中期业绩好于预期，加大派息力度

请阅读最后一页信息披露和重要声明 海外 研 究 跟踪报告 证券研究报告 ＃industryId＃ 房地产行业 ＃investSuggestion＃ 买入 ( ＃investSuggestionChange＃ 维持 ） 目标价： 4.96 港元 现价： 3.81港元 预期升幅： 30% 市场数据 报告日期 2016.09.01 收盘价(港元) 3.81 总股本(亿股) 76.34 总市值（亿港元） 290.87 股东净资产(亿元) 330.4 总资产(亿元) 1028.5 每股净资产(元) 4.33 数据来源：Wind ＃relatedReport＃ 相关报告 《“聚焦深圳”策略取得成效》 20160401业绩点评 《聚焦深圳，与城市共同成长》20160606 深度报告 《5月合同销售符合预期，深圳土地价值提升》20160612 跟踪报告 ＃emailAuthor＃ 海外房地产研究 高级分析师：鲁衡军 注册国际投资分析师CIIA luhj@xy zq.com.hk SFC：AZF126 SAC：S0190515010004 ＃assAuthor＃ 联系人：宋健 songjian@xy zq.com.cn ＃dy Stockcode＃ 0604 .HK ＃dy Comp any＃ 深圳控股 ＃title＃ 中期业绩好于预期，加大派息力度 ＃createTime1＃ 2016年09月01日 主要财务指标 会计年度 2015A 2016E 2017E 2018E 营业收入(百万元) 18,428 22,247 26,395 31,464 同比增长(%) 33.3 20.7 18.6 19.2 净利润(百万元) 2,869 3,444 4,104 4,942 同比增长(%) -8.4 20.1 19.1 20.4 毛利率(%) 34.6 32.2 33.0 34.0 净利润率(%) 15.6 15.5 15.5 15.7 净资产收益率（%） 8.6 9.8 11.0 12.3 每股收益(港元) 0.41 0.49 0.58 0.70 每股股息(元) 0.16 0.22 0.24 0.28 数据来源：公司资料，兴业证券研究所 投资要点 ＃summary＃  中期业绩好于预期：2016年上半年公司营业收入63.82亿港元，同比增长1.6%；毛利为21.57亿，同比增长1%，毛利率为33.8%；上市公司股东应占盈利为16.55亿元，大幅上涨68%，核心净利润为5.89亿元，同比增长34.6%，核心净利润为9.2%，中期业绩好于预期。中期每股派息7港仙，同比大幅上涨133.3%，派息力度加大，即使按保守估计末期派息跟上年一致，全年派息将达到20港仙，按照现在股价，股息收益率超过5%。  合约销售稳步增长：公司期内房地产合约销售额为140亿元，同比增长83.4%；合约销售面积59万平方米，销售单价为23732元每平米。完成全年目标的76%，下半年主推的项目包括深业上城写字楼、塘朗城写字楼和公寓等，全年合约销售有望达到200亿元。公司合约销售的结构继续优化，深圳的销售额占比为82%，其他一线城市达到13%，其他城市仅占5%。  我们的观点：深圳控股“聚焦深圳”的策略开始显现成效，无论从合约销售还是结算的物业项目，深圳项目的比重都已明显加大。未来公司将继续扩充在深圳的土地储备，作为深圳国资委旗下最大的地产开发平台，有更多的机会参与深圳的城市建设当中，与深圳其他国企的合作也值得期待。我们维持对公司盈利的预测，2016-2018年的营业收入分别为222.47、263.95和314.64亿港元（下同），股东应占利润分别为34.44、41.04和49.42亿元，按年分别增长20.1%、19.1%和20.4%，预计2016-2018年公司将加大派息力度，每股派息将达到0.22、0.24和0.28港元，股息收益率超过5%。由于深圳市场的火爆表现，我们计算的公司每股资产净值（NAV）为8.23港元，调高公司12个月目标价至4.96港元，相当于NAV折让30%，较现价有30%上升空间，维持买入评级。  风险提示：宏观经济增速放缓；行业政策转向。 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 2 - 跟踪报告 报告正文  中期业绩好于预期：2016年上半年公司营业收入63.82亿港元，同比增长1.6%；毛利为21.57亿，同比增长1%，毛利率为33.8%；上市公司股东应占盈利为16.55亿元，大幅上涨68%，核心净利润为5.89亿元，同比增长34.6%，核心净利润为9.2%，中期业绩好于预期。中期每股派息7港仙，同比大幅上涨133.3%，派息力度加大，即使按保守估计末期派息跟上年一致，全年派息将达到20港仙，按照现在股价，股息收益率超过5%。 图1、营业收入分板块占比 图2、历年派息情况 资料来源：公司资料，兴业证券研究所 资料来源：公司资料，兴业证券研究所  合约销售稳步增长：公司期内房地产合约销售额为140亿元，同比增长83.4%；合约销售面积59万平方米，销售单价为23732元每平米。完成全年目标的76%，下半年主推的项目包括深业上城写字楼、塘朗城写字楼和公寓等，全年合约销售有望达到200亿元。公司合约销售的结构继续优化，深圳的销售额占比为82%，其他一线城市达到13%，其他城市仅占5%。 图3、合约销售情况 图4、合约销售金额按区域划分 资料来源：公司资料，兴业证券研究所 资料来源：公司资料，兴业证券研究所  土地储备优质：截止于六月底，公司的总土地储备为901.3万平米，计容建筑面积为694.8万平米，其中深圳项目的面积占比为33%，若按价值计算，则占比为70%。