光伏需求持续高增，叠加地面电站及N型TOPCon放量提升双玻占比，2024年光伏玻璃需求有望维持较高增速。2023年光伏玻璃行业在盈利承压、风险预警机制、融资收紧的背景下，扩产有放缓迹象，目前看这一趋势有望在2024年延续，尤其是二三线光伏玻璃企业，目前大部分处于扩产能力和动力均不足的状态，公司2024年有望实现快于行业增速的出货增速，推动市占率提升，持续巩固龙头地位。 产业链价格触底驱动电站开发提速，多晶硅有望于下半年贡 献产出。2023年组件价格快速下降，公司借机提升光伏电站并网 规模，全年新增并网超1GW，同增22%，带动电站收入同增8%。2月28日公司与信义能源签订790MW电站转让协议，公司开发、出售业务模式滚动顺利。此外，公司位于云南曲靖的6万吨多晶硅 项目预计2024年上半年投产、下半年贡献产出。 10.00 9.00 8.00 7.00 6.00 5.00 4.00 3.00 230228 230531 230831 231130 成交金额信义光能恒生指数 1,600 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 基于当前我们对光伏玻璃行业的判断以及公司的最新规划，调整公司2024-2025年净利润预测至49.47（-18%）、62.59（-19%）、新增2026年净利润预测76.14亿港元，当前股价对应PE为7/5/4倍，维持买入评级。 光伏玻璃供需恶化；电站规模增长不及预期；电站补贴核查。 附录：三张报表预测摘要损益表(港币百万) 资产负债表(港币百万) 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 16,065 20,544 26,629 33,519 43,281 52,353 货币资金 7,458 5,326 2,822 1,219 1,963 3,722 增长率 30.4% 27.9% 29.6% 25.9% 29.1% 21.0% 应收款项 11,270 10,696 13,232 16,908 21,833 26,409 主营业务成本 8,516 14,386 19,539 25,126 32,640 39,610 存货 2,045 2,029 2,098 2,792 3,627 4,401 %销售收入 53.0% 70.0% 73.4% 75.0% 75.4% 75.7% 其他流动资产 51 1,058 1,670 1,922 2,313 2,675 毛利 7,548 6,159 7,090 8,393 10,641 12,743 流动资产 20,825 19,108 19,822 22,841 29,735 37,207 %销售收入 47.0% 30.0% 26.6% 25.0% 24.6% 24.3% %总资产 42.4% 37.8% 32.8% 34.2% 39.1% 43.4% 营业税金及附加 0 0 0 0 0 0 长期投资 457 356 342 342 342 342 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 固定资产 24,645 27,069 36,560 39,998 42,318 44,545 销售费用 527 91 106 134 173 209 %总资产 50.2% 53.5% 60.5% 59.8% 55.7% 52.0% %销售收入 3.3% 0.4% 0.4% 0.4% 0.4% 0.4% 无形资产 71 64 2,394 2,346 2,299 2,253 管理费用 0 979 1,204 1,475 1,861 2,251 非流动资产 28,246 31,467 40,611 44,001 46,274 48,456 %销售收入 0.0% 4.8% 4.5% 4.4% 4.3% 4.3% %总资产 57.6% 62.2% 67.2% 65.8% 60.9% 56.6% 研发费用 324 562 0 0 0 0 资产总计 49,070 50,575 60,433 66,842 76,009 85,663 %销售收入 2.0% 2.7% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 短期借款 3,658 4,358 6,883 8,383 9,383 10,183 息税前利润（EBIT） 6,552 5,349 5,921 6,879 8,677 10,351 应付款项 1,283 2,538 4,283 4,886 6,347 7,702 %销售收入 40.8% 26.0% 22.2% 20.5% 20.0% 19.8% 其他流动负债 2,775 3,714 6,057 6,536 8,440 10,209 财务费用 -16 168 349 293 391 405 流动负债 7,716 10,610 17,223 19,805 24,169 28,094 %销售收入 -0.1% 0.8% 1.3% 0.9% 0.9% 0.8% 长期贷款 4,350 3,674 3,620 3,620 3,620 3,620 其他长期负债 1,107 1,059 1,732 1,732 1,732 1,732 负债 13,173 15,344 22,575 25,157 29,521 33,446 投资收益 38 31 28 30 30 30 普通股股东权益 30,312 29,748 31,975 35,190 39,258 44,207 %税前利润 0.6% 0.6% 0.5% 0.5% 0.4% 0.3% 其中：股本 889 890 890 890 890 890 营业利润营业利润率营业外收支 6,41539.9% 5,16925.2% 5,88322.1% 6,88420.5% 8,70620.1% 10,382 19.8% 未分配利润少数股东权益负债股东权益合计 28,426 5,585 49,070 30,744 5,483 50,575 31,084 5,884 60,433 34,300 6,495 66,842 38,368 7,230 76,009 43,317 8,010 85,663 税前利润利润率 6,56840.9% 5,18125.2% 5,57120.9% 6,58619.6% 8,28619.1% 9,94619.0% 比率分析 所得税 987 835 871 1,027 1,293 1,552 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 所得税率 15.0% 16.1% 15.6% 15.6% 15.6% 15.6% 每股指标 净利润 5,581 4,346 4,701 5,559 6,993 8,394 每股收益 0.56 0.43 0.47 0.56 0.70 0.86 少数股东损益 657 526 513 611 734 781 每股净资产 3.41 3.34 3.59 3.95 4.41 4.97 归属于母公司的净利润 4,924 3,820 4,187 4,947 6,259 7,614 每股经营现金净流 0.41 0.66 0.00 0.45 0.72 0.91 净利率 30.7% 18.6% 15.7% 14.8% 14.5% 14.5% 每股股利 0.27 0.20 0.23 0.00 0.00 0.00 回报率 现金流量表(港币百万) 净资产收益率 16.25% 12.84% 13.10% 14.06% 15.94% 17.22% 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 10.04% 7.55% 6.93% 7.40% 8.23% 8.89% 净利润 4,924 3,820 4,187 4,947 6,259 7,614 投入资本收益率 12.68% 10.37% 10.33% 10.81% 12.31% 13.23% 少数股东损益 657 526 513 611 734 781 增长率 非现金支出 335 567 0 994 1,192 1,276 主营业务收入增长率 30.44% 27.88% 29.62% 25.87% 29.13% 20.96% 非经营收益 EBIT增长率 11.27% -18.37% 10.70% 16.18% 26.13% 19.29% 营运资金变动 -2,806 -49 0 -3,541 -2,785 -2,589 净利润增长率 7.97% -22.42% 9.61% 18.15% 26.51% 21.65% 经营活动现金净流 3,629 5,892 0 4,011 6,392 8,119 总资产增长率 13.00% 3.07% 19.49% 10.61% 13.71% 12.70% 资本开支 -4,938 -6,646 0 -5,000 -4,000 -4,000 资产管理能力 投资 0 102 0 0 0 0 应收账款周转天数 197.3 166.8 142.0 141.4 142.0 146.1 其他 180 90 0 -5 -30 -32 存货周转天数 58.6 51.0 38.0 35.0 35.4 36.5 投资活动现金净流 -4,758 -6,454 0 -5,005 -4,030 -4,032 应付账款周转天数 49.3 47.8 62.8 65.7 61.9 63.8 股权募资 14 19 0 0 0 0 固定资产周转天数 502.5 453.1 430.1 411.1 342.3 298.7 债权募资 1,773 -15 0 1,500 1,000 800 偿债能力 其他 -2,593 -1,079 0 -2,109 -2,618 -3,128 净负债/股东权益 4.61% 10.69% 24.72% 29.89% 27.35% 22.52% 筹资活动现金净流 -806 -1,075 0 -609 -1,618 -2,328 EBIT利息保障倍数 46.5 27.0 15.4 18.2 20.3 22.3 现金净流量 -1,833 -2,133 0 -1,603 744 1,759 资产负债率 26.84% 30.34% 37.35% 37.64% 38.84% 39.04% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析市场中相关报告评级比率分析说明： 日期 一周内 一月内 二月内 三月内 六月内 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持”得 买入 0 0 0 2 2 2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计算得 增持 0 0 0 0 0 出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 中性 0 0 0 0 0 最终评分与平均投资建议对照： 减持 0 0 0 0 0 1.00