保利地产：2012财年业绩好于预期，恢复派息

保利地产（119香港）中国/物业/业绩快照2012财年业绩好转，恢复派息 260亿元的销售合同销售目标相当保守 恢复分红 估值仍便宜，追赶良好目标价：6.15港元上一个目标价：5.10港元最终价格：5.01港元潜在回报：+ 23％维持买入2013年3月21日何伟信终审法院何偉富电话：852 2826 0012预测修订(%) 年至3112月12F 13F14楼收入更改不适用6.57.0核心利润更改不适用(0.4)11.3核心每股收益更改不适用(0.3)11.4资产净值更改不适用不适用不适用关键共享数据 52周最高/低HK $ 6.88 / 3.07 30D平均体积14.43m 已发行股份3,608m 市值180.78亿 重大的股东中国保利集团（48.02％）股价表现175155135115957555 最新消息 保利地产（保利）2012财年核心利润增长4％至23亿港元 GPM下降9.1个百分点至30.4％，略高于30％的门槛 截至12月12日，净负债比率（不包括MI）小幅下降6.5个百分点至96.5％ 截至2012年12月底，未预订收入为208亿元人民币。 。该金额高于2012年房地产开发的全年销售额 260亿元的计划可售资源使260亿元的销售合同销售目标有些保守 我们分别将13/14财年的核心利润预测分别调整了-0.4％/ + 11.3％和收入+6.5％/ + 7.0％ 估价股价较13年底预测的资产净值折让59％，相当于7.0倍/0.6倍13财年市盈率/市净率。折扣高于国有企业。因此，我们认为Counter仍然是很好的追赶游戏。 我们的观点我们的目标价为6.15港元，较其13年底的每股资产净值12.29 /港元折让50％。我们维持柜台买入。我们认为恢复派发股息是公司改善现金流状况的积极信号。此外，其可观的未预订收入提高了收入可见度。此外，其在中国的大众市场地位应不易受到政策风险的影响。关键财务年至31十二月20112012 2013F 2014F收入（港币）mn）14,10520,69527,47132,571 成长性(%)66473319核心利润（港币）mn）2,1942,2822,5923,197 成长性(%)6141423核心每股收益（港元）0.610.630.720.88 成长性(%)4841423市盈率（X）6.56.97.05.7P / B（X）0.70.70.60.5资产净值/ sh（港元）12.29产量(%)0.04.44.45.4资料来源：核心太平洋山一公司估算免责声明：本报告仅供参考，不得解释为买卖证券的要约。虽然该报告是使用可靠的消息来源编写的，但Core Pacific-Yamaichi International（H.K.）有限（“ CPYI”）不保证其准确性或完整性。 CPYI可能会更新或更改本报告中包含的任何信息，恕不另行通知。 CPYI，Core Pacific Group的任何公司或与本集团有联系的任何个人均不承担因使用或依赖报告而引起的任何法律责任。本报告的版权归CPYI所有，未经CPYI的书面许可，任何人不得出于任何目的复制或发布本报告的任何部分。本报告的作者是证券及期货事务监察委员会的特许代表，他们保证本报告中表达的所有观点均能准确反映其个人观点。 CPYI，Core Pacific Group的任何公司，其董事和/或其雇员可能在此处提及的证券中拥有头寸，并可能影响与您所持头寸相反的证券交易。1股票恒指03/1204/1205/1206/1207/1208/1209/1210/1211/1212/1201/1302/13 2收入和收入均超过共识2012财年核心利润增长16.3％，至23亿港币，超过市场预期。2012年营业额同比增长47％至207亿港币。作为细分，已确认的房地产销售同比增长48％至197亿港币，而租金和酒店收入同比增长27％至8.9亿港币。由于较高城市项目的认可度增加，2012年的平均销售价格上升9.5％至人民币9,000元每平方米。净负债比率也下降6.5个百分点至97.5％。这表明公司的去杠杆化步入正轨。 Mgmt将长期目标定为净负债率达到70％。根据昨日收市价，公司建议派发末期息每股21.8港仙，相当于30％的派息率和4.4％的收益率。这是保利在2011年停权后第一次恢复分红。GPM下降9.1个百分点至30.4％，略高于30％的门槛。2012年的毛利率仅为30.4％，比2011年下降9.1个百分点，主要是由于大众市场产品的知名度提高。我们估计这些产品的GPM可能低于30％GPM，因为出租和酒店业务的GPM可能会更高。我们预计今年的利润率将进一步小幅下降，这是由于对住宅产品的认可率更高。但是，Mgmt预计，GPM的30％将是中长期均衡水平。今年的合同销售额目标为260亿人民币...。与许多国家国有企业开发商类似，保利也将保守的销售目标定为260亿人民币，仅比2011年的230亿人民币高出12％。这与非国有企业的目标是实现合同销售额的年中或以上增长，这形成了鲜明的对比。 。 Mgmt今年对房地产市场持谨慎态度，并相信尽管当地需求仍然强劲，中央政府仍决心抑制房地产价格。...以420亿元可售资源为依托。公司计划在今年新增资源320亿元，而上年结转的资源为100亿元。总体而言，隐含的62％的销售率足以实现销售目标，我们认为这是可以实现的。高收入锁定比率，增加了收入可见度和增长。截至2012年12月31日，公司的未预订收入总计208亿元人民币。我们估计公司将于今年第一季度收缩约50亿美元，从而到13年第一季度末将未预订的销售额提高到近260亿元人民币。该金额高于2012年房地产开发的全年销售额。可观的未预订收入提高了盈利可见度，并保持了稳定的增长。上调目标价至6.15港元，维持买入评级。我们已更新了土地储备数据以及销售和开发时间表，并参考了13年底的净资产值将其目标价展期。