公司主要获取土地的方式为母公司资产注入以及深圳的城市更新项目，未来约有300万平米左右的深圳土地储备有望进入上市公司。公 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 3 - 跟踪报告 司没有公开市场抢地王的风险，土地获取成本可控。另外，公司有34%的土地为综合体项目，公司计划一部分核心物业用于出租，预计到未来三年将增加60万平米的持有物业。其他三、四线城市的项目公司将继续保持去化。 图5、土地储备按类型划分 图6、土地储备按城市划分 资料来源：公司资料，兴业证券研究所 资料来源：公司资料，兴业证券研究所  财务保持稳健：由于没有新的土地收购，公司的财务依然保持稳健的水平，截至中期公司净负债率为37.9%，持有现金达144亿元，现金充裕。公司的平均融资成本仍然维持在较低水平，仅为4.6%。公司加大了派息力度，预计全年仍然能保持30-40%的派息比例。 图7、净负债率 图8、平均融资成本 资料来源：公司资料，兴业证券研究所 资料来源：公司资料，兴业证券研究所  我们的观点：深圳控股“聚焦深圳”的策略开始显现成效，无论从合约销售还是结算的物业项目，深圳项目的比重都已明显加大。未来公司将继续扩充在深圳的土地储备，作为深圳国资委旗下最大的地产开发平台，有更多的机会参与深圳的城市建设当中，与深圳其他国企的合作也值得期待。我们维持对公司盈利的预测，2016-2018年的营业收入分别为222.47、263.95和314.64亿港元（下同），股东应占利润分别为34.44、41.04和49.42亿元，按年分别增长20.1%、19.1%和20.4%，预计2016-2018年公司将加大派息力度，每股派息将达到0.22、0.24和0.28港元，股息收益率超过5%。由于深圳市场的火爆表现，我们计算的公司每股资产净值（NAV）为8.23港元，调高公司12 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 4 - 跟踪报告 个月目标价至4.96港元，相当于NAV折让30%，较现价有30%上升空间，维持买入评级。 表1、NAV计算 NAV细则 类型 百万人民币 百万港币 每股 占比 开发物业 63,039 75,047 10.6 82% 持有物业 13,601 16,191 2.3 18% 总资产 76,640 91,238 12.9 100% 减去： 净负债 27,720 33,000 4.7 净资产 48,920 58,238 8.2 总股数（百万股） 7,074 NAV 6.92 8.23 目标价 4.96 折让 40% 当前股价 3.81 上升空间 30% 资料来源：公司资料，兴业证券研究所  风险提示：宏观经济增速放缓；行业政策转向。 业绩会Q&A Q1：公司对深圳房价和市场的看法？ A：深圳整体的房价这一年以来经历了很大的上涨，近期也有一些调整，成交量回落，但是某些售价低于市场预期的楼盘推出都会抢光。广州住房建设厅的领导在接受采访时的话有误读，我们深入了解后他想表达的意思是深圳房价在短时间内上涨过快，但这是基本面驱动的，有实际的需求，但房价也不能涨太快，要保持平稳的增长，对企业、对行业都是有利的。 Q2：面对更多的房企进入深圳，公司的应对措施？ A：首先，公司的母公司深业集团是国企，跟政府之间有良好的沟通，我们的业务能够跟政府需求有一个很好的契合，在获取城市更新项目方面更有优势，另外，公司跟深圳同系的国企之间合作更顺畅。最后，房地产市场进入存量时代，公司通过多年的发展，积累了丰富的房地产开发运营经验，公司有能力在深圳做更多的项目。公司未来主要通过参与城市更新项目、与其他国企合作等方式获取新的土地项目。深圳城市更新将以片区统筹的方式为主，公司在各片区都留有物业，在后续的开发中公司有很大的优势。 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 5 - 跟踪报告 Q3：公司未来的利润率水平和增长情况？ A：公司在深圳有一定的土地储备，计容建筑面积达到230多万方，母公司还有100多万的土地储备，另外通过合作还可以增加50-60万平米的土地。土地储备可供公司未来3-5年的发展。年增长保持在20%左右。深圳项目的毛利率较高，随着售价上升，毛利率将有进一步提升的可能。未来公司将以开发-持有为主的发展策略，在城市的核心区域增加持有物业，降低风险，享受持有物业的升值。同时兼顾短期和长期的发展，对股东负责。 Q4：公司希望在深圳做到多大的规模？会不会向周边城市扩张？ A：深圳目前常住人口超过2000万人，过去6年深圳人口净流入700万，这些年来，深圳的土地开发非常快，目前深圳的存量土地已经完成开发超过50%，而香港仅23%。因此，深圳面临的问题是有没有可供开发的土地。因此深圳的市场是供不应求，特别是住宅这块。政府也在考虑拓展土地，比如填海等，但需要时间。深圳未来要完成1000公里的轨道交通，未来沿着轨道交通去拓展也是未来的一个发展方向。公司已经着手在做。 Q5：物业管理平台的发展计划？ A：目前公司有6家一级资质的物业管理公司，其中4家为住宅，2家为园区，2家园区物业管理公司分别是天安和泰然，管理了20个多园区。4家物业管理公司正在整合，希望通过股份制改造，未来可考虑分拆上市。 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 6 - 跟踪报告 附表 ＄gscwbb|公司财务报表＄ 资产负债表 单位:百