我们维持相同的折让（即较资产净值折价10％）来计算目标价。我们已将2013/14财年的核心利润预测分别调整了-0.4％/ + 11.3％和收入+6.5％/ + 7.0％。我们维持柜台买入。 3表格1：资产净值细目（截至13F年底）人民币百万元每股港币资产净值百分比资产净值百分比长三角24,5158.3368%36%珠江三角洲7,1842.4420%11%西南10,8143.6730%16%其他12,9064.3836%19%物业发展55,41918.83153%82%投资物业10,6823.6330%16%旅馆1,1190.383%2%资产净值67,21922.84186%100%加：净现金/（债务）（截至12月末）-25,445-8.64-70%减：来自母公司/相关实体的贷款-5,590-1.90-15%资产净值36,18412.29100%已发行股数（百万）3,621汇率（港币/人民币）0.81资产净值折扣-50%TP6.15资料来源：公司数据和Core Pacific – Yamaichi的估算表2：2012年新增土地储备城市项目用法利益总建筑面积（千平方米）当前状态济南保利中心住宅85%114预售开始济南保利华庭住宅80%429 ��正在施工昆明保利六合天城住宅90%361 ��正在施工总904资料来源：公司数据和Core Pacific-Yamaichi表3：2012财年业绩概览（百万港元）2011财年2012财年同比评论收入14,10520,69547%-物业销售13,26619,6762012年建筑面积认可度增长48％32％，达到184万平方米-租金和酒店70089027%- 其他139130-7%毛利润5,573 6,287 13％，毛利率从2011年的39.5％降至2012年的30.4％，由于更多订购大众市场产品其他的收入732233-68%SG＆A-1,650-1,9882012年占合约销售的20％8.9％，2011年则为10.5％公允价值变动收益，特殊情况及其他777463-40%财务费用-440-418-5％2012年的平均利率为8.25％联合会84-54%PBT5,0014,581-8%土地增值税占房地产销售额的百分比从2011年的5％下降至2011年的5％所得税-1,779 -1,539 -14％2012年为1.6％。有效税率从2011年的35.6％降至33.6％在2012年。少数民族-445-413不适用净利2,7772,630-5%核心利润2,1942,2824%稀释每股收益（美分）76.6372.64-5%DPS（分）021.8不适用净负债比率（前MI）104.0%97.5%-6.5ppt手上的现金12,62215,27021%*包括对南宁收购和集团内部借款的对价资料来源：公司数据和Core Pacific – Yamaichi 4表4：损益预测变动（百万港元）新旧变化百分比2013F2014F2013F2014F2013F2014F收入27,47132,57125,78930,4297%7%物业销售26,23831,28124,66929,2586%7%租金收入1,1031,1589811,03012%12%物业管理服务130130139139-7%-7%毛利7,9459,7768,6899,548-9%2%SG＆A(2,884)(3,420)(2,914)(3,225)-1%6%FV收益与例外0000不适用不适用其他收入/支出233233239239-3%-3%JCE和同事1802342310692%2240%财务费用(519)(519)(484)(484)7%7%除税前溢利4,9546,3045,5536,088-11%4%税(1,625)(2,077)(2,424)(2,584)-33%-20%少数群体利益(737)(1,030)(526)(632)40%63%净利2,5923,1972,6032,8720%11%核心净利润2,5923,1972,6032,8720%11%核心每股收益（港币）0.720.880.720.790%11%资料来源：公司数据和Core Pacific – Yamaichi的估算表5：各城市应占土地储备（截至12月12日，000平方米）物业发展投资物业总上海1,129791,207广州/佛山1,093231,115贵阳/遵义3759263,785北京08383苏州/杭州/宁波3,36603,366重庆404南宁/柳州1,89901,899深圳130135265武汉1,5611661,727济南/烟台/威海1,27801,278哈尔滨2020202昆明3320332海南4860486惠州5980598总15,83651216,348资料来源：公司数据和Core Pacific – Yamaichi表6：2013年现金流量预测（人民币10亿元）合同销售收入26其他0.9现金流入26.9土地溢价（包括13.6亿元人民币的未付LP）6.1施工12.5财务费用3.3税3.1SG＆A1.4现金支出26.4净现金流量0.5资料来源：公司数据和Core Pacific – Yamaichi:. 5图1：2012年各地区房地产开发收入资料来源：公司和Core Pacific – Yamaichi图2：2012年各地区合同销售金额资料来源：公司数据和Core Pacific – Yamaichi图1：2012年的收入来自各地区房地产开发资料来源：公司和Core Pacific – Yamaichi图2：2012年各地区合同销售金额资料来源：公司数据和Core Pacific – Yamaichi 6 收入声明 十二月底（百万港元）2011 2012 2013F 2014F 收入14,10520,695 27,471 物业销售13,266 19,676 